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第五章 期权市场及其交易策略,第一节 期权市场概述 第二节 期权价格的特性 第三节 期权交易策略 第四节 期权组合盈亏图的算法,第一节 期权市场概述,例：一个投资者购买了一份 “IBM股票 Jul 55 看涨美式期权” 获得了一个权利： 在7月期权到期之前，这个投资者有权利在任何时候以55元的价格向该期权的出售方买入100股XYZ股票 为了获得这个权利，期权买方要支付一笔费用，就是期权费 而该期权的出售方由于收取了期权费，就只有义务而没有权利，只要期权买方提出购买，出售方就必须满足买方的要求第一节 期权市场概述,金融期权（Option） 赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（协议价格Striking Price或执行价格Exercise Price）购买或出售一定数量某种金融资产（潜含金融资产 Underlying Financial Assets，或标的资产）的权利的合约第一节 期权市场概述,看涨期权（Call Option）：赋予期权买者购买标的资产的权利 看跌期权（Put Option）：赋予期权买者出售标的资产的权利,欧式期权：只能在期权到期日才能执行期权 美式期权：在期权到期前的任何时间执行期权,第一节 期权市场概述,期权交易的特征,,芝加哥期权交易所（CBOE）,挂牌期权的创始人 全球最大的期权市场 先后发明了股票期权、指数期权、变通期权（FLEX）、长期期权（LEAPS）和以星期为周期的期权（WeeklysSM），创造了著名的衡量投资者对市场情绪反应的波动率指数（VIX®），以及标普买-卖指数（BXM）等 两栖交易系统 同时拥有自己的期货交易所（CFE）和股票交易所（CBSX）,,期权清算公司(OCC),1973年，CBOE清算公司 1975年，期权清算公司(Option Clearing Corporation) 成立 OCC作为当前美国唯一的期权清算机构的优点： 简化了清算程序 提高了期权的标准化程度和流动性,,第一节 期权市场概述,比较： 期权和认股权证,第一节 期权市场概述,比较：期权和期货-1,第一节 期权市场概述,比较：期权和期货-2,第一节 期权市场概述,期权的盈亏分布-1,回报（payoff） ――不考虑期权费情况下的期权到期回报 盈亏（Profit） ――考虑期权费的期权到期回报,,,,看涨期权,,,,,,,,虚值期权,平值期权,实值期权,第一节 期权市场概述,期权的盈亏分布-2,,,,,,,,看跌期权,,,,,,,,实值期权,平值期权,虚值期权,第五章 期权市场及其交易策略,第一节 期权市场概述 第二节 期权价格的特性 第三节 期权交易策略 第四节 期权组合盈亏图的算法,第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值,期权的内在价值(Intrinsic Value): 多方立刻执行期权时可以获得的收益的现值,期权价格(期权价值、期权费)=内在价值+时间价值,看涨期权内在价值＝ 标的资产市场价格 - 期权执行价格（现值）,看跌期权内在价值＝ 期权执行价格（现值） - 标的资产市场价格,,第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值,各类期权的内在价值,第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值,期权的时间价值(Time Value): 在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。

标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大期权价格(期权价值、期权费)=内在价值+时间价值,,第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值,时间价值的影响因素：,时间 价值,有效期的剩余时间,内在价值,标的资产的波动率,期权有效期的剩余时间 对于到期日确定的期权来说，在其他条件不变时， 随着时间的流逝，其时间价值的减小是递增的 当时间流逝同样的长度，期限长的期权时间价值的减小幅度将小于期限短的期权时间价值的减小幅度,标的资产的波动率 波动率是指标的资产收益率的标准差，它反映了标的资产价格的波动状况 标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就越大第二节 期权价格的特性 二、期权价格的影响因素,期权价格的影响因素,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,看涨期权的价值不应该高于标的资产本身的价值 其中：c表示欧式买权的价格，C表示美式买权的价格 看跌期权的价值则不应该高于执行价格 美式： 欧式：,期权价格上限,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——无收益资产欧式看涨期权,组合A： 欧式看涨期权c; 现金Xe-r(T-t),组合B： 标的资产S,执行期权：ST 不执行：X Max（ST，X）,标的资产ST,,,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——有收益资产欧式看涨期权,组合A： 欧式看涨期权c; 现金D+Xe-r(T-t),组合B： 标的资产S,执行期权：Der+ST 不执行：Der+X Max(Der+ST,X+Der),标的资产ST + Der,,,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——无收益资产欧式看跌期权,组合C： 欧式看跌期权p; 标的资产S,组合D： 现金Xe-r(T-t),执行期权：X 不执行：ST Max (ST,X),现金收益X,,,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——有收益资产欧式看跌期权,组合C： 欧式看跌期权p; 标的资产S,组合D： 现金D+Xe-r(T-t),执行期权：X+Der 不执行：ST+Der Max (ST+Der,X+Der),现金收益X+Der,,,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——无收益资产美式看涨期权,,,,组合A： 美式看涨期权C; 现金Xe-r(T-t),组合B： 标的资产S,不提前执行期权： Max（ST，X）,标的资产ST,,提前执行： Sτ-X+Xe-r’(T-τ),,标的资产Sτ,提前执行无收益的美式看涨期权不明智,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——无收益资产美式看跌期权,,,,组合C： 美式看跌期权P; 标的资产S,组合B： 现金Xe-r(T-t),不提前执行期权： Max（ST，X）,现金X,,提前执行： X,,现金Xe-r’(T-τ),无收益的美式看跌期权可以提前执行,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——有收益资产美式看涨期权,假设期权到期前： 标的资产有n个除权日，t1，t2……，tn为除权前的瞬时时刻 在这些时刻之后的收益分别为D1，D2，……，Dn， 在这些时刻的标的资产价格分别为S1，S2，……Sn,在最后一个除权日（tn）提前执行的条件： ti时刻提前执行的条件：,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,期权价格下限——有收益资产美式看跌期权,不能提前执行有收益资产的美式看跌期权的条件：,,第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限,总结：期权价格的上下限,,第二节 期权价格的特性,期权的基本关系总结-1 期权的价值决不为负。

