反收购措施的合法性(汤欣).doc

理论与实践的检验 汤欣清华大学法学院seantang@2006-10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）2提纲.-Y/ —1—刖a一、 理论基础和法制背景二、 反收购措施概览三、 重点防御策略——在我国法律制度下的检验（一） ’潼事资格限制"条款——“爱使"章程之争（二） “毒丸”计划一一搜狐与青鸟毒丸计划（2001）新浪反击盛大（2005）（三） “金色降落伞"（四） “白衣骑士，7竞价收购——哈啤反收购战（五） “白衣护卫'7管理层口组公司持股——胜利股份反收购战（六） 交叉持股——广发击退中信（七） 冋购股份（A）分期、分级董事会四、 结论2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）3 刖H2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）4 盛大收购新浪风波2005年1月6 H,丄海盛大在NASDAQ市场 购入新浪股票2月19H,盛大宣布持有新浪19.5%的股份2月20H,新浪CEO致全体员工公开信2月22口，新浪抛出毒丸计划2月24R,新浪正式向美国证监会报送 表格2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）5眩H攻防，精彩故事金降落伞,…锡降落伞,,伯衣骑士,9（ \\hit e knght ） “灰衣骑±7 Gay knght ） “黑衣骑士” （blackknight ）周末之夜特别节fT'（ Sat urday nightspecial ） “熊之拥抱"Bear hug ）2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）6为什么在中国研究收购和反收购?凯雷投资集团（Carlyle Group）收购中国国有企业徐州工程机械集团有限公司凯雷投资集团（Carlyle Group）收购中国太平洋人寿保险 有限公司华平创业投资有限公司（Warburg Pincus）和香港的中信 资本市场控股有限公司（Citic Capital Markets Holding Ltd.）收购了哈药集团有限公司 到H前为止，海外私人资本运营公司在华进行的 收购交易多数还只是收购私营公司的少数股权 2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）7 为什么在中国研究收购和反收购？ 但是：亚太地区的收购活动风起云涌，外资对国内上市公 司的兴趣日益增加据《亚洲私人股权投资观察》调查，2004年亚洲私人股权投资募集了约65亿美元，是自2001年以來的 最高记录，其中收购基金占56%。

当年，中国已成为 除曰本的亚洲地区收购基金的首选，共有13亿美兀流 入，单笔投资规模从几十万美元猛增到丄亿考虑到可 以数倍放大资金量的杠杆手段，拥有近10亿美元资木 的巨型基金已经具备收购中国本土最人型公司的能力 2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）8 为什么在中国研究收购和反收购？市场全流通实现以后，股市的价值发现功能区域正常化，公司控制权市场会逐步显现.公司（尤其是上市公司）收购、敌意收购和反收购的大戏即将展现2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）9 2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）10（-）反收购行为的合法性？收购立法的价值取向——国际视角国内视角总的来说，收购增进了社会效益（张新，2002）2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）II（二）控制反收购行为的立法比较1、美国终极武器”M （ran （Del. 1985）U nocal （Del.1985）Rev bn （Del. 1985）各州的立法2006-10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）12 （―）立法比较2、 英国和香港地区英国《收购与兼并城市法典》（The CityCode on Takeovers and Mergers）基本原则”7：当公司面临收购要约时，公司董事会不得在 未经股东大会批准的情况下，采取任何阻挠 要约的行动。

