运用收益率曲线进行债券投资管理的实证分析（毕业论文）.doc

运用收益率曲线进行债券投资管理的实证分析(Empirical Analysis on the Investment Management with Yield Curve)金融市场自1980年以来发生了巨大的变化，随着股票市场的繁荣, 债券市场，尤其是国债市场也越来越吸引投资者的H光众多的投资者开始把资 金投资于债券市场众所周知，债券市场与股票市场一样，存在巨大的风险近 來债券投资者的实战经验也表明，仅仅凭感觉去进行债券投资并不能取得理想的 收益，即不能避免债券价格等因索变化的风险为了规避债券投资过程中的风险，并取得收益最大化，本文将对影响债券价 格的主要因素——利率即收益率，以及利率的有关理论，例如，利率风险结构理 论，利率期限结构理论和利率决定理论来进行简要的分析并运用分析利率与有 关固定收益债券的到期收益率等数据资料来描绘出收益率曲线，从而简要分 析在债券市场运用收益率曲线进行债券投资管理的技巧，同时分析这些策略 技巧在的适用范围，从而指导债券投资者进行债券投资，规避债券投资风险, 以达到其收益最大化的H的关键词：利率收益率曲线债券投资管理 11 关 于 利 率 与 收 益 率 曲 线 11^1 利 率 的 决 定 理论 11. 2 利 率 的 风 险 期 限 结 构 理论 32运用收益率曲线进行债券投资管理的技巧 42. 1 被动型债 券投资管 理技巧.• •■■•52• 2动型 债券投 资策略.6范•2 .• •3 对各• ■种债券• •投资管•理策•略• •的适用围.123我国的利率风险和期限结构状况及趋势.・143・ 1我 国的 利率风 险结构研究.••• ••143・2 确定债券价格估值中的分母及收益率.143・3中国国债的收益率曲线的变化以及所面临的债券投资风险・ 214在我国运用收益率曲线进行债券投资管理的策• 略.224• 1被 动型 债券投 资管理策略.•■•• •• •234. 2主 动型 债券投 资管理策略.•••• •• •234 .• 3中国金融市场中利率的发展趋势及展望.245结论.・・・・25参考文献. 270引言由于金融市场在)I•国出现的较晚，因此债券作为金融市场中极其重要的金融 工具，其为投资者所知也较晚。

经济学界对如何通过运用各种债券投资管理 技巧來进行债券投资的研究也较少分析经济史上对债券投资技巧的研究资料， 主要可分为两利瑕资方式其一是被动型债券投资策略，主要是运用购买和持有 战略来锁定收益，另一•种是主动型债券投资策略本文笔者将对影响主动型投资 策略的各因素，以及运行机制等各方而进行较为详细的研究众所周知，利率即 收益率对于债券的价格决定，以及估值起极重要的作用本文在介绍利率的前提 下，同时分析如何运用收益率对债券进行估值，并通过与债券的市场价值相比较 来确定债券是否被低估，从而來决定投资于何种债券然后介绍有关债券投资方 面的技巧，并用來印证收益率曲线的形状，以及所采用的债券投资策略，达 到使投资者合理运用收益率曲线取得可观收益的n的1关于利率与收益率曲线要说明利率有必要首先介绍利息利息实质上是利润的一•部分，是利润在贷 放货币资本的资本家与从事产业经营的资本家之间的分割因此利率是利息收入 的资本化，是指借贷期满所形成的利息额与所贷岀的本金额的比率，即可称为到 期的回报率，收益率与报酬率收益率曲线是对利率期限结构的图形描述，它说明了在一定吋期内利率及收 益率与时间的关系，可以描述利率与金融资产期限乙间的关系。

1.1利率的决定理论从经济学史上來看较有代表性的的利率决定理论主要有四种：实际利率理 论，马克思的利率决定论，凯恩斯的流动性偏好理论，以及可贷资金模型，下文 将对这四种理论进行简要分析1) 实际利率决定理论实际利率理论即是最早出现的利率决定理论这种理论强调非货币的实际因 素在利率决定的作用，它所注意的实际因素是生产率和节约生产率用边际投资 倾向表示，节约用边际储蓄倾向表示投资流量会因利率的提高而减少，储蓄流 量会因利率的提高血增加，因此投资是利率的减函数，储蓄是利率的增函数而 利率的变化则取决于投资流量与储蓄流量的均衡2) 马克思的利率决定理论马克思的利率决定理论是以剩余价值在不同资本家2问的分割作为起点的马克思认为利息是利润的一•部分，所以利润本身就是利息的最高界限，同时利息 也不可能为零，否则有资本血暂吋没有使用的资本家就不会把资本贷出因此， 利息率的变化范围介于零与平均利润率|Hjo(3) 凯恩斯流动性偏好理论凯恩斯对于利率决定理论的研究是撇开影响利率水平的实际因素，而仅从人 们对于货币的需求与货币量的供给来研究，其基本上属于货币理论凯恩斯认为人们对货币的需求动机可分为三方而：交易动机，谨慎动机以及 投机动机。

