学大投资研究报告IPO版.docx

投资研报“学大教育（2010年11月IPO版）如果把传统的家教和新兴的互联网结合，会发住怎样的化学反应？学人教育的创立即 开始于这样一个想法从海淀区一间小办公室出发，这家2001年初创时仅有2名员工的家 教中介公司，最终发展为覆盖44城市，拥有11702名员工的教辅巨头在考试至上的中国，中小学教辅一直都是热门生意，各地各类教辅机构可谓层出不 穷，但把这门生意做到覆盖全国31个省市，拥有157个教学点，年营收7700万美元的却 只冇学大教育这家靠做网上家教中介起家的公司，在经过一段顺水推舟式的转型期后，走上做“线上 线下相结合课外连锁中心”的道路，并最终依靠“一对一”的个性化教辅方式，在竞争激烈 补习市场上逐步壮大而中期的转型，也让其营业额从最初的几百万跃升至7000多万美元以下报告将从学大教育的发展历程和概况、业务构成、运营模式、近三年的经营业绩 增长情况、行业状况地位等方面对学大教育进行介绍一、学大教育的发展历程与公司概况1.2001：从网络架构师到网络创业者1998年李如彬从北京科技大学毕业，随后进入清华同方当了一名网络架构师在清华 同方李如彬曾负责中华医疗网项冃，项冃完成后顺利得到香港怡富银行4000万人民币风险 投资，该事件对其造成强烈触动。

随后李如彬与朋友金鑫、姚劲波决定辞职创业，当时一共 做了三个创业项目：一个家教类（大学牛家教网），一个兼职类（兼职工作网），还有一个 就业网站（类似智联招聘）创业1年后，兼职网与就业网先后关闭，只留下家教网，因 为家教业务是当时唯一冇收入的业务2001年9刀10 U,学大教育科技（北京）冇限公司正 式成立，学大名称來白“人之蓄蕴，由学而大”2.2001-2004：小富即安的初创期保留下来的大学生家教网为,通过这个网络中介系统，全国任何一 个地方的大学生或老师都可把自己的教学优势和特点在网上详细展示，而家长背录后，则可 通过关键词快速找到需要的家庭教师家教网收费模式方面，采用的是家长会员制与客户按 次收费每个家长会收取会员费50块，家教老师则是按次收费，每介绍成功一次，收费 50-100 元凭着这个师资匹配系统，学大很快占领了北京近80%的家教中介市场份额，到2004 年网站注册家庭教师达30万人次，学大教育从中收取信息费，公司销售额也达到了儿百万3.2004-2007：把生意从几百万做到1亿依靠网络中介收取信息服务费，学大营收达到几百力，但耍继续做大却很难2004年 9月，学大开始谋求转型，从单纯的家教中介变身为互联网线上线下相结合的课外全国 连锁学习中心。

金鑫CEO称转型的另一个原因是：“在做家教中介项目时间比较长示，我们 发现家教市场出现--种趋势：越來越多家庭和学牛要求一种个性化的教辅服务，当时市场乂 缺乏此种服务同时线上平台服务没有持续性，不仅教师队伍不稳定，家长不满意情况经常 出现，而且无法控制整个教育流程，保证教育质量事实证明，这样的转型是成功的从2004年9刀到2007年，学大在全国33个一线 城市设立了分公司和129个学习中心，销售额首次突破了一个亿除了北京以外，学大在 国内多个一线城市设立分公司，并建立“一对一”个性化学习中心4.2007-2009：圈地阶段2007年10月，学大接受时晖2000万美元注资，开始新一轮快速发展从2007年底 开始到2008年9月，不到1年多时间里，学大设立分公司的城市从7个增加到30多个， 新建立100多个学习中心，扩张速度超过500%2008年9刀，学大叫停扩张，开始强化 管理与教学在总营收方面，学大从2007年起开始亏损，2007年亏损602.9万美元，2008 年亏损1245.2万美元，2009年亏损160.8万美元亏损的主要原因在于营收与运营成本过 高，其中师资成本占据很大部分5.2010-目前：稳步发展成功登陆纽交所截止2010年上半年，学人覆盖城市数达到44个，教学小心达157家。

2010年上半 年营收7780万美元，已超2009年全年营收2010年10刀16日，学大教育集团向美国 证监会提交F-1上市申请2010年11月2日，学大正式在纽交所挂牌交易开盘价为14.3 美元 相比9.5美元的发行价上涨50.5%o截止首日收盘，学大股价报1250美元，相对发 行价上涨31.58%o学大IP0共计发行1343万股ADS （美国存托股份），募集资金约为 1.276亿美元二、学大教育的业务模式与其他教辅机构主要采用线下“一对多”教学方式不同，学大主打“线上线下相结合”的个 性化教辅模式1.线上PPTS管理平台PPTS是学大内部业务管理系统，相当于ERP,包括业务管理、信息管理、财务管理、 人力资源等模块同时PPTS也是基于互联网、对学生课外学习管理平台，学生进入 学大教学中心后，从最初的能力测试、选择匹配老师、学习过程管理监控，至I」随后的教师备 课、学生考试追踪、学生心理评价，到学习方案效果的评估、反馈、修正，都会用PPTS 系统逐步芫成FI前主耍流程包括三部分：1 .过咨询师测试分析了解学生的需求；2•测试结果将交给学 习管理师，帮学生选配老师，制定详细的课程表和课程计划；3.最示由学科教师具体授课， 并根据学生接受情况调整课程计划。