2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）13 （二）立法比较《城市法典》规则第21条： 董事会不可：（1） 发行任何已授权但未发行的股份；（2） 就任何未发行的股份发行或授予选择权；（3） 创设或发行，或者允许创设或发行任何带有转股权 或认股权的证券；（4） 岀售、处分或取得，或者同意岀售、处分或取得具 有重大价值的资产；（5） 在日常业务规程之外签订合同比较：《收购管理办法》第33条2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）14 （二）立法比较3、 欧盟和徳国欧盟2004年收购指令第9条德国2003年《证券取得与收购法》2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）15 （二）立法比较4、 中国大陆对H标公司董事会及董事的义务和责任，对 反收购行为的合法性判断，法律规定模糊不 清规章的规定相当有局限性，同时缺乏案例指 引2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）162006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）17 （一）事前防御1、内部防御（1）改进经营减少成本（2）以资产重组、剥离等方 法改变公司战略重点（3） 改变公司所有权结构： 设置多利咲般份、提高资本 负债率、股份冋购、预置毒 丸等（4） 修改公司章程，规定收 购后的关联交易或合并须获 得“超级多数"的股东同意或 须提供“公平"的对价（5） 改变管理层结构或激 励：设置分期分级董事会 （staggered board）＞ 金色降落 伞（6） 结交有组织的利益相关 者（constituencies）,如机构和 工会2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）18 （-）事前防御2、外部防御（1） 结交股东和投资者，如 聘用投资者关系顾问來宣传 公司业绩、前景和政策（2） 通过证券分析师公布公 司战略、融资政策和投资计 划（3） 承担社会责任以改善社 会形彖（4） 进行防御性的战略投 资，如举办合资企业或推进 相互持股（5） 监控股票的反常买卖， 迫使买方披露其身份2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）19（―）事中防御（1） 第一反应：股东建议函（2） 防御文件（3） 盈利报告和盈利预测（4）承诺更有吸引力的股 利分配政策（5）重估资产价值（6）从收购方买冋本公司 股票（“绿邮'域greenmail） 并与收购方签订“暂停协议”（7）寻求持股支持（8）行政申诉2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）20（二）事中防御（9）诉讼（10）购并和资产剥离（11）寻求客户和供货商的支持（12） “红飾鱼"（redherring）（13） 广告（14） “帕克曼式防御"（Pacman defence）2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）21——在我国法律制度下的检验2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）22（一）“董事资格限制”条款“爱使”章程之争1998年7、8月间 蟾皀拇尉彳空？收购爱使股份，至8月7日，大港已经 累计持有爱使股份1214.468万股，占后 者股份总额的10.0116%,为爱使的第一大股东。

2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）23（-）6潼事资格限制"条款爱使《公司章程》第六十七条二、三款：意图在爱使董事会中推派代表的股东必须持有爱使股份至少半年以丄，并且在董事会换届选举时，新为选的董事不得超过董事会组成人数的二分之一2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）24（-）4潼事资格限制"条款爱使章程Z争关系到公司章程能否剥夺股东 的董事提名权，进血言Z,更有关对我国公 司法性质的认识及“经过90%以上出席股东 大会股东通过”的公司章程能否作出不同于 公司法条文规定的问题鉴于爱使的丄市公司角色，血此种公司中代 理成本问题较为严重，爱使公司中各方当事 人的“合同自由”应当受到限制2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）25（-）4潼事资格限制"条款经大港提议，爱使于1998年10月31 H召 开临时股东大会，修改原爱使《公司章 程》第67条的规定，并选举大港推派的6人为爱使董事，“爱使章程z争”告一•段 落2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）26 （二）“毒丸"计划——捜狐与青鸟毒丸计划（2001） /新浪反击盛大（2005） boisonpilT'：当特定的诱发事件发生时，即导致 下列一种或数种结果发生——（1） 收购方被迫以一定的收购价格向戸标公司股东收购 股份；（2） 除收购方以外的F1标公司股东有权以F1标公司的股 份换取价值更大的现金和其它证券；（3） 除收购方以外的H标公司股东有权以低于市价的价 格从冃标公司购买股票；（4） 收购方必须以低价向H标公司股东出售其股票；（5） 收购方所持有的与F1标公司其它股东相关的股份在 实质丄丧失投票权。

2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）27（二） “毒丸”计划现在美国公司常用的毒丸，是当收购方取得 ri标公司一定比例的持股时，即触发该公司 股东的认股权，除收购方以外的股东可以以 低廉的价格取得h标公司或收购方的般份， 由此使得收购方增持n标公司的股份无功而 返或者极其昂贵2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）28（三） “金色降落伞”金降落伞（Golden Parachut es）是公司 与高级管理层之间的特殊补偿协议反对者赞成者2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）29（四） “白衣骑士，7竞价收购——哈啤反收购36%6月3H5月4日36%29.07%6 月 18 日,65.41%0%29.41%5 月 19H6月 1FI29.41% 0%10%20%30%40%50%60%70%5 月2日5 月9日5 月16 日5 月23日5 月3006 月6日6 月13 日ABSAB2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后）30（四） “白衣骑士，7竞价收购2004年5月4 日，SABMiller对于哈啤（0249. HK） 发起总价达45亿港元的敌意收购，哈啤聘请里昂 证券作为财务顾问，并支持AB对其进行收购。

AB 取得了哈啤38%的股份，其应当发出的全而收购 要约也得到市场的欢迎SABMiller在AB发出全面 要约的数日前要求哈啤暂停交易，并宣布其准备接 受AB的收购要求，并收回其自己提出的要约W in- win- win t ransact ion ?2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授 博士后）31（五） "白衣护卫"（whitesquire）/管理层自组公司持股【山东省胜利集团公司】【广州通百惠服务有限公司】【山东胜邦企业有限公司】股权之争委托书征集之争——山东胜利股份有限公司反收购战2006- 10- 26汤欣（清华大学法学院副教授博士后。