教育企业海外上市之七-学而思国际教育.doc

教育企业海外上市系列报道之七：学而思国际教育集团 学而思（纽交所上市公司，股票代码：XRS，当前股价：13.03，+0.08%） 公司简介 学而思国际教育集团创办于 2003 年，由曹允东和张邦鑫先生创立，仅用七年 时间已发展成为北京市极具知名度的中小学培训机构以培优教育为目标，学而思 教育始终秉承着“ 品格教育、励志教育、爱心教育、趣味教育” 的理念，培养出了一 大批德才兼备、成绩突出的优秀学子 目前，学而思教育在北京共设立 40 余个服务中心、60 余个教学点，覆盖京城 各主要城区，拥有的学员数量在北京市中小学培训领域内名列前茅2008 年-2010 年，学而思教育在天津、上海、武汉、广州、深圳等地开设分校，拥有几千名专业 教职员工，年培训数十万人次规模，是中国最大的中、小学课外教育机构之一 学而思所授课程涵盖小学奥数、英语、语文，初高中数学、物理、化学、英语、语 文等中高考必考科目，旗下的智康 VIP 高端品牌，为学员提供一对一的个性 学而思旗下的中国奥数网（ ）、中考网 （）、英语网（）、高考(Q 吧)网 （）、幼教网（）、作文网 （）、家教网（ ）和互动社区 （）也成为中小学生和家长经常进行学习求助和探讨交流的第一交 流平台。

公司于 2010 年 10 月 20 日在纽约证券交易所正式挂牌上市，发行 1200 万股 美国存托股票（ADS），每 ADS 发行价 10 美元，其中每 ADS 等于 2 个普通股， 共融资 1.2 亿美元, 学而思上市后股价变动关于学而思的更详细的报道，我们采集了 i 美股网站的美股上市公司专题报告 i 美股学而思投资研报 本报告将从学而思的业务构成、运营模式、近三年的经营业绩增长情况、行业 状况和地位、未来面临的风险等方面对企业进行介绍分析 一、学而思概括及发展历程 1.2002 年：创业从做家教出发 2002 年，四川大学毕业的张邦鑫考入北京大学生命科学学院硕博连读，为缓 解经济压力做家教赚生活费在其下，数学成绩原本中等偏上学生数学考试获 得很大提高，父母看到小孩进步后非常高兴，经口碑传播，许多家长也想让张邦鑫 给他们的孩子作，于是张邦鑫便找间教室开始进行群体课外 2.2003-2005 年：拼凑办起学而思 经过前期的家教摸索，2003 年 8 月，张邦鑫与同学曹允东用“亲友团” 赞 助下的 10 万块钱开办起课外班学而思和奥数网由于当时不满足学校工商注 册最低 50 万元启动资金、法人教龄、教师职称、固定场地等条件，所以必须以挂 靠形式经营。

2004 年 5 月，学而思旗下中考网、作文网正式上线运营 3.2006-2007 年：融资后的快速扩张 2006 年，学而思高考网上线运营，企业进入发展快车道2007 年，学而思先 后有 5 位教师被竞争对手挖走后，管理层意识到“ 企业运营不缺钱和融资是两回事， 投资者能够帮助企业更好发展，让员工对企业更有信心” 半年后，学而思获得一 笔千万美元的风险投资，将市场从北京市海淀区扩展到了东城、朝阳、丰台等区县， 同时开通家教网和幼教网 4.2008-2010 年：走出北京 布局全国 2008 年，学而思走出北京，在天津、上海、武汉建立了分校，并开发出整套 虚拟课程软件系统正式进入网络多媒体教学领域2009 年学而思完成上市前的第二轮融资，获得老虎环球和 KTB4000 万美元投资，在全面占领北京市场的背景下， 进一步开拓华南地区市场，在广州建立分校2010 年学而思网校、E 度教育网正 式上线运营 二、学而思的业务构成 学而思培训服务种类分为小班、智康 1 对 1 课程和网校三种，教学网点主要集 中在京沪两地以下具体来看各项服务： 1.学而思小班教学 学而思小班一直是学而思主打项目，业务涵盖 109 个教学点中的 90 个，以及 87 个服务中心中的 67 个。

