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汇率决定的流量分析法之二：购买力平价理论汇率决定的流量分析法之二：购买力平价理论 2011-09-19 08:57:10| 分类： 默认分类 | 标签： |字号大中小 订阅 谨以此文送给王卓小朋友：1922 年，瑞典经济学家古斯塔夫·卡塞尔（Gustar Cassel）出版了《1914 年以后的货币与外汇理论》一书在这本书中，卡塞尔以“如何决定正常的汇率”作为中心课题，对“人们为什么需要外国货币”与“外国货币对内价值的变动如何影响对这种货币的需求”这两个主要问题进行了分析说明他认为，人们之所以需要外国货币，是因为要获得这种货币在外国所具有的对一般商品和劳务的购买力同样，人们将本国货币提供给外国人，也就是将本币所代表的对本国一般商品和劳务的购买力转移给了外国人因此本国货币与外国货币相交换，实质上就是对本国财富的购买力与对外国财富的购买力相交换以本币表示的外国货币的价值，完全决定于这两种货币相对的购买力，即所谓的购买力平价可见，依照卡塞尔的观点，购买力平价是决定两国货币汇率的最基本依据购买力平价理论（The Theory of Purchasing Power Parity，简称 PPP 理论）具体包括绝对购买力平价（Absolute PPP）和相对购买力平价（Relative PPP）两部分内容。

现已成为最具影响力的汇率理论绝对购买力平价理论用于说明某一时点上两种货币的汇率是怎样形成的，绝对购买力平价理论认为，在某一时点上，两国货币之间的兑换比率取决于两种货币各自在其国内的购买力由于购买力相当于一般物价水平（所有产品和劳务的平均物价水平）的倒数，所以绝对购买力平价可表示为：s=Pa/Pb式中 s 表示汇率，指一单位的 B 国（外国）货币以 A 国（本国）货币表示的价格；Pa 为 A 国的一般物价水平；Pb 为 B 国的一般物价水平绝对购买力平价理论实质上就是一价定律在国际贸易中的应用所谓一价定律，亦即假若忽略交易费用等因素，则同一种商品在世界各地以同一种货币所表示的价格应该是相同的例如，假若某种商品在美国卖 20 美元，在英国卖10 英镑，则英镑兑美元的绝对购买力平价就是 20/10=2，即 1 英镑兑 2 美元如果即期汇率不同于购买力平价所规定的水平，例如假定即期市场汇率为 GBP/USD2.5 美元，则会出现商品与两种货币间的套利行为即贸易商会以 20 美元的价格在美国买入，再以 10 英镑的价格在英国出售，然后以 1 英镑=2.5 美元的汇率换回 25 美元，最终净赚 5 美元。

而这种套利活动最终将抬高该商品在美国的价格，压低该商品在英国的价格，直至潜在利润消失为止因此当套利机会消失（亦即实现无套利均衡）的时候，1 英镑兑美元的汇率一定是2相对购买力平价理论则用来说明两种货币的汇率为什么会发生变化，亦即解析两个时点间汇率变动的原因这一理论认为，汇率在两个时点间变化的主要原因是这两个货币相关国家在这段时期内的物价水平或货币购买力发生了相对的变化相对购买力平价公式如下：s1=s0×(pa1/pa0)/(pb1/pb0)式中，S1、S0 分别表示当期和基期汇率；Pa1 和 Pa0 分别表示当期和即期 A 国的物价水平；Pb1 和 Pb0 分别表示当期和基期的 B 国的物价水平因此 Pa1/Pa0、Pb1/ Pb0 分别表示 A 国和 B 国的 t1 时刻较 t0 时刻的物价指数 续上例，假如该种商品在美国的售价上升为 40 美元，在英国的售价上升为 15 英镑，则当今英镑兑美元的汇率将调整为：s1=2×(40/20)/(15/10)=2.7(GBP/USD)可见，英镑兑美元的汇率较基期上涨了（2.7-2）/2=35%依据相对购买力平价理论，这是由于美元在美国的购买力较英镑在英国的购买力相对下降的结果。