其中交易动机是为了满足H常交易需求，它与收入(y)成正比，这种对 货币的需求可记为L】(y)而谨慎动机是为了预防疾病以及各种以外突发事件而准 备的可随时使用的现金，它是一种以银行存款的方式存在，与收入与利率无关 投机动机为了投资于债券，股票以及期货，期权等金融工具，它与利率成反比， 可记为 L2(r)o 从而有 L= L|(y)+ L2(r)o货币的供给是有一国的货币当局决定的，从而货币需求曲线是一•条由上而 下，由左到右的曲线越向右越与横轴平行，血货币供给曲线是一条垂直于横轴的 直线两条曲线的交点即可以来决定利率凯恩斯认为利率决定于货币供求数量，而货币的需求量乂基本丄取决于人们 的流动性偏好如果人们的流动性偏好强，愿意持有的货币数量就增加，为货币 的需求大于对货币的供给吋，利率上升；反Z,人们的流动性偏好减弱吋，那将 是货币的需求下降，利率下降因此，利率是由流动性偏好曲线与供给曲线共同 决定⑷可贷资金模型可贷资金模型是由英国的罗宾逊与瑞典的俄林共同提出的，这种理论既反对 古典学派对货币因素的忽视，认为仅以储蓄，投资分析利率过于片面，同时也抨 击凯恩斯完全否定非货币因素在利率决定11 •的作用的观点。

可贷资金模型认为，借贷资金的需求与供给均包含两个方面：借贷资金需求 来h某期间投资流量和该期间人们希望保有的货币余额；借贷资金供给则来H于 同一期间的储蓄流量和该期间货币供给流量的变动用公式表示，有：D|=i+MdS]= s+Ms式中，D,——为借贷资金的需求；Si——为借贷资金的供给；Md——为该时期内货币需求的改变量；Ms——为该时期内货币供应的改变量显而易见，作为借贷资金一项内容的货币供给与利率呈正相关关系；血作为货币资金需求一项内容的货币需求与利率呈负相关关系所以，均衡条件为：i +Md=s +MSO这样，利率的决定便建立在可贷资金供求均衡的基础Z上1. 2利率的风险期限结构理论1.2.1利率的风险结构理论利率作为影响投资决策的极重要的一分了，从而影响利率的因索也多种多 样，具体存在以下几种主要风险：违约风险：是债券发行人到期不能偿付木息的风险联邦政府债券是不存在 违约风险，因为税收和发行货币的权利保证了政府的支付能力相对而言，企业 债却存在着违约风险，因此对于企业债券的持有者来说，就要求获得违约风险补 偿（溢价），而且违约风险越大，溢价越高流动性风险：由于投资于特定的资本品，使投资人资金的流动性受到一定的 影响，因此存在投资人对由于流动性不足所带来损失有补偿的要求。

不同的投资 品流动性不同，流动性风险补偿也不同通货膨胀风险：现实经济中存在通货膨胀，通货膨胀率越高，债券人所受的 损失就越大，从而对债务人有利名义利率等于实际利率与通货膨胀率之和，因 此通货膨胀的严重程度对实际收益率有很大的影响偿还期限风险：一般情况下，偿还期限越投资人出现损失的可能性越大, 同时由于资金的吋间价值的存在，从而投资人要求更高的收益补偿，即要求更高 的收益率税收因索：由于息差的存在，这主要体现于不同质量等级的债券之间但是, 存在这样一种现象，政府对国债收益通常采取不征税，而企业债和金融债投资收 益需要征取税收，从而企业债和金融债的投资者要求更高的收益率1.2.2利率的期限结构理论由于存在着期限长短不同，多种种类的债券，资金的吋间价值的存在从而 不同偿还期的债券所要求的收益率是不同的利率的期限结构是描述利率及收益 率的高低与吋间的关系的理论可以用来解释利率的期限结构的理论有：合理预 期理论，流动性偏好理论与市场分割理论，习惯偏好理论纯粹的合理预期理论：认为金融市场的参与者决定证券的收益率，以至于持 有N期的债券的收益等于持有一个一年期债券N年所获得的收益也就是说长期 债券的利率实际上是对持有一系列短期债券利率的预期的平均值。

而且作为债券 持有者对短期债券或长期债券并无特别偏好，而几个类债券是完全可以替代的流动性偏好理论：认为利率反应了现期短期利率与预期短期利率的总和，正 如合理预期理论加丄流动性风险溢价因为随着时间的延长，不确定性会增加， 投资者更偏爱短期债券，血融资者更偏爱长期债券，以确保资金的供应，投资者 可以获得流动性补偿，从血借出长期资金血投资于短期债券，则需要支付价格 补偿，这种理论实际上是指长期债券获得较高的收益流动性偏好理论与合理预期理论的最大区别是利率的预期是不确定的，风险 厌恶者将会因这种不确定性索耍额外的补偿远期利率与预期的远期利率是不一 样的，他们因为流动性的补偿的不同而不同市场分割理论：这种理论认为不同的机构投资者，因为他们H己的职责，从 而拥有不同到期H的证券，正因为如此，才使他们局限于具体的不同的市场分割 部门，为了把握出现的每个机会，投资者将不会转变他们所持有证券的类别在市场分割理论小，收益率曲线的形状是由对多种类别的证券的需求与供给 力量的对比实现的习惯性偏好理论：与市场分割理论相似，但又不完全一•致，在这种理论下， 投资者有偏好证券类别或习惯，例如：-•个拥有五年期大额可转让定单的机构， 将不会愿意承受在投资于一年期国库券的再投资利率风险。

1.2.3有关利率的期限结构的一些结论第一，待偿期不同的债券的利率从长期看趋于一致；第二，半短期利率较低吋，长期收益率曲线呈向上倾斜趋势当短期利率较 高时，长期收益率曲线呈向下倾斜趋势；第三，绝大多数情况下收益率曲线向上倾斜2运用收益率曲线进行债券投资管理的技巧投资者在进行债券投资的过程中，需要而对很多复杂的因素。