荣信股份（002123.sz）

1、 电器机械及器材制造业/输配电及控制设备制造业 证券研究报告_公司调研简报 2011 年 01 月 19 日广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易， 亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 荣信股份(002123.sz) 节能产业布局促进业绩高速增长 节能产业布局促进业绩高速增长 张小东 分析师张小东 分析师 电话：020-87555888-665 eMail： SAC执业证书编号：S0260210070006 积极布局电能质量与节能产业积极布局电能质量与节能产业 公司积极布局节能产业，不断丰富产品线，目前产品已包括无功补偿设备SVC、SVG；滤波设备 FC、APF；高压变频器及软启动 HVC、VFS；智能瓦斯排放装置 MABZ；余热余压发电设备；以及光伏逆变器、风电变流器等诸多电能质量与节能产品。各项新产品的高速发展一方面为公司的成长提供了充足的动力，另一方面丰富的产品线克服了以往过度依赖 SVC 销售的缺陷，改善了公司的产品销售结构在一定程度上降低了经营风险。自公司上市以来，营业收入

2、和净利润保持 49.3%58.7%的同比增长率，毛利水平也稳定保持在行业较高水平。 新产品支撑业绩持续增长新产品支撑业绩持续增长 结合我国节能降耗的总体发展方向，公司各项业务市场潜力广阔。无功补偿设备在“十二五”期间的年均市场容量可达到 3436 亿元；高压变频器行业在未来几年内仍将保持 40%50%的增速； 光伏逆变器在未来 10 年的市场需求总量可达到 500 亿元。 盈利预测盈利预测 我们预计 20102012 年公司营业收入分别为 14.2 亿、21.8 亿和 32.2 亿元，实现每股收益分别为 0.79、1.06 和 1.40 元，对应 1 月 18 日股价 41.56 元的PE 分别为 53、39 和 30 倍，给予公司“持有”评级。 风险提示风险提示 无功补偿及高压变频市场竞争加剧风险， EMC 业务高速发展带来的财务风险预测及评估 预测及评估 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 582.64 922.20 1416.41 2181.95 3223.30 增长率(%) 58.69% 58.28% 53.59%54.05%47.7

3、3%EBITDAEBITDA(百万元) 150.11 234.90 273.93 395.36 545.36 净利润(百万元) 130.22 185.41 264.35 356.20 470.99 增长率(%) 56.29% 42.38% 42.57%34.75%32.23%每股收益 (元) 1.017 0.828 0.79 1.06 1.40 市盈率 34.09 45.55 52.82 39.20 29.65 市净率 6.88 6.48 8.91 7.26 5.83 EV/EBITDA EV/EBITDA 29.07 34.44 49.45 34.41 24.98 数据来源:荣信电力电子股份有限公司财务报表, 广发证券发展研究中心 公司评级 公司评级 当前价格(元) 41.56目标价格(元) 45.00前次评级 无评级股价走势 股价走势 市场表现 1 个月 3 个月12 个月股价涨幅 -16.15% 14.59%47.65%沪深 300 -4.15% -7.09%-11.22%股票数据 股票数据 总股本/流通 A 股(百万股) 336.00/292.60主要股东: 深圳市深港产学研创

4、业投资有限公司主要股东持股比例 16.45%财务比率 财务比率 ROE 14.23%ROA 13.82%资产负债率 35.07%每股净资产(元) 5.822009年报数据 识别风险，发现价值 2011-01-19 第 2 页 荣信股份：公司调研简报积极布局电能质量与节能产业积极布局电能质量与节能产业 荣信股份主要从事大功率电力电子设备研发、设计与制造业务，公司经过10年的不 断发展其产品覆盖范围由最初的SVC和MABZ逐渐发展到目前包括无功补偿设备SVC、 SVG； 滤波设备FC、 APF； 高压变频器及软启动HVC、 VFS； 智能瓦斯排放装置MABZ； 余热余压发电设备；以及光伏逆变器、风电变流器等诸多电能质量与节能产品。 表 1：公司产品结构 柔性交直流输电技术柔性交直流输电技术 高压动态无功补偿 SVC 静止无功发生器 SVG 电力滤波装置 FC 有源滤波装置 APF 串补 电机变频调速与节能电机变频调速与节能 高压变频器 HVC 变频软启动装置 VFS 矿井安全自动化与节能矿井安全自动化与节能 智能瓦斯排放装置 MABZ 防爆变频器 防爆软启动装置 余热余压余热余压 余热余压

5、发电设备 新能源控制技术新能源控制技术 光伏逆变器 风电变流器 数据来源：广发证券发展研究中心 各项新产品的高速发展一方面为公司的成长提供了充足的动力， 另一方面丰富的产 品线克服了以往过度依赖SVC销售的缺陷， 改善了公司的产品销售结构在一定程度上降 低了经营风险。公司始终坚持高端技术发展路线，自2007年上市以来，营业收入和净利 润保持49.3%58.7%的同比增长率，毛利水平也稳定保持在行业较高水平。 图1：公司营业收入、净利润以及同比增速 （百万元） 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心 0.440.460.480.50.520.540.560.580.60200400600800100012002007200820092010Q3主营收入净利润收入同比增长利润同比增长识别风险，发现价值 2011-01-19 第 3 页 荣信股份：公司调研简报图2：20062009年销售结构变动趋势 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心 图3：公司综合毛利率水平 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心 新产品支撑业绩高速发展新产品支撑业绩高速发展 柔性输电技术 柔性输电技术 柔性输电

