统一企业研究报告.pdf

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香 港提供本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用 （人民币:百万元）200520062007 2008E 2009E 2010E 主营业务收入6,5377,8848,6579,93711,45013,197 (+/-%)15%21%10%15%15%15% 主营业务利润2,1542,3282,9153,3603,9014,530 (+/-%)17%8%25%15%16%16% 息税前利润3042665437339011,100 (+/-%)33%-13%104%35%23%22% 净利润254146424483747911 (+/-%)37%-43%190%14%55%22% 每股盈利 （元）0.07 0.04 0.12 0.13 0.21 0.25 (+/-%)37%-43%190%14%55%22% 每股净资产(元)0.70 0.70 1.44 1.62 1.79 1.98 每股经营现金流 (元)0.22 0.17 0.32 0.21 0.41 0.48 市盈率 (倍)37.3 65.1 22.4 19.7 12.7 10.4 市净率 (倍)3.8 3.8 1.8 1.6 1.5 1.3 股价/每股经营现金11.9 15.4 8.2 12.3 6.4 5.5 净资产收益率 (%)10.1 5.8 8.2 8.3 11.6 12.8 投入资本回报率 (%)7.5 4.5 7.7 7.9 11.1 12.3 每股股利(元)0.01 - - 0.03 0.05 0.06 股息收益率 (%)0.3 - - 1.3 2.0 2.4 EV/EBITDA (倍)13.5 13.2 5.4 5.1 4.0 3.1 H股H股股票代码 220 HK当前股价港币 3.00目标股价港币 3.80日成交量（百万股）0.4752周最高价/最低价港币7.08/2.95总市值（百万元）10,798 发行股数 （百万股）3,527 主要股东 (持股比例）统一企业 (73.5%)40608010012014016007-1208-0108-0108-0208-0308-0308-0408-0408-0508-0608-0608-0708-0808-08(%)统一企业中国恒生国企指数中金公司研究部中金公司研究部 分析员：袁霏阳分析员：袁霏阳 yuanfy@ (8621) 5879 6226 主要财务指标主要财务指标 近期股价表现近期股价表现 资料来源：公司数据，彭博资讯，中金公司研究部 剔除汇兑损失后盈利同比增长剔除汇兑损失后盈利同比增长 34% 上半年剔除会对损失后的公司盈利达到 3.4 亿元，同比 增长 34%，占到我们全年盈利预测的 54.4%，与早先预 期一致。

茶饮料表现强劲：茶饮料表现强劲：上半年公司茶饮料销量录得同比 33% 的增幅，使得茶饮料在饮料总销量中的比重由去年同期 不到 50%升至近 60%茶饮料销售价格未变，但由于相 对较高的毛利率水平，销量比重的提高使得公司饮料业 务总体毛利率水平有所回升果汁饮料销量在一季度下 滑较快，主要因为竞争和天气缘故，但二季度表现开始 好转，使得上半年销量跌幅变得有限 方便面产品结构持续调整：方便面产品结构持续调整：上半年方便面业务延续产品 结构调整思路，虽然销量增长有限，但销售价格同比提 高近 10%，使得该项业务毛利率水平同比仍有提高，从 而得以摆脱棕榈油价 50%的同比涨幅以及面粉价格同比 近 10%的涨幅，现时棕榈油和面粉约占公司方便面生产 成本的 1/3 汇兑损失拖累账面盈利：汇兑损失拖累账面盈利：上半年期间费用支出正常，去 年底成功融资并用以归还部分银行贷款使得上半年公司 财务费用改善明显，但汇兑损失高达 1.28 亿元拖累账面 盈利上半年公司累计实现销售收入 50.37 亿元，同比 增长 13.1%，实现盈利 2.12 亿元，同比下降 18.4% 下半年前瞻：利润率有望进一步回升，盈利大 幅增长依然可期下半年前瞻：利润率有望进一步回升，盈利大 幅增长依然可期 美元走强与大宗商品价格回调有利于下半年公司原料成 本压力与汇兑损失风险减小，从饮料业务来看，PET 粒 子价格有望继续保持稳定，糖价与浓缩果汁价格环比都 会下降；从方便面业务来看，面粉价格有望保持稳定， 棕榈油价格将会有所回落。