亦即美国的通货膨胀率高于英国的通货膨胀率的结果令 Pa1/Pa0=1+πa；Pb1/ Pb0=1+πb其中 πa 和 πb 分别表示从 t0 到 t1 时刻 A 国和 B 的通货膨胀率于是有：s1/s0=(1+πa)/(1+πb)(s1-s0）/s0=(πa-πb)/(1+πb)若假定 πb 很小，则有：(s1-s0）/s0=πa-πb可见，依照相对购买力平价理论，即期汇率在两个时点间的变动率大约等于这段时间两国通货膨胀率的差异如果英镑兑美元的实际市场汇率不同于购买力平价理论所要求的水平，则会发生套利行为而当市场实现无套利均衡的时候，其市场汇率一定等于购买力平价购买力平价理论对于汇率决定因素的解释很有说服力不过，实证分析的结果却经常发现不满足购买力平价理论的例子这主要是由于购买力平价理论忽略了其它一些影响汇率的因素购买力平价理论的局限性至少包括如下几个方面：1.该理论未考虑交易成本（运费、关税）等因素对国际贸易价格形成的影响实际上，由于关税、运费等因素，一价定律很难成立，从而使得购买力平价很难保持2.购买力平价理论实际上只考虑到经常账户对汇率的影响，忽略了资本账户的存在然而国际贸易在消除贸易商品在世界各市场中的价格差异的同时，必然会伴生相关货币间的交易从而导致资本的跨国流动。

特别是在非贸易缘由的资本流动日益频繁且规模日益庞大的今天，由资本账户的交易而引发的资本流动已经成为影响汇率变动的重要因素，这就必然导致市场汇率偏离购买力平价3.购买力平价理论假定各国的价格体系是相同的亦即两国物价指数的编制方法（例如统计计算口径、基期的选择以及各贸易商品权重的选择）必须相同但这实际上不可能做到因为各国只能根据本国国内政策的需要（而不是根据汇率形成的需要）来确定物价指数的编制方法关于物价指数的选择，仅仅国际货币基金组织就有六种指数（消费物价指数、社会批发物价指数、附加价值缩减指数、工资指数、标准化工资指数以及出口商品价格指数）显然，不同物价指数的选择将导致不同的购买力平价实际上，即使为确定购买力平价的需要究竟应采用何种指数这个问题，目前也存在较大的争议其中在究竟应该选择综合物价指数还是选择贸易商品物价指数这个问题上的争议最多从理论上讲，选择贸易商品的物价指数较为合理，然而贸易商品并非固定不变，有时贸易商品和非贸易商品之间可以相互转化汇率决定的流量分析方法之三：利率平价理论汇率决定的流量分析方法之三：利率平价理论 2011-09-21 09:12:09| 分类： 默认分类 | 标签： |字号大中小 订阅 谨以此文送给王卓小朋友：早在 1889 年，劳兹（Lotz）在观察维也纳远期外汇市场的交易时就曾用利率差来解释即期汇率与远期汇率之间的关系。

但直到 1923 年，凯恩斯（J.M.Keynes）在其著作《论货币改革》中，才第一次系统地阐述了利率与汇率之间的关系，指出两国间的利差将引发套利性资本的跨国流动，从而对汇率尤其是短期汇率具有决定性的作用凯恩斯的上述汇率理论被称为古典利率平价理论20 世纪 50 年代，英国经济学家保罗?艾因齐格（PEinzig）提出了动态的利率平价理论（或称为“交互原理”）他从动态的角度考察远期汇率与利率的关系认为远期汇率与利息平价之间是一种相互作用的关系，不仅远期汇率取决于利差，而且利差本身也受套利影响20 世纪 50 年代到 70 年代，由于欧洲美元市场及离岸金融市场的兴起，使得国际金融格局和资本流动出现了不同的特点，并对汇率决定产生了深远的影响，由此产生了无抛补利率平价（Uncovered Interest Rate Parity，UIRP）和抛补利率平价（Covered Interest Rate Parity，CIRP）等现代利率平价理论一、无抛补利率平价理论在资本可在国际间充分流动的条件下，投资者的跨国套利行为将使得国际金融市场上以不同货币计价的相似资产的收益率趋于一致也就是说，套利资本的跨国流动保证了一价定律适用于国际金融市场。