6、是应用大功率、 高性能的电力电子元件制成可控的有功或无功电源以及电 网的一次设备等，以实现对输电系统的电压、阻抗、相位角、功率、潮流等的方面的灵 活控制，从而大大改善电力系统的高度灵活性和安全稳定性，提高现有输电线路的输送 能力。在技术的可行性和需求方面来看，大功率可控半导体器件制造以及微电子控制技 术的发展使柔性输电技术的推广应用成为可能； 而大型互联电网运行对电力系统稳定性 控制的需求是该技术发展的原动力。 柔性输电装置按其在系统中的联接方式可以分为并联型（SVC、SVG等），串联型0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2006200720082009HVCSVC滤波装置MABZVFSSVG余热余压其他0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%20062007200820092010Q3荣信股份智光电气国电南自国电南瑞许继电气识别风险，发现价值 2011-01-19 第 4 页 荣信股份：公司调研简报（TCSC、TSSC等）和综合型（UPFC、TCPST等）。串联补偿能减小输电线路的阻 抗，提高系统输送

7、容量和增强暂态稳定性，而并联补偿通过与系统进行无功功率交换， 以维持线路电压恒定，抑制系统电压波动、闪变、不对称等问题，提高系统稳定性。综 合型则结合了串、并联补偿的功能，能对线路电压、阻抗和相位进行控制，从而实现控 制潮流、阻尼振荡和提高输电能力等多种功能。 表 2：柔性输电方式及性能 有功 控制无功 控制 电压 控制 电流 控制 无功 补偿 谐波 抑制 暂态 稳定 电压 稳定 抑制故 障电流 静止无功补偿器 SVC 静止无功发生器 SVG 静止同步串联补偿器 SSSC 晶控串联电抗器 TCSC 晶控移相器 TCPST 潮流控制器 UPFC 数据来源：广发证券发展研究中心 目前公司在无功补偿方面的主要产品有SVC、 SVG以及配套滤波设备。 SVC通过降 压变压器并入系统，由于阀的控制作用，SVC将产生谐波电流，因此为了降低SVC对系 统的谐波污染，产品一般配套设有滤波器。而静止无功发生器SVG是基于瞬时无功功率 概念和补偿原理， 采用IGBT、 GTO等全可控功率元件构成的换相交流器。 与SVC相比， 其调节速度更快，调节范围更宽，欠压条件下的无功调节能力更强。 图4：SVC、SV

8、G原理示意图 （a）SVC （b）SVG 数据来源：高压电器，广发证券发展研究中心 公司的无功补偿设备作为传统业务自上市以来保持较高速度增长，2007、2008年 同比增长均超过45%， 2009年无功补偿及滤波设备同比增长27%。 由于受到市场参与者 增加的影响，产品毛利率呈逐渐下滑趋势，目前保持在52%左右。就未来产品市场需求 来看，我们认为市场长期增长潜力可观。我国2009年发电装机容量约为8.7亿kW，根据 行业的一般规律需要无功容量约4.4亿kVar。假设其中20%配备SVC，10年完成装备， 则年均市场容量为0.09亿kVar。 到2015年， 预计我国发电总装机容量将达到13.5亿kW， 以此推算“十二五”期间无功容量需求为0.48亿kVar，年均0.096亿kVar。综合上述存识别风险，发现价值 2011-01-19 第 5 页 荣信股份：公司调研简报量市场和新增市场，以160元/kVar计算，无功补偿设备年均市场容量约为29亿元。若考 虑部分采用最为先进的SVG产品，则市场容量可达到年均3436亿元。 另外，公司已经涉足无功补偿设备元器件电抗器的生产环节，2011年产

9、能将达到 5000台/套。由于电抗器的市场需求量较大，且供货周期较长，在一定程度上影响了公 司产品的生产进度和交货时间。电抗器的自产将有效解决这一问题，并且有助于改善公 司无功补偿产品的毛利率水平。 图5：发电总装机容量及其同比增长 （亿kW） 数据来源：国家统计局，中电联，广发证券发展研究中心 电机变频调速 电机变频调速 由于变频调速可以使电机获得更高的效率，减少电能的消耗，因此在节能减排的大 背景下，变频器有着广阔的市场空间。根据国家电动机调速技术产业化途径与对策的 研究报告，目前我国发电总量的66%消耗在电动机上，据此计算，2009年我国电动机 耗能约2.4万亿kWh。以其中8%做装配变频器节能改造、平均节电20%计算，2009年节 电潜力约为400亿kWh。针对不同的电机设备变频器可以广泛应用于风机、压缩机、挤 压机、泵以及其他电力驱动的工业领域。随着我国工业技术水平的不断提高，企业用户 对变频器的需求日益增长，近几年设备市场增长率在50%以上。根据变频器世界杂 志和中国自动化网联合出版的2009年中国高压变频器市场研究报告预测，未来 几年高压变频器行业增速仍将保持在40%50%的水平，预计到2012年市场容量可达到 150亿元。 公司抓住行业市场发展的机遇，其变频调速产品销售收入保持高速增长， 20072009年分别同比增长148%、 286%和173%， 成为公司业绩增长的重要推动因素。 由于公司产品结构侧重于高端变频（四象限、大容量），因此该项业

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