海银财富：定向增发市场解析 欢乐2016+暗流与烈火同在2017.pdf

海银财富：定向增发市场解析 | 欢乐2016+暗流与烈火同在2017导语从资本市场与实体经济的关系以及发展进程来看，当前我国的资本市场正处于从债权融资到股权融资转变的过程中国家坚决地推进供给侧改革，不管是之前监管呼吁的债转股，还是现在所说的去库存、去产能、去杠杆，都会使得债权融资占比较高的趋势发生改变，未来直接融资的占比必将逐步提升直接融资市场除了 IPO 以外，对于已经上市的企业而言，定向增发无疑是企业在发展期再融资的重要渠道近一年来，在“资产荒”的背景下，不少投资者陷入优质资产难觅的迷茫，并且 A 股市场震荡态势明显，处于横盘时代，定向增发依旧是市场资金关注的焦点2016 年定向增发发行概况根据 Wind 数据显示，截止 2016 年 12 月 31 日，全年沪深两市有 580 家上市公司实施定向增发共计 758 次，募资总额 1.69 万亿元，继 2015 年首次突破万亿元大关后，定增市场依旧火爆2016 年定向增发募资总额远超 IPO，是全年 IPO 市场的 10 倍有余图表 1：2011-2016 年定增市场募资总额与定增数量数据来源：Wind，截止 2016 年 12 月 31 日2016 年实施的定向增发宗数中，现金收购的比例超过了 70%，总体呈现平稳递增的趋势。

图表 2：现金收购与资产收购占比数据来源：CVSource，截止 2016 年 12 月 31 日定向增发平均收益率通过与沪深 300 收益率作对比， 我们发现过去 10 年定向增发平均收益率远超同期大盘，2016 年定向增发平均收益率跑赢沪深 300 指数 49 个百分点定增策略的有效性超越多数主动管理基金和被动指数基金图表 3：定增平均收益率与沪深 300 收益率对比数据来源：Wind, 截止 2016 年 12 月 31 日个股成长收益（α）、市场波动收益（β）及折价，是定增项目收益的三大来源2015 年以来，多项政策出台推动并购重组，扩大配套募集资金比例，非公开发行作为上市公司再融资的渠道地位进一步提升虽然 2016 年定增市场的整体折价率明显缩窄， 但是定增发行价相对于二级市场股价仍具有一定的折价率，安全垫的魅力仍在目前大盘在 3200 点横盘震荡，在此点位参与定增，β收益部分具有一定保障，安全边际较高同时，上市公司定向增发融资一般是为了进一步发展，通过定向增发来达到市场扩张、转型升级、并购重组、股东增资、战略重组等目的，从而实现企业价值的提升，实现个股的α收益2016 年定向增发项目行业分布随着供给侧改革的推进，定向增发集中出现在积极转型的传统行业以及加速扩张的新兴产业。

从下面的图中我们可以看出，制造业（机械设备）为最热行业，共计 102 家企业实施定增，募资总额达 1705.89 亿元紧随其后的是 IT 行业，共计 85 家企业，募资 1547.15亿元化学工业全年也表现抢眼，有 57 家企业，募资 1389.57 亿元图表 4：2016 年定向增发行业分布数据来源：Wind, 截止 2016 年 12 月 31 日2016 年定向增发目的依然保持多元化趋势定向增发目的包括项目融资、融资收购其他资产、配套融资、补充流动资金、实际控制人资产注入、壳资源重组、引入战略投资者、集团公司整体上市和公司间资产置换重组其中项目融资、融资收购其他资产和配套融资无论从数量的维度还是从实际融资金额的角度都位居前三甲图表 5：2016 年定增上市公司不同融资目的对比数据来源：Wind, 截止 2016 年 12 月 31 日2017 年定向增发最新变局2017 年 2 月 17 日晚，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》的部分条文进行了修改，旨在引导规范上市公司再融资行为，完善非公开发行股票定价机制，保护中小投资者合法权益，更好地支持实体经济发展1）改变了定价机制定价基准日直接定为发行期的首日，取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为定价基准日。

最大的影响就是套利空间明显减少了，之前定增项目看中的是折扣，未来考验的是定增团队的选股能力，看中的是个股的阿尔法收益，公司成长性2）限制上市公司过度融资现象规定非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的 20%；上市公司申请增发、配股、非公发行的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不少于 18 个月前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票，但对于发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的，不受此期限限制3) 限制上市公司资金流向上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形4）上市公司进行产业并购（发行股份收购资产部分）还是维持原来的规则，参照《上市公司重大资产重组管理办法》涉及定增融资部分（发行股份募集现金部分，无论是非公开发行，还是配套融资）参照新政5）证监会实行新老划断，稳步过渡证监会已经受理的再融资申请不受影响，给市场预留一定时间消化吸收尽管市场已有预期，但新政对上市公司及投资者心理层面的影响还是比较震撼的多数上市公司已经立即取消了定增公告或者按照新政整改。

其实定增市场快速发展成为万亿级别市场之后，的确需要出台更加严格的监管政策，这样市场才能向更加健康平稳的方向发展2016年一年期定增项目的平均折扣率水平约 14%，2017 年 1 月的平均折扣率水平为 8%，已经不打自压了，市场其实走在了政策的前面新规出台后影响最大的是三年期定增，因无法再提前锁价，低折扣定增套利模式将受到很大冲击，不过这样也会促进三年期项目向一年期项目的转变总体来说，定增策略的有效性从整个行业的实施效果上来看，十分显著，保守预计今年定增发行规模可以继续突破 1.5 万亿但 2017 年定增市场必将会拥有新的变化，风起云涌，暗流与烈火同在，不过变则通，与时俱进才是整个市场的主基调新规的出台不会导致定增市场出现大幅度的跳水，相反未来定增项目的质量本身一定会得到提升，发行方的动机会更加纯粹对定增项目的选择，将更加考验专业投资机构对一级半市场的理解与把握能力我们有理由相信通过与上市公司深度合作，参与企业重组设计，深挖α超额收益，会成为定增投资的新看点，也将成为判别定增机构投资实力的又一重要标志来源：产品中心特别声明：本文仅作为知识分享，不构成任何投资建议，对内容的准确与完整不做承诺与保障。

过往表现不代表未来业绩，投资可能带来本金损失；任何人据此做出投资决策，风险自担。