我们用 r 表示以本币计价的资产的收益率（年率），r*表示以外币计价的国外相似资产的收益率，E 表示外汇的即期汇率（直接标价），Ee 表示预期将来某个时点上的该外汇的（即期）汇率根据一价定律，当国际金融市场实现无套利均衡的时候，下式必定成立：E（1+r）=（1+r*）×Ee整理上式得：Ee/E=（1+r）/（1+r*）(Ee-E)/E=（r-r*）/（1+r*）[(Ee-E)/E]+ [(Ee-E)/E]r* = r-r*设若[(Ee-E)/E]r*可以忽略不计，则有：(Ee-E)/E = r-r*可见，当本国利率高于（低于）外国利率时，本国货币预期贬值（升值），且本币预期贬（升〕值的幅度大约等于国内与国际利率水平之间的差异显然，套利者的上述跨国投资操作存在风险，因为未来的即期汇率有可能并不等于当前的预期值 Ee，设若这种情况一旦发生，则投资者的上述操作就可能得不偿失所谓“无抛补”，指的就是套利者在实施上述操作的时候没有能够排除这种可能性（即没有将这种风险罩住，Uncovered）二、有抛补利率平价理论随着衍生金融市场（诸如远期交易市场等）的发育，投资者有可能设法将上述未来汇率不确定的风险覆盖住。

由此产生了所谓有抛补的利率平价理论在两国利率存在差异的情况下，由于国际间的套利性资金流动，资金将从利率低的市场流向利率高的市场以牟取利润但是套利者在比较金融资产的收益率时，不仅要考虑两种资产的利率所带来的收益，还要考虑未来汇率变动的风险因此，套利者可以将套利与掉期业务结合，以避免汇率风险大量的套利活动和掉期交易，使得低利率货币的现汇汇率下降和期汇汇率上升高利率货币的现汇汇率上升和期汇汇率下降直到两种资产的收益率相等，抵补套利活动才会停止，此时远期汇率差价正好等于两种货币的利差由此推论，期汇汇率与现汇汇率的差额是由两国间的利率差所决定的，利率高的货币在期汇市场上贴水，利率低的货币在期汇市场上升水注意：这里所谓的期汇汇率不同于前面所谓的关于未来汇率的预期，它指的是诸如外汇远期交易合同之类衍生工具的交割汇率假设本国的利率水平为 r，同期外国的利率水平为 r*，即期汇率为 S （直接标价法），远期汇率为 F若投资者用 1 单位本国货币在国内投资，一个计息周期到期时的本利和为（1+r）；若其选择在国外投资，则必须先将 1 单位本币兑换为 1／S 单位的外币，再进行投资，到期的收益是（1+r*）／S。

按照约定的远期汇率 F 兑换，则可以收回本币（1+r*）F／S比较在两国的投资收益，投资者可以确定投资方向若 1+r＞（1+r*）F／S，资本将从国外转移至国内，于是本币的即期汇率上升而远期汇率下降；外币汇率变化的方向则相反若 1+r＜（1＋r*）F／S，资本将从国内转移至国外，于是外币的即期汇率上升而远期汇率下降；本币汇率变化的方向相反套利性资金的这种跨境流动最终将使两国的投资收益率相等亦即当不再存在套利机会（也就是实现无套利均衡）的时候，下式必定成立：1+r＝（1+r*）F／S进而有：F/S=(1+r)/(1+r*)在上式两边同减 1，得：(F-S)/S=(i-r*)/(1+r*)[（F-S）/S]+[（F-S）/S]r*=r-r*设若[（F-S）/S]r*忽略不计，则有：（F-S）/S=r-r*可见，如果国内利率高于国外利率，远期外汇必然升水；如果国外利率高于国内利率，远期外汇必然贴水并且，升（贴）水率大致等于两国的利率差因此，两国之间的即期汇率与远期汇率的关系与两国的利息差异有密切的关系显然，与无抛补利率平价理论中的例子不同在本案例中，套利者的上述跨国投资操作不存在任何风险，因为该投资者在买卖即期外汇的同时，还签署了远期外汇交易合同，从而预先确定了未来那笔外汇交易的汇率。

亦即该套利者将未来的汇率风险完全罩住了（covered）而在无抛补利率平价的那个例子里，投资者在当期只是做了一笔即期外汇交易，并未签署远期外汇交易合同然后坐等未来那一时刻再做一笔反向外汇交易因此，在期初的时候，这第二笔外汇交易的成交汇率只能预期，但不能预先确定由此仍存在事。