美式期权的价值决不低于欧式期权 距到期日时间长的美式期权的价值决不低于距到期日时间短的同一个美式期权的价值 期权价格等于内在价值加上时间价值 内在价值主要取决于S和X，以及时间和利率、红利等因素； 时间价值则受到有效期、内在价值、波动率、利率的影响,第二节 期权价格的特性,期权的基本关系总结-2 期权的上限： 看涨期权的价值C（c）从不高于标的资产本身的价值S 美式看跌期权的价值P从不高于协议价格X 欧式看跌期权的价值p从不高于协议价格用无风险利率折现的现值Xe-r(T-t) 第二节 期权价格的特性,期权的基本关系总结-3 期权的下限： 欧式期权的下限实际上就是内在价值，时间价值不可能小于零 美式期权：关键在于是否提前执行 无收益资产的美式看涨期权不可能提前执行，C1=c1 有收益资产的美式看涨期权有可能提前执行，但可能性较小，C2≥c2 美式看跌期权有可能提前执行，P≥p，其下限也是美式看跌期权的内在价值 有收益资产的期权价格曲线只要从无收益资产的期权价格曲线稍作改动即可获得,第二节 期权价格的特性 四、期权价格曲线的形状,无收益资产看涨期权价格曲线,r越高、期权期限越长、标的资产价格波动率越大，价格曲线以0点为中心，越往左上方旋转。

期权内在价值也就是期权价格的下限 收益资产看涨期权价格曲线与上图类似，只是把Xe-r(T-t)换成Xe-r(T-t)+D,第二节 期权价格的特性 四、期权价格曲线的形状,无收益资产欧式看跌期权价格曲线,r越低、期权期限越长、标的资产价格波动率越高，看跌期权价值以0为中心越往右上方旋转，但不能超过上限 期权内在价值也就是期权价格的下限,第二节 期权价格的特性 四、期权价格曲线的形状,无收益资产美式看跌期权价格曲线,美式看跌期权价格曲线和欧式看跌期权的价格曲线相似，只是上下限不一样而已 美式看跌期权的上限是X，下限也就是期权的内在价值是X－S第二节 期权价格的特性 五、看涨期权和看跌期权的平价关系,无收益资产欧式期权平价关系,组合B： 欧式看跌期权p; 标的资产S,组合A： 欧式看涨期权c; 现金Xe-r(T-t),,,第二节 期权价格的特性 五、看涨期权和看跌期权的平价关系,有收益资产欧式期权平价关系,组合B： 欧式看跌期权p; 标的资产S,组合A： 欧式看涨期权c; 现金D+Xe-r(T-t),,,第二节 期权价格的特性 五、看涨期权和看跌期权的平价关系,分析：欧式期权平价关系,红利的现值D影响期权的价值； 看涨期权等价于借钱买入股票，并买入一个看跌期权来提供保险。

第二节 期权价格的特性 五、看涨期权和看跌期权的平价关系,无收益资产美式期权平价关系-1,无收益资产的美式看跌期权可能提前执行，P＞p 无收益资产的美式看涨期权提前执行不利，C=c,第二节 期权价格的特性 五、看涨期权和看跌期权的平价关系,无收益资产美式期权平价关系-2,组合B： 美式看跌期权p; 标的资产S,组合A： 欧式看涨期权c; 现金X,,美式看跌期权不提前执行，T时刻： A组合：max(ST,X)+Xer(T-t) -X B组合：max(ST,X) 提前执行，τ时刻： A组合：cτ+Xer(τ-t) B组合：X,,第二节 期权价格的特性 五、看涨期权和看跌期权的平价关系,无收益资产美式期权平价关系-3,美式期权可能提前执行的情况下：,有收益资产美式期权平价关系,第五章 期权市场及其交易策略,第一节 期权市场概述 第二节 期权价格的特性 第三节 期权交易策略 第四节 期权组合盈亏图的算法,期权报价方式:,买全在前，卖权在后 到期月横向水平列出 协议价格纵向列出 期权价格以每单位标的资产的期权价格给出 每份期权合约包含标的股票100股,,,,第三节 期权交易策略 一、差价组合,差价（Spreads）组合: 持有相同期限、不同协议价格的两个或多个同种期权头寸组合（即同是看涨期权，或者同是看跌期权） 主要类型有牛市差价组合、熊市差价组合、蝶式差价组合等。

看涨期权的牛市差价组合： 1:看涨期权多头 2:较高协议价格的看涨期权空头 到期日，现货价格升高对持有者有利牛市差价（Bull Spreads）:,,,,,,,盈 亏,,,,,,,,,,低协议价格的期权盈亏,,高协议价格的期权盈亏,,组合盈亏,,期权到期时的股价,看跌期权的牛市差价组合： 1:看跌期权多头 2:较高协议价格的看跌期权空头,牛市差价（Bull Spreads）:,,,,,,,盈 亏,,,,,,,,,,低协议价格的期权盈亏,,高协议价格的期权盈亏,,组合盈亏,,期权到期时的股价,看涨期权的熊市差价组合： 1:较低协议价格的看涨期权空头 2:看涨期权多头 到期日，现货价格下降对持有者有利熊市差价（Bear Spreads）:,,,,,,,盈 亏,,,,,,,,,,低协议价格的期权盈亏,,高协议价格的期权盈亏,,组合盈亏,,期权到期时的股价,看跌期权的熊市。