有限合伙企业入股发行人专题研究.pdf

1 有限合伙企业入股发行人问题专题研究有限合伙企业入股发行人问题专题研究 一、破冰之举：破冰之举：65 号文解除了有限合伙企业作为上市公司股东政策和技术障碍号文解除了有限合伙企业作为上市公司股东政策和技术障碍 2009 年以前，有限合伙企业由于无法开立证券账户等原因，作为上市公司股东还存在法律和技术障碍 不少以有限合伙企业方式设立的创投机构在证券登记结算管理办法 （2009 年修订） （证监会令第 65 号文， 以下简称 “65 号文” ）出台前被迫转让股权， 例如于 2010 年 2 月 26 日上市的蓝色光标的原股东天津同创立达投资中心因其无法在证券结算中心登记开户，不得不将持有的 75 万股在上市前转让给 6 名合伙人2009 年，65 号文发布实施，其第 19 条规定“中国合中国合伙企业可以向证券登记结算机构申请开立证券账户伙企业可以向证券登记结算机构申请开立证券账户”，为合伙企业入股 IPO 企业解决了技术问题和法律障碍此后，有限合伙企业形式的创投入股 IPO 企业成功上市的成功案例屡见不鲜，如郑煤机、国联水产、长城集团、康芝药业（系创业板首家有限合伙企业作为股东上市的案例）等等。

实际上，通过有限合伙形式入股 IPO 企业的不仅限于投资机构，由于有限合伙企业存在操作便宜、易于控制、税负低等优势，设立有限合伙企业高管持股平台，亦成为拟上市公司实施员工持股计划的优质选择 二、保代培训记录二、保代培训记录等等对有限企业入股对有限企业入股 IPO 的相关要求的相关要求 （一）（一）合伙企业作为股东时股东人数认定问题：合伙企业作为股东时股东人数认定问题： 合伙企业作为发行人股东一般认定为一人， 但如果存在故意规避 200 人嫌疑情形的，则需把所有的合伙人均作为间接股东计算同时，需根据中华人民共和国合伙企业法（以下简称“合伙企业法”）、合伙协议以及合伙企业运作进行实质判断 （二）（二）合伙企业实际控制人的认定：合伙企业实际控制人的认定： 有限合伙企业的实际控制人认定为全体普通合伙人， 合伙协议另有约定的除外 2 （三）（三）信息披露原则：信息披露原则： 对合伙企业股东的披露比照有关法人股东的要求处理，根据合伙人的身份（是否为发行人的发起人）、持股比例高低（控股股东或实际控制人、5%以上的股东或发起人、持股比例较小的股东）和证监会反馈意见之要求来决定信息披露的详略根据对相关案例的查询情况，对合伙企业基本情况的披露主要通常包括合伙企业的入股时间、入股方式（增资/受让股权）、入股价格及定价依据、持股比例、合伙人的基本情况等。

（四）（四）保荐机构和律师应对有限合伙企业保荐机构和律师应对有限合伙企业上述基本情况及上述基本情况及最近三年的主要最近三年的主要变变化化进行核查进行核查 鉴于证监会可能在反馈意见中要求全面核查，项目组应在申报前对有限合伙企业出资人情况进行全面尽职调查并追查至最终一层，通常为自然人或国资委，并保留相应的尽职调查证据，包括但不限于工商查册资料、出资人填写的调查情况表、访谈记录等 （五）（五）合伙企业入股发行人的交易存在合伙企业入股发行人的交易存在疑点疑点的，的，均均需要详细全面核查需要详细全面核查 对于交易的的合理性（包括但不限于入股时点、交易价格、对价支付方式、交易对手方、资金来源等），保荐人和律师需进行深入调查，力求对于不合理之处全面详细核查及论证（其方式可参考对突击入股的调查），以应对证监会的进一步反馈意见 （六六）通过通过有限合伙企业有限合伙企业实施实施股权激励并不能股权激励并不能变相变相突破股份公司人数的限突破股份公司人数的限制制之要求之要求 首先，有限合伙企业的合伙人不得超过 50 人；其次，根据证监会保代培训记录，合伙企业股东按照 1 人计算，但明显为了规避 200 人要求的除外，应根据合伙企业法、合伙协议以及合伙企业运作实质判断。

