《上市公司研究方法与工作流程》.docx

主要内容1. 公司研究的目的与基本流程2. 宏观研究与行业研究的基础3. 研究对象选择与公司治理4. 公司战略、营销策略、财务策略5. 整理公司公开资料与财务报表分析6. 建立盈利预测与估值的模型7. 提取企业运作中的变数与核心驱动要素8. 如何做好企业调研9. 估值与企业价值创造1. 1公司研究的目的为投资策划服务■盈利预测■价值投资■重组■估值■制度变革■其它（题材等）科学与实用相结合定性分析与定量分析相结合1. 2证券研究中的两大主题■掌握足够的资料与信息 （基础）■掌握科学实用的研究方法（灵魂）研究报告不是资料汇编研究中的应变与创新股票分析师：从股票估值的角度看待行业研究与公司研究1. 3理透上市公司的各类信息■招股说明书■上市公告书■年报与中报 思考：■重要公告 分析师的研究报告是否含有私人信息？■媒体报告 分析师发布的研究报告的作用是什么？■调研信息 实证研究的结果是什么？■其它从公开资料中提取哪些数据与信息，以及详细的程度，应取决于从公司研究准备采用的盈利预测和估值的方法与模型主要内容1. 公司研究的目的与基本流程2. 宏观研究与行业研究的基础3. 研究对象选择与公司治理4. 公司战略、营销策略、财务策略5. 整理公司公开资料与财务报表分析6. 建立盈利预测与估值的模型7. 提取企业运作中的变数与核心驱动要素8. 如何做好企业调研9. 估值与企业价值创造2宏观研究与行业研究是基础■宏观研究（略，请见申银万国有关培训材料）■行业研究（略，请见申银万国有关培训材料）■区域经济研究（自然基础条件，区域内的比较优势）将尚不清楚但是必需的信息列入调研清单主要内容1. 公司研究的目的与基本流程2. 宏观研究与行业研究的基础3. 研究对象选择与公司治理4. 公司战略、营销策略、财务策略5. 整理公司公开资料与财务报表分析6. 建立盈利预测与估值的模型7. 提取企业运作中的变数与核心驱动要素8. 如何做好企业调研9. 估值与企业价值创造3. 1公司研究的关键首先是选择研究哪家公司原理，做什么比什么做更重要推理：研究哪家公司比怎样研究一家公司更重要如何选择？■自上而下或者自下而上地选择♦流水线操作 +手工雕琢♦宏观、策略、行业研究 +公司研究■拾遗补缺■时间♦发现有投资机会时♦客户需要时♦投资银行业务有需要时关注公司治理3. 2公司治理公司治理问题的产生■公司的目标理论上是追求企业价值的最大化■公司的目标实际上会发生偏差，追求实际控制人的价值最大化■ 谁在管我的钱?■企业价值=股东价值+债权人价值是否会管好?■实际控制人：控股股东、公司高管是否被挪用?如果挪用,我能怎么办?所有股东 控股股东理想中的公司治理环境（余伟峰，2006）好的公司治理创造企业价值■好的公司治理可以带来上市公司 20%以上的额外市场价值（麦肯锡， 2000）■超过80%的机构投资者愿意付出更高的价格，购买公司治理更佳的公司股票，其中亚洲89%、拉美83%、欧美81% （麦肯锡，2000）■公司治理较佳者，其盈余与股票报酬的关系较强，即当盈余宣布时，估计上涨幅度较大（Fan,Wong,2009）■好的公司治理有助于降低资本成本。

实证研究发现，公司信息越透明、积极的机构 投资者持股越多、董事会独立性越高、董事持股人数越多，公司的资本成本越低（Ashbaugh,2004）■ 理论基础：好的公司治理，可以保证投资人（债权人 +股东）获得应当由他们获得,现金流，并且意味着较低的投资风险，相应地公司可以取得较高的企业价值差的公司治理可能导致的后果抬高实际控制人价值，损失企业价值常见手段■侵占♦非公平关联交易、占用、担保 ......=== 财务危机■在职消费■低效投资■低质量的信息披露♦虚假财务信息隐瞒重大信息♦非及时披露非公平信息披露股权分置时代---最主要手段是侵占在全流通之后---最主要手段可能是低质量的信息披露如何评价上市公司的治理水平?评因素子因素（未全部列示）任免高管层的稳定性价最大股东担任高管比例股股东基本权利管执彳了保障内部人控制东股东平等待遇股东表决权排除制度理激励薪酬水平与结构权累计投票制度层薪酬动态激励利上市公司独立性人员、业务、财务独立绩效评价与资产独立（无形，辅助）职务消费控股东大会规范性，股东参与度监监事能力保障夕卜部监事占比股股权结构投票权与现金流权偏离事监事会有效运行独立性与有效性股金字塔持股与交叉持股完整性公司治理结构披露东二股东的持股比例采用会计政策控股股东行为同等尊重所有股东信经营业绩董事会权利与董事出席董事会的比例息重大事项义务董事赔偿责任披前瞻性信息董董事会组成最大股东担任董事比例信露内外部审计事内部管理者担任董事比例息关联方交易与占用与董事会运行董事会召开程序披真实性涉案，批评，公开谴责董董事会结构各类委员会的设置露违规行为事董事薪酬薪酬水平盈余变动的解释力会薪酬形式及时性定期披露与不定期披露独董制度独董职能利益相关者保护各类契约的履约率独董人数与占比利益相关者参与员工持股比例独董激励债权人参与公司治理研究与研究风险控制■当我们决定研究或者推介一家公司时， 应当先研究和评估它的治理水平： 这至少可以帮助我们避免一部分的风险。