学而思小班在内容上涵盖中小学教育的各个学科，时间 上按照学期和假期划分，前者在中国春季和秋季学期展开，通常为 15-16 课；后者 在中国的寒、暑假展开，一般包括 7-12 课学而思每课课时 3 小时，每小时学费 50 到 55 元不等，每班次收费在 2000 元左右，收费水平属于中等偏上 学而思小班分别将小学、初中和高中每班学生数目控制在 15、25 和 30 人之 内，以提高学生学习效率小班有基础班和提高班两种，以适应不同学习能力的学 生，同时允许家长旁听，以监督办学质量对于任何课程，若学生或家长在课程的 前 2/3 提出退学，学而思将无条件退还剩余课程的学费 2.智康 1 对 1 课程 学而思在 2007 年 8 月推出 VIP 服务，由多名教师为一名学员定制个性化培养 方案，课程、学习材料和学习进度均为单独定制，并配备 1 名专职教师进行辅 导在北京，学而思有 19 个教育点和 20 个服务中心提供 1 对 1 课程服务，每课 一般在 2-3 小时，课程收费每小时 220 元到 1000 元不等收费单价主要根据定制 时间、定制内容和选定教师等因素决定，每学生收费总体均在万元以上，可以说是 中小学教育的高端品牌。

3.学而思网校 2010 年学而思网校()正式运营，依托传统的教师和教学研究优 势，学员通过注册可以学习中小学各科课程，涵盖奥数、作文、幼教、期末复 习等网校学习费用与小班教育接近，为每小时 50 到 55 元人民币截至 2010 年 8 月 31 日，学而思共有 22009 名学生报名学而思网校，后者则为前者提供 10327 份教学视频与一般网校仅提供教学视频不同，学而思还为注册学生配备了 班主任，负责对学习管理和与家长互动沟通 三、学而思的经营模式与策略 1. 重教学质量 有多少老师招多少学生 师资水平是教育培训行业成功的关键，学而思没有采用“ 招生第一，按报名数请老 师”的传统做法，而是“有多少老师，招多少学生” ，以保证教学质量下表反映了近 年来学而思教师数目的发展情况：学而思早期招募的老师多以兼职为主，这在创办初期确实节约大量的培训与工 资成本，但是过低劳工约束力也酿成 2006 年一次严重危机事件两位学而思资深 教师被竞争对手挖走，直接造成几百位学生的流失和高达百万元经济损失，同时学 校声誉和教学体制也受到很大冲击此后学而思开始重视全职教师队伍的培养，据 招股说明书显示，目前学而思全职教师约占公司员工总数 37.7%。

目前学而思拥有全日制员工 2827 人，其中主要为教师和客服组成，销售市场 人员仅占 5%学而思目前教师离职率维持在较低的水平，过去的两个财年分别为 1.6%和 5.2% 在最近一财年中，教师离职率相对升高，原因是学而思增加全职教 师的数目，导致此前雇佣的兼职合同教师数目大幅减少除了教师团队，学而思还 拥有包括 912 名全职员工从事客户支持服务，这部分人员约占总数的 32.3% 217 名员工组成教材、材料制作团队，他们负责制作、更新和改进教材和其他教学资料 2.扩大教学网点覆盖 强化域名管理 学而思目前在北京、上海、深圳、广州、天津和武汉拥有 109 个教学点和 87 个服务中心教学点负责管理教学设施，分布在开设学校的地区；服务中心为客户 提供咨询、课程选择、注册登记以及其他服务其中北京分布教学点数量最多，达 到 141 家；其次为上海 14 家，具体分布数据情况如下图：学而思教育旗下拥有多个教育行业极品域名，包括奥数网 （）、中考网 （ ）、高考网 （）、英语网（）、幼教网 （）、 作文网（）、家教网 （）等学而思在成立早年就十分重视品牌注重域名的评价， 其高考网 就是以 380 万人民币的高价收购得来，中考网也是以 15 万左右价格购得。