（七七）尽职调查过程中的其他尽职调查过程中的其他特别关注事项特别关注事项： 合伙企业可以开立股东账户，因此可以作为发行人股东，披露的原则参照法人制企业，但由于合伙企业的合伙人安排非常灵活，且有限合伙人和普通合伙人承担的权利义务存在差异，根据项目经验，我们认为应特别关注如下事项： 1、合伙企业各合伙人投资设立合伙企业及合伙企业投资于发行人的真实、合理性，例如员工持股合伙企业的合伙人是否均在发行人及其下属企业任职，其 3 出资额是否与其本人或家庭收入相匹配； 入股的创投企业的普通合伙人是否实际从事 PE 业务，有限合伙人是否有合法资金来源等；重点应核查合伙企业的合伙人是否存在替发行人关联方、中介机构等间接代持发行人股份之情形，除正常核查之外，至少应取得对方的承诺函或相关访谈记录作为工作底稿 2、合伙企业、合伙企业的合伙人之间是否存在潜在纠纷或诉讼，可能导致合伙人持有发行人的股份发生变动； 3、是否存在突击入股情形；如有，需全面详细核查该合伙企业及相关增资/股权转让交易 三、三、有限合伙企业作为高管持股平台相关问题有限合伙企业作为高管持股平台相关问题 理论上对于设立有限合伙企业作为高管持股平台的讨论业界已经存在多年，并已在项目实践中逐步实施。

2011 年 7 月 19 日成功过会的博雅生物1是 A 股第一家发行人高管通过有限合伙企业持股 IPO 企业的先例此后的长沙三诺2、无线天利3等两家公司亦采取这种模式 但总体而言， 可供参考的案例还较为少见本文拟选取设立有限合伙企业高管持股平台并已成功过会的三家上市/拟上市企业作为研究对象， 对有限合伙企业作为高管持股平台应关注的问题进行探讨和分析具体详见表 1 及下文的分析： 1 博雅生物：指江西博雅生物制药股份有限公司，创业板上市公司 2 长沙三诺：指长沙三诺传感技术股份有限公司，创业板上市公司 3 无线天利：指北京无线天利移动信息技术股份有限公司，已过会未发行 4 表表 1：设立：设立有限合伙企业形式高管持股平台的上市有限合伙企业形式高管持股平台的上市/拟上市公司信息采集表拟上市公司信息采集表 公 司名称 上市 板块 有限合伙企业持有上市公司股份比例 GP身份4i LP5身份 股份限售安排 有限合伙企业披露的方式 有限合伙企业入股方式 有限合伙企业入股时间 博 雅生 物 创业板 9.38% 自 由 职业人 高管 1、有限合伙盛阳投资承诺：“自公司股票上市之日起十二个月内，不转让或者委托他人管理本公司直接或间接持有的公司公开发行股票前已发行的股份，也不由博雅生物回购其直接或间接持有的公司公开发行股票前已发行的股份。

2、 董监高及关联自然人承诺： 在本人及本人关联方担任董事、监事、高级管理人员职务期间，本人每年转让的直接或间接持有公司股份不超过其所直接或间接持有的股份总数的 25%；离职后半年内不转让其所直接或间接持有的公司的股份；在首次公开发行股票上市之日起六个月内申报离职的，自申报离职之日起十八个月内不转让其直接或间接持有的公司股份；在首次公开发行股票上市之日起第七个月至第十二个月之间申报离职的，自申报离职之日起十二个月内不转让其直接持有的公司股份 持有发行人 5%以上股份的主要股东 受让股份，价格为 5.64 元/股 （非从实际控制人处受让） 申报前一年 长 沙三 诺 创业板 1.52% 公 司 中层 管 理人 员 试中 层 管理员工 长沙益和投资管理合伙企业（有限合伙）承诺：1、申请前6个月内进行增资扩股持有的三诺生物新增股份，自三诺生物上述增资扩股的工商变更登记完成之日起未特别披露，由于公司股权增资，价格为每股 1.5 元， 相当于按照公司2009年申报前一年 4 GP：指合伙企业中的普通合伙人/执行事务合伙人 5 LP：指有限合伙企业中的有限合伙人 5 条 质 检部 原 材料 主 管杨彬 36个月内，不转让或者委托他人管理本合伙企业持有的三诺生物公开发行股票前已发行的股份，也不由三诺生物回购本合伙企业持有的三诺生物公开发行股票前已发行的股份。

