eva收益价值模型.ppt

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,应计会计价值模型,主要内容,本讲解释怎样计算帐面价值的溢价和折价，概括介绍了一个应计会计模型，这个模型使用资产负债表和损益表进行价值和战略分析具体问题为：,帐面价值溢价是怎样决定的？怎样利用资产负债表和损益表来为一个公司定价？怎样用应计会计进行战略评估？一家公司怎样向市场提供基本面的信息？,权益价值模型,价值增加的度量值是剩余收益对一个持续一期的项目（在,0,时刻，即在期间的开始投资）：,剩余收益,=,盈余,-,（要求的回报率,初始投资）,根据剩余收益预测来度量价值增加的模型，叫做剩余收益模型：,价值,=,投资的帐面价值,+,预期剩余收益的现值,这个模型通过预测未来多年的剩余收益来确定权益的价值，股权投资是一种持续投资，并且一直持续到无穷，因此股票的价值为：,权益价值模型,这里，,RE,即为权益的剩余价值；剩余价值,=,总收益,-,（要求的权益回报率,期初帐面价值）,权益价值模型,通过将预测的剩余价值的现值与资产负债表上的帐面价值相加，我们得到权益的价值。

预测的剩余收益除以,1,加上资本成本率折成现值我们计算帐面价值溢价为 ，也就是预测的剩余收益的现值市价与帐面价值比率为：,权益价值模型,这就意味着：如果我们预期一个公司为股东赚取的收益超过权益的帐面价值要求的收益（即有一个正的剩余收益），则该公司的实际价值将高于它的帐面价值，就可以溢价卖出反之，应该以折价卖出根据对,1965-1995,年市价净值比率和剩余收益的统计分析来看，平均而言，高市价净值比的公司产生较高的剩余价值，低市价净值比的公司则产生较低的剩余收益市价净值比接近,1,的公司的剩余收益也接近于,0,权益价值模型,对无限期持续经营模型，预测到无穷是一个挑战我们已提出实际定价技术标准要求一个有限的预测，如果我们的预测期很长，以致某一时期及以后的,RE,的现值变得非常小，那么在某个时期之后，我们就不必再预测,RE,如果不是这样，就需要构造一个适用于持续经营的有限期预测模型对一个,T,时期的预测：,权益价值模型,这里 是预测期间的帐面价值溢价的预测值因此，这个模型告诉我们，要预测,1,、,2,、,5,或,10,年，需要三个数据（除权益资本成本以外）来给股票定价：,1,、当前的帐面价值,2,、各期间剩余收益的预测值,3,、期末溢价预测,权益价值模型,权益的资本成本根据,CAPM,模型的,值给出。

依据剩余收益公式，将资本成本折现价值的三个组成部分相加，完成基本分析的第,4,步骤当前的帐面价值可由当前的资产负债表读出，留给我们的是剩余两个任务：,预测剩余收益和最后期间的溢价,从现在开始,T,期与帐面价值相联系的预测价值,应该是一个挑战实际上，这个模型表现出一个循环：为决定当前的溢价，需要计算未来的溢价预期，而这个溢价的计算是一个关于持续价值的问题剩余收益的动因和价值创造,剩余收益是普通股的回报率，以具体金额而不是以某一比率表示对每一期间的收益，我们可以计算剩余收益：剩余收益,=ROCE-,权益要求的回报率,普通股帐面价值这里,ROCE,t,=earn,t,/B,t-1,是普通股的收益率因此剩余收益就等于,ROCE,减去要求的回报率（,E,-1,）所得差额再乘以期初帐面价值剩余收益的动因和价值创造,我们可以发现,RE,由两部分决定，第一部分是,ROCE,，第二部分是每一期的权益投资帐面价值（资产减去负债），这两部分被叫做剩余收益动因公司增加它们的,ROCE,，使之超过资本成本，才能使其价值大于帐面价值或者可以在同样,ROCE,的基础上增加投资也可以增加其价值给定一个,ROCE,（超过资本成本），一个公司的投资越多，其增加的价值越多。

实际上两个有时也被称为价值动因，决定一个股票应当溢价还是折价需要预测这两个因素当前帐面价值,ROCE1,当前帐面价值,ROCE2,当前帐面价值的增长,ROCE3,当前帐面价值的增长,剩余收益：,剩余收益：,剩余收益：,当前帐面价值,RE,1,现值,RE,1,现值,RE,1,现值,现期数据,预测,当年,未来,1,年,未来,2,年,未来,3,年,现 值,注解,剩余收益的动因和权益价值的计算，剩余收益由普通股回报率（,ROCE,）和呈报的投资帐面价值决定，价值包括预测未来的,ROCE,和净资产帐面价值，将它们产生的剩余收益折现，并加到当前帐面价值上ROCE,t,=t,期收益,/,（,t-1,）帐面价值帐面价值增长,=t,期收益,-,（,t-1,）期净股利分配,会计和剩余收益：同时利用收益和帐面价值,这里我们开始讨论一个一年期的项目，该项目的资产的历史成本为,400,元假设会计员决定在这些资产用于经营之前将其价值记为,360,元，因为上层希望在资产负债表上给出一个,“,保守,”,的资产价值该资产在该项目结束（一年后）时全部折旧完因此该项目预期的收益将大于,40,元，譬如说是,80,元根据要求的回报率以及收益期间期初的帐面价值，可以计算出预期的剩余收益为,80-,（,0.10,360,）,=44,利用剩余收益模型：价值,=360+44/1.10=400,会计和剩余收益：同时利用收益和帐面价值,上一讲说明，除非能够同时预测溢价的变化，否则收益预测不能用于定价。