具体每次上课是两个小时2.线下“一对一”个性学大在多个一线城市设立分公司，建立个性化学习中心在学习中心里，每个孩子会 由PPTS系统为具配备的老师实现T对T互动教学1对1”模式的核心理念是因材施教， “为每-个学生设计一套学习方案”学大李如彬称，很多人认为T对T就是一个老师对一个学生，其实这是一种误读，学 大的模式是一个教育团队对一个孩子这个团队中除了学科教师，还冇咨询师、学习管理师、 心理教师、教育专家，“他们共同为孩子做学习服务，学科教师只是具中一个坏节在i美股对学大CEO金鑫专访中，金鑫称“学大在这个专业领域的师资、经验等各方面 在业界是领先的如果单就T对T模式而言，要问我们跟新东方、安博、学而思冇何不同, 其实没有什么不同，同质化很严重但学大的经验相对他们更加丰富，毕竞新东方只做了两 年，我们做了 9年未来随着学大的服务系统升级、内容升级，我们会逐渐建立起口己不 一样的优势三、学大财务状况：营收快速增长净利润稳步提高根据学大教育提交给美国证交会的F・1文件，以下为学大2007年至2010年上半年主 耍财务数据状况，从中可考察具发展及盈利性状况：| 2007200820091H091H10总营收441834106771883893677888营收成本-5968-31945-57326-27791-47826毛利润-15502161198621114530062毛利率-35%6. 30%25. 70%28. 60%38. 60%运营利润-5648-11929-591315012958运营支出-4098-14142-20536-8008-17130净利润-6029-12452-1608244112242净利率-136. 40%-36. 50%-2. 10%6. 30%15. 70%基本EPS-0. 09-0.19-0. 040. 020. 12稀释EPS-0. 09-0. 19-0. 040. 020.12（注：除EPS和增长率以外，其余数据单位均为千美元）1 •总营收增速较快2007年・2009年持续亏损2007年2010年(前6月)学大教肓营收变化情况()-1608-12452-20000-1550■总营收■毛利润丨净利润单位:千MS;在总营收方面，学大教育从2007年的441.8万美元到2009年的7718.8万美元，实 现317%的年复合增长率，增速迅猛。

与此同时，学大净利润连年为负，2007年亏损602.9 万美元，2008年亏损1245.2万美元，2009年亏损160.8万美元总体來看，亏损状况逐 渐收窄，到2010年上半年净利润己为正对于2007年到2009年的亏损原因，学大CEO金鑫称“主要是由于大规模扩张所致 从2007年到2009年，在两年时间里学大将教学中心扩张到几乎全国范围，而月•全部采取 直营方式而据我们统计，一般新的教学中心在6-7个月左右现金流才开始为正，24个月 后财务上才开始有比较稳定利润这也是为什么在2010年上半年学大净利润转正的原因2•净利率、毛利率、每股收益稳步增长学犬毛利率与净利率变化情况( )在过去三年里，学大净利率与毛利率均呈现稳步增长趋势不过在2007、2008、2009 三年内学大净利率均为负，宜到2010年上半年才转正为15.7%c学大教肓稀雜PS变化情况()0.15从上图可见，学大教育每股收益在2009年前也一直为负，在2010年上半年强劲增长至0.12美元3•营收成本、运营支出增速小于营收增速2007200820091H091H10总营收44:1834106771883893677888营收成本-5968-31945-57326-27791-47826运营支出-4098-14142-20536-8008-17130从以上数据可以看出，2007年以來学人亏损主要原因在于营收与运营成本过高，其中 2007年营收与运营成本均超过总营收规模。

从2007年到2009年，营收与运营成本均增长 迅速，但其增长幅度小于营收增长幅度这也是到2010年上半年，学大教育能扭亏为盈的 原因以卜•可具体來看学大教育从2008年三季度以來数据变化情况：08Q308Q409Q109Q209Q309Q410Q110Q2795810042152402369618576196763092946959-8396-9871-11458-16333-15055-14480-20656-27170师资成本-5798-7205-8755-12004-11427-11406-15527-21950租金-2011-2490-2225-2620-2568-2637-2836-3616折旧与摊销-96-114-323-300-277-171-225-877其他- 491-62-155-1409-783-266-2068-727-4214-4054-3811-4197-7572-4956-6557-10573行政管理-1703-2190-1876-2300- 3699-2037-3755-7259市场营销-2511-1864-1935-1897-3873-2919-2802- 3314净利润-4862-3997-22443-451246334998743毛利润-43817137827363352151961027319789运营利润-4652-3831-。