2、 自三诺生物首次公开发行股票并在创业板上市之日起12个月内，不转让或者委托他人管理其持有的三诺生物公开发行股票前已发行的股份，也不由三诺生物回购其持有的三诺生物公开发行股票前已发行的股份 高 度 集中，益和投资为前十名的股东之一 净利润为基准的3.45 倍市盈率 无 线天 利 创业板 10% 实 际 控制 人 钱永耀 高 管 及核 心 技术人员 1、实际控制人承诺 36 个月内不转让其直接持有的股份及所持有有限合伙企业的出资； 2、有限合伙天津智汇投资合伙企业（有限合伙）承诺36 个月内不转让其所持有的公司股份； 3、 董监高承诺每年转让的直接或间接持有的公司股份不超过其所直接或间接持有的公司股份总数的百分之二十五，离职后半年内不转让其直接或间接持有的公司股份 披露为实际控制人控制的企业 增资价格为1.82 元/股，系依据截至2011 年2 月28 日经审计的公司净资产定 价 申报前一年 其他有参考意义的案例 斯 迈柯 创业板 发行人的实际控制人之一陈灏康担任有限合伙企业上海傲英股权投资管理中心（有限合伙）（非员工持股平台，以下简称（非员工持股平台，以下简称“上海傲英上海傲英”）的 GP。

为了保证实际控制人陈灏康作为上海傲英的 GP 不存在重大债务以及可能形成重大债务的潜在因素并不会对发行人本次发行带来潜在风险，实际控制人陈灏康在项目申报当年申报当年其有的上海傲英的 600 万元的出资份额转让，并不再担任上海傲英的 GP 6 （一）（一）有限合伙企业的合伙人间接持有发行人股份的计算方式有限合伙企业的合伙人间接持有发行人股份的计算方式 与资合性强的公司类企业中，各股东以按出资比例享有股东权利、承担股东义务不同，有限合伙企业是一种典型的人合性企业合伙人权利的行使及债务承担与其出资比例无直接联系， 而是通过而是通过 GP/LP 身份的身份的划分划分及合伙协议中的及合伙协议中的特别特别约定来确定约定来确定，故合伙人对合伙企业的控制力无法通过出资比例进行量化确认 与此同时，对高管通过有限合伙企业持有间接持有发行人股份比例的计算问题，相关监管机关亦无明确的规范指引，故该问题一直是项目申报实践中的一项技术难题 但经过统计考察已过会并披露计算方式的 IPO 案例， 我们发现：目前的项目申报实践中，员工通过有限合伙企业间接持有发行人股份的计算方式，多仿效公司制员工持股平台的计算方式：也即： 员工通过有限合伙企业间接持有发行人的股份比例=有限合伙企业持有发有限合伙企业持有发行人的股份行人的股份*员工在有限合伙企业的出资比例员工在有限合伙企业的出资比例。

如根据无线天利招股说明书披露：员工持股平台天津智汇持发行人 10%的股权，实际控制人钱永耀对天津智汇的出资比例为 9.18%钱永耀通过天津智汇间接持有发行人的股份比例为：10%*9.18%=0.92% 需要特别说明的是：需要特别说明的是：由于目前已经过会并公告的通过有限合伙方式设立高管平台的上市公司还较为有限，这种计算方式仅能在一定程度上为项目组提供参考，但并不是官方确认的权威操作方式 （二）（二）有限合伙企业有限合伙企业 GP 的选择及风险隔离的选择及风险隔离 1、GP 的选择的选择 依据合伙企业法，GP 执行合伙事务，对合伙企业的重大经营行为存在决策权故 GP 的选择对于发行人对有限合伙企业的定位存在重大影响 我们认为： （1）项目组首先应探寻客户对有限合伙企业的的定位，如果发行人的控股股东/实际控制人非常强调对有限合伙企业的绝对控制力，则建议其亲自担任有限合伙企业的 GP； 7 （2）合伙企业法第 63 条规定，合伙协议应明确执行事务合伙人的选择程序为如果发行人的对有限合伙企业的定位与前述（1）的表述吻合，为确保控股股东/实际控制人能够在顺利担任 GP 并实现对有限合伙企业稳定的控制力，我们建议应在合伙协议中明确： A、有限合伙企业的 GP 由发行人的控股股东/实际控制人担任； B、有限合伙企业 GP 的任免应由发行人的控股股东/实际控。