因此公司毛利率环比有望进 一步提高 融资所得目前尚有 8000 万美元等待结汇， 由于美元大幅 走强导致人民币升值步伐停滞， 而且公司仍在抓紧结汇， 因此即便持有到年底，预计下半年汇兑损失亦不会超过 人民币 1300 万元，较去年下半年 2000 万元汇兑损失大 幅减少同时，去年下半年因上市而引发的诸多一次性 支出也不会在今年下半年重现，因此下半年公司盈利同 比大幅增长依然可期 焦作万方焦作万方(000621/13.55 元元) 2008 年上半年业绩符合预期年上半年业绩符合预期 2008 年 8 月 22 日 推荐 食品饮料 统一企业统一企业 (220.HK) 中期业绩回顾中期业绩回顾 统一企业统一企业: 2008 年年 8 月月 22 日日 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价我公司及其所属关联机构 可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证 券有限公司于香港提供。

本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用 2 (人民币：百万元)08年上半年07年上半年同比变化 销售收入5037445313.1%饮料3714328613.0%－果汁饮料12331441-14.4%－即饮茶2160161733.6%－其他32122940.5%方便面1307114014.7%其他1628-41.2% 毛利1730148616.4% 毛利率34.3%33.4%1.0% 营业费用1221108212.9% 管理费用14211819.5% 息税前利润38230724.5%饮料46036326.6%方便面-9-9n.m.其他-11-11n.m. 息税前利润率7.6%6.9%0.7%饮料12.4%11.1%1.3%方便面n.m.n.m.n.m.其他n.m.n.m.n.m. 财务费用(收入)-净额9151801.6%财务费用(收入)-剔除汇兑损益-3710n.m.税前利润283289-2.0% 税前利润率5.6%6.5%-0.9% 所得税7129146.2% 有效税率25.1%10.0%15.1% 净利润212260-18.4% 净利率4.2%5.8%-1.6% 剔除非经常性损益净利润-剔除汇兑损益34025433.6%剔除非经常性损益净利率-剔除汇兑损益6.7%5.7%1.0%70809010011012013007-01 07-02 07-03 07-04 07-05 07-06 07-07 07-08 07-09 07-10 07-11 07-12 08-01 08-02 08-03 08-04 08-05 08-06 08-07进口PET粒子（人民币价） 国内糖价 进口冷冻橙汁（人民币价）%(人民币：百万元)调整前调整后变化 销售收入993799370.0% 毛利率33.8%33.8%0.0% 营业费用237123710.0% 营业费用率23.9%23.9%0.0% 管理费用3273270.0% 管理费用率3.3%3.3%0.0% 息税前利润7337330.0% 息税前利润率7.4%7.4%0.0% 财务费用(收入)-净额-39103n.m.税前利润762620-18.5% 税前利润率7.7%6.2%-1.4% 有效税率18.0%22.1%4.1% 净利润624483-22.6% 净利率6.3%4.9%-1.4%2008E其他旨在推高未来盈利的努力其他旨在推高未来盈利的努力 针对果汁业务疲软表现，公司希望通过增加其他果汁饮 料品种以及将现有产品线延伸至 100%与中浓度果汁等 的努力来实现该项业务销售与盈利持续增长。

目前橙汁 品种在公司果汁销量中仍占据 80%以上比重，公司目标 是在保持橙汁销量稳定的前提下，在未来 2-3 年后将橙 汁销量比重降低至 60%公司中浓度与 100%果汁产品 的尝试始于番茄汁、橙汁和葡萄汁，并将通过区域市场 测试以决定扩张步伐 上半年公司对外投资收益增长良好，并由此成立投资公 司专司对外关联业务投资，投资对象既包括平行多元化 业务（如乳品公司和旺旺的投资）也包括产业链一体化 业务（如投资苹果浓缩汁企业以及包装厂和糖厂等） ，一 体化投资有助于利润率水平的提高，而平行多元化投资 则有助于培育未来增长点 短期内公司可能较难在现有产品领域中拼得市场第一的 位置，但销量稳步增长与盈利能力持续提升前景将有助 于逐步得到资本市场认可与尊重 维持“买入”评级维持“买入”评级 我们下调 08 年盈利预测是因为计入 1.4 亿元人民币汇兑 损失，但因该项损失会随融资结汇完成而消失，因此 09-10 年盈利预测仍被维持与顶益相比公司估值仍有 40%折扣，而且与可比公司均值相比亦有近 20%折扣 出于稳健考虑， 我们依据可比公司均值将公司 09 年末目 标股价调降至 3.80 元港币，但仍提示有 25%上升空间， 我们由此维持“买入”评级。

表表 1：盈利预测调整：盈利预测调整 资料来源：中金公司研究部 表表 2：中期业绩及与去年同期的比较：中期业绩及与去年同期的比较 资料来源：公司数据、中金公司研究部 图图 1：公司主要原料价格走势：公司主要原料价格走势 资料来源：中金公司研究部 统一企业统一企业: 2008 年年 8 月月 22 日日 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价我公司及其所属关联机构 可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券 有限公司于香港提供本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。