现在我们知道了为什么会这样管理者对资产价值的记录可能只是为了项目实施后能表现出更高的会计收益，分析师也将预测出收益为,80,而不是,40,，但增加的收益只是一个会计数字，它对该项目的价值没有影响预测的剩余收益将更高，但同时帐面价值更低，而加总后的价值不受影响对持续经营的（多期）商业项目，这一原则同样适用会计和剩余收益：同时利用收益和帐面价值,会计制度可以将一些资产做费用化处理，从而在资产负债表上报告出较低的帐面价值因为有较低的帐面价值，会计会显示出更高的溢价，但同时这种会计处理也会产生持续的更高的收益还会产生更高的剩余收益，因为与要求的回报率相乘的净资产数额降低，其乘积也自然较低也许管理人员会选择高估重组费用并将其作为一种负债，而将来这些高估部分会转化为收益，从而在将来报告更高的收益但这些会计效果不会影响公司的价值，因为剩余收益会考虑到这些影响情景,1:,纽约州电力和燃气公司,预测年份,1987,1988,1989,1990,1991,1992,1993,EPS,2.81,2.53,2.48,2.36,2.4,2.08,DPS,2.00,2.02,2.06,2.1,2.14,2.18,BPS,19.85,20.66,21.17,21.59,21.85,22.11,22.01,ROCE,14.2%,12.2%,11.7%,10.9%,11.0%,9.4%,RE,（,0.9),1.02,0.67,0.57,0.42,0.43,0.09,(1.09),1.09,1.188,1.295,1.412,1.539,1.667,RE,现值,0.94,0.56,0.44,0.3,0.28,0.05,RE,总现值,2.57,每股收益,22.42,续上表资料,剩余收益预测值（,1990,）期初每股帐面价值,BPS,（,a,）,21.17,每股收益预测值,EPS,（,b,）,2.48,每股股利预测值,DPS,-2.06,期末每股帐面价值,BPS,21.59,ROCE,预测值（,b/a,）,11.7%,权益资本成本,-9.0%,超额,ROCE,（,c,）,2.7%,剩余收益（,RE,）（,a,c,）,0.57,折现因子,1.295,RE,的现值,0.44,另一种预测计算法,:,0.57/1.295=0.44,(RE/,折现因子,),利用剩余收益模型进行权益定价,我们在第四讲利用现金流折现分析了纽约州这一共用事业公司的价值,前两行给出了该公司,1988,年到,1993,年的,EPS,、,DPS,。

在这里我们进行与第四讲完全相同的工作，假设我们在,1987,年底进行预测，并肯定地知道未来将发生的,EPS,和,DPS,通过预测，将,EPS,与期初,BPS,相加，减去,DPS,，就可以得到各期的每股帐面价值这里仅仅利用了寸量和流量方程因此，,1990,年底的每股帐面价值的预测值为,21.59,利用剩余收益模型进行权益定价,通过预测,EPS,和,DPS,，我们可以预测,RE,根据,CAPM,模型确定的资本成本为,9%,，所以,1990,年的,RE=2.48-(0.09,21.17)=0.57,，或者根据预测的,ROCE,和帐面价值计算，,RE=,（,0.117-0.09)21.17=0.57,现在假设我们希望得到该公司,1987,年的价值，我们将预测的,RE,折现现值,(,折现因子为,1.09),，将其加总，再将其总额加到,1987,年的帐面价值每股,19.85,之上，最后得出价值为,22.42,如上图所示，计算出的帐面溢价为,22.42-19.85=2.57,利用剩余收益模型进行权益定价,如果我们预测,1993,年后的,RE,为,0,，这一价值就是正确的可以看到剩余收益在逐年下降，趋近于,0,。

虽然剩余收益的帐面价值动因不断增长，但另一动因,ROCE,在下降1993,年为,9.4%,，接近于资本成本因此，看起来好像,1993,年后剩余收益,RE,可能为,0,如果是这样我们就完成了价值估算，它可以写为：,预测的范围限度和持续的价值计算,我们再看看,Wal-Mart,公司，在第四讲中我们用现金流折现分析很难给公司定价下表同样给出了持续,9,年的数据，但是增加了,EPS,、,DPS,和,BPS,的数据再假定这些数据是,1987,年的预测值，,RE,和,ROCE,的预测值也已经算出设,Wal-Mart,公司的权益资本成本为,12%,，将,1988,年到,1996,年,RE,预测值的现值（每股,2.05,元）与,1987,年的帐面价值（每股,0.75,元）相加，得出的结果为每股价值为,2.80,元但这一结果是不正确的，因为,Wal-Mart,公司在,1996,年赚取了一个正的,RE,，并且很可能预期多年后会赚得更多情景,2:Wal-Mart Stores,，,INC,.,预测年份,1987,1988,1989,1990,1991,1992,1993,1994,1995,1995,EPS,0.28,0.37,0.48,0.57,0.7,0.87,1.02,1.17,1.19,DPS,0.03,0.04,0.06,0.07,0.09,0.11,0.13,0.17,0.20,BPS,0.75,1,1.33,1.75,2.25,2.86,3.62,4.51,5.51,6.50,ROCE(%),37.3,37.0,36.1,32.6,31.1,30.4,28.2,25.9,21,6,ER(0.12),0.19,0.25,0.32,0.36,0.43,0.53,0.59,0.63,0.53,折现因子,1.12,1.254,1.405,1.574,1.762,1.974,2.211,2.476,2.773,RE,的现值,0.17,0.199,0.228,0.229,0.244,0.267,0.265,0.254,0.191,RE,总现值,2.05,持续价值,4.42,持续价值现值,1.59,每股价值,4.39,持续价值,:,CV=0.53/0.12=4.42,；,PV OF CV=4.42/2.773=1.59,预测的范围限度和持续的价值计算,虽然,Wal-Mart,公司的价值驱动因素之一的,ROCE,在不断下。