教育类网站随着近年来国家对整个教育行业的大力扶持与发展不断增多，相关 域名的应用律不断提高，带动了此类域名的二手交易价格例如目前在网上公开出 售的 KaoS（考试）、XueY （学友）等极品教育类域名的报价高达 数百万之多，学而思旗下如此巨量的全拼域名，无疑是企业十分重要的资产 3.全资直营模式控质量 分校整合促管理 “自建模式发展慢，但文化基因好；收购模式上轨快，但改造难度大” 这是目前 多数教育机构扩张所面临的首要问题由于加盟模式“ 难以控制教育质量” ，所以出 现弊端后常使其无法“ 再考虑加盟和收购” 学而思目前在国内六大城市的分校及教 学点均为全资拥有的直营模式，并实行关键员工总部派驻，由培训学院对师资统一 进行培训 考虑到因地制宜，学而思对各分校采取整合思路，通过管理整合和流程对接， 打造利益共同体这些措施无疑为其控制质量、强化管理和保证师资水平提供了便 利，直接避免后整合期间诸多不利因素的影响但是面对上市后快速扩张的需求， 连锁加盟模式或许也将是学而思的最终选择，董事长张邦鑫接受媒体采访时就曾表 示：“ 在有很强的管理能力保障品质的情况下，会采取建立连锁学校的方式进行扩 张。

四、学而思的经营业绩与教学点扩张状况 根据学而思提交给美国证交会的 F-1 文件，以下整理出企业 2008 年至 2010 年上半年主要财务数据状况：从图表中可以看出，2008-2010 年三年中，学而思营收大幅增长 683.67%； 净利润增长 843.05% 截至 2010 年 6 月 30 日，学而思上半年总营收 5302 万美 元，同比增长 60.7% ；净利润 1324 万美元，同比增长 40.5%，增幅小于营收增幅 从利润率变化情况来看，近三年学而思的毛利率一直保持平稳，除了 2010 年 （毛利率 46%）外均保持在 50%以上从净利率变化来看，从 2008 财年的 17% 至 2010 财年的 20.8% ，一直为上升趋势 截至 2010 年 8 月 31 日，学而思公司来自其经营活动的现金合计 3095.5 万美 元；投资活动支出现金 21.4 万美元；融资活动耗费现金 16.3 万美元；外汇汇率变 动收益带来的现金共计 16.5 万美元包含来自于期初 2010 年 2 月 28 日 5075.2 万美元现金，目前公司共拥有现金及现金等价物 8149.5 万美元，较 2009 年同期 的 4359.9 万美元增幅 86.92% ；公司截至招股说明书报告日，总资产 9751.5 万美 元，总负债 8623.4 万美元。

五、学而思所处行业状况和行业地位受益于中国经济的飞速增长，中国家庭的可支配收入获得显著提高，多年来推 行的计划生育政策使目前多数年轻家庭只有 1 个孩子为使子女“赢在起跑线”，中 国家长在子女身上投入逐渐增加，越来越多的家长愿意将孩子送到课外补习学校， 这支撑了中国课外行业的快速增长根据 2009 年中国统计年鉴数据，教育相 关支出继续保持为中国家庭第三大主要支出，这点在高收入家庭更为显著 1.中国中小学课外市场的特点 1）增长快速 小学课外市场的服务对象主要是 5 至 19 岁的中小学生，据教育部统计， 到 2008 年底有近 180 万学生在小学、初中和高中就读据艾瑞统计，中国中小学 课外市场已从 2007 年的 1238 亿元增长至 2009 年的 1897 亿元，年复合增长 率为 23.8％，预计到 2014 年将增长至 4472 亿元（约合 655 亿美元），2009 年 到 2014 年的年。