■对于治理质量差的公司，分析员只能放弃研究（信息披露严重不透明，研究风险不 可控，研究成本过高）■数字背后的是人性■除了股东的背景，还应注意公司的政府背景将尚不清楚但必需的信息列入调研清单主要内容1. 公司研究的目的与基本流程2. 宏观研究与行业研究的基础3. 研究对象选择与公司治理4. 公司战略、营销策略、财务策略5. 整理公司公开资料与财务报表分析6. 建立盈利预测与估值的模型7. 提取企业运作中的变数与核心驱动要素8. 如何做好企业调研9. 估值与企业价值创造4. 公司战略、营销策略、财务策略■公司战略与内外环境的匹配■公司战略与公司治理的关系■公司战略与营销策略、财务策略的关系■公司盈利模式与核心竞争力■企业发展战略评估4. 1公司竞争战略■ 成本领先战略■ 差别化战略 （竞争的主要手段，物理，品牌，产地，售后服务）■ 聚焦战略企业战略 一►企业财务分析 一►企业竞争力评价 一►业绩预期 ~►股票估值主要内容4. 2评估企业的营销组合(4P)■ 产品■ 价格■ 渠道■ 促销企业的营销组合能否成功？我们能不能看懂上市公司的是如何赚钱的？企业的财务报表体现了企业怎样的营销绩效?4. 3公司财务策略■经营活动当中的财务决策♦营运资本管理♦长期资本管理■投资决策♦扩张还是紧缩？收购兼并？♦投资项目选择♦与下期的生产能力相关♦扩张需要资金投入，与融资相关♦扩张的绩效评价----创造价值还是毁灭价值？■融资决策♦股票融资还是债务融资？税盾效用，债务危机？♦长期融资还是短期融资？短债长用---危险！■股利决策♦分红率与可持续增长率的关系 g=ROE* (1-d)注意分析企业的固定资产■ 固定资产的价值规模与生产规模■ 折旧的提取程度■ 技术更替带来的精神折旧■ 固定资产维修实施■ 在建工程的规模（决定未来的产能）■ 在建工程的完工计划（时间）■ 在建工程转入固定资产的时间与标准■ 固定资产与在建工程的行业分类思考：以上分析与盈利预测的关系是否密切？财务决策影响当期还是下一期的绩效？在建工程投入使用，是新的盈利增长点还是新的利润包袱?1. 公司研究的目的与基本流程2. 宏观研究与行业研究的基础3. 研究对象选择与公司治理4. 公司战略、营销策略、财务策略5. 整理公司公开资料与财务报表分析6. 建立盈利预测与估值的模型7. 提取企业运作中的变数与核心驱动要素8. 如何做好企业调研9. 估值与企业价值创造5. 1需要整理清楚的公开材料■企业的组织结构图（以利润中心或价值中心要素，分布盈利预测）■资产分布（特别注意应收款，评估形成的资产，金额较大的固定资产与在建工程）■主要产品种类及其经济数据（售价，成本构成等，必须把变动成本与固定成本分开 考察）■主要业务的技术与流程（可采访技术专家）■主要业务与资产的会计处理■大股东和高管人员的情况将尚不清楚但是必需的信息列入调研清单5. 2会计分析、报表分析与财务分析■何谓会计分析■何谓报表分析■何谓财务分析事实：会计是博弈的结果任务：在报表分析和财务分析中寻找可供盈利预测估值模型使用的稳定的或者可以跟踪和预测的系数或指标5. 3会计分析■会计分析师报表分析的必备前提■会计假设与会计估计存在局限性■企业采用的会计估计经常与实际情况不一致意味着什么?■企业采用的会计政策是否恰当？■企业选择的会计政策会导致什么样的结果？■企业选用这种会计政策背后的目的是什么？■企业的会计弹性是否充足？■不同公司的EPS能比吗？■会计假设：会计主体，持续经营，会计分册，货币计量■会计估计：折旧年限。

■会计政策：存货计价，收入确认，对外投资收益确认理解财务报表的本质■ 财务报表是企业一段时间经营成果以及财务状况的反映，它与企业的行业背景、营销策略、公司战略、股东关系、公司股价、股利政策、资本结构、融资倾向以及管理层意图等各个方面都有着紧密的联系很多财务数据必须放在这些因素下分析 （配股政策与ROE，营销策略与财务指标...）■ 财务报表是遵循一定的规则与流程制作出来的（上市公司，会计事务所）■ 必须注意财务报表有没有经过审计，由哪家会计事务所审计，事务所的信誉如何，审计的意见是什么，事务所是否还提供非审计方面的业务■ 现状：中国从事上市公司审计工作的会计事务所太多，市场集中度很低案例：蓝田股份，东方电子，安然事件部分重点的项目分析---利润表■ 主营业务收入（确认依据，与经营活动的现金流量、应收账款配合情况）■ 成本的确认（注意毛利率的变动，应分析单项业。