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左 国际视野下公司法改革 公司治理制度 认真对待股东权利 ——公司治理在美国和德国n 3 [ 德] 西奥多·鲍姆[ 美] 肯·斯科特”李园园一译 股东是愚蠢并且无奈的，愚蠢在于他们购买了股票，无奈在于他们还期待 回报[ 2 ] 德国主要银行家C a r lF u e r s t e n b e r g ，曾经简明地概括了大企业所面临的主要问 题——公司管理者与外部股东之间存在着利益相左的情况但是投资者为什么或者 应该在他人没有承诺返还本金或支付回报的情况下，把自己的储蓄交给他人并按照 别人的意思使用呢? 答案远不像看起来那么简单，对这一问题的回答涉及到法律规 则、经济体制和市场力量这些复杂因素的相互作用尽管如此，对这一问题作出中 肯解释对于现代经济运转具有重要意义，其发展往往以大公司形成相伴的技术规模 经济发展为基础 在美国，保护管理者控制公司中的股东利益应该成为当代公司法主要目标之一， 法官通常对股东价值最大化重要性持肯定态度关于这一原则的早期经典论述见于 D o d g eV ．F o r dM o t o rC o ( 1 9 1 9 ) 案件：“商业公司主要是为了股东利益组织和运营 的。

董事职权行使也应该以此为目的当代公司治理的主要评论员认为：“美国商 业界通常认为股东价值最大化是合理的目标更有人认为：“公司法制度设计应该 [ 1 ) 该文为最早刊载于《美国比较法》期刊第5 3 期( 2 0 0 5 年冬季号) 同文的缩略稿，该期刊授权 发表本文本文删除了原文中很多具体法律条文和案例索引欲详细了解具体法律规定和案例索引请参 考原文感谢R o nG i l s o n 、R i c h a r dP h i l l i p s 、H e r b e r tH a x 、C h r i s t i a nK i r c h n e r 及2 0 0 2 年1 0 月2 5 日由德 国S a a r l a n d 大学新制度经济学研究中心举办的公司治理研讨会上其他参与者对本文所作的评述 * T h e o d o rB a u m 德国法兰克福大学银行法学院教授 * * K e n n e t hE ．S c o t t 美国斯坦福大学名誉教授，哈佛研究院高级研究员 * * * 中国政法大学民商经济法学院博士生 [ 2 ] L u t zG r a fS c h w e r i nV o nK r o s i g k ，D i eG r o s s eZ e i tD e sF e u e r s ( 1 9 5 7 ) P P ．6 4 6 ～6 4 7 ． 认真对待股东权利焱 主要致力于如何增进股东长期利益，对此不存在其他实质相左意见。

[ 3 ] 在美国实 现以上目的的方法之一就是对公司管理人员和董事课以信义义务，尤其是忠实义务： “当管理者利益同投资者利益发生冲突的时候，管理者利益必须服从投资者利益这 是忠实义务的核心内容4 3 但是美国的实然法律并非这么明朗股东只是公司的所有者而不是资产的所有 者，并且他们对资产的使用也不拥有直接的决定权[ 5 ] 决定权形式上掌控在董事会 手中，在董事对股东利益的忠实义务方面或者鼓励股东加强对董事的控制方面，法 院和立法机构比较仁慈，态度也不够一致特拉华州高等法院，到目前为止美国重 要的公司法域，已经确立了有关尊重董事决议的完备理论，很少会考虑股东价值最 大化理念的含义[ 6 ] 不仅如此，一半以上的州通过了利益相关者法案，允许董事会 考虑其他利益相关者的利益，因此为董事会所有行为提供了正当化的借口，甚至为 抵制行为——反收购措施提供了依据 7 ] 这也是被大多数欧洲大陆立法所采纳的观点，尤其是德国公司法根据德国法， 保护股东利益不是惟一的甚至主要的目的，惟一和主要目的是促进“公司利益” ( “U n t e r n e h m e n s i n t e r e s s e ”) ，这一概念明显是非常宽泛和模糊的。

相关人治理模式的意义何在? 有关这一问题存在实质性争论一些人赞同董事 会应该考虑、或者应该获得授权考虑受到其行为影响的其他冲突利益——股东、债 权人、债务人、管理者、雇员、消费者、供应商、当地社区、环境、国家、公共利 益及全球共同体公司越大，受到影响的主体名目越多[ 8 ] 通过引导公司服务于多 重利益，公司就可以更好地服务于社会整体利益 其他人则倾向认为就公司法而言，应该区别对待股东和其他利益相关者，并提 倡股东利益至上这种观点有两个大前提第一个是消极前提：董事会作为机构没 有资格对利益相关者的冲突利益作出取舍，同时除了个人偏好外也没有明确规则来 [ 3 ) MR o e ：“股东利益最大化规则与工业组织”，载《宾夕法尼亚大学法律评论》2 0 0 1 年第1 4 9 期，第2 0 6 3 页 [ 4 ] F ．E a s t e r b r o o k 和nF i s c h e ：《公司法的经济结构》，剑桥并购：哈佛大学出版社1 9 9 1 年版， 第1 0 4 页；S ．B a i n b r i d g e ：《公司法与经济学》，基金会出版社2 0 0 2 年版，第4 1 9 ～4 2 9 页。

[ 5 ] 我们主要考察大型企业主要形式的公众公司，但是很多探讨的问题也可以适用于其他法律主体 形式包括有限责任公司( L L c ) 、有限合伙、合作社、共同基金和其他非营利机构 [ 6 ] 特拉华州法院严格保护股东利益的态度只有在公司通过收购拍卖控制权这种罕见的情况下，才 会十分明确 [ 7 ] L B e e h u k 和八F e r r e l l ：“联邦主义与公司法：保护管理者免受收购威胁之竞争”，载《哥伦比 亚法律评论》1 9 9 9 年第9 9 期 [ 8 ] MB l a i r 和L ．S t o u t ：“公司法的团队生产理论”，载《弗吉尼亚法律评论》1 9 9 9 年第8 5 期； RG r e e n ：“作为利益相关者的股东”，载W a s h i n g t o n & L e e ：《法律评论》1 9 9 3 年第8 5 期；L ．M i t c h e l ： “执行公司利益相关者法律的理论和现实框架”，载《德克萨斯州法律评论》1 9 9 2 年第7 0 期 3 0 1 ．I Z 国际视野下公司法改革 规范取舍这类决策属于政治决策范畴的内容第二个前提是积极前提：由于股东 对于维系公司效率起着特殊和关键的作用，因此股东对于企业运转而言作用不可忽 ．视，同时股东又最容易遭受公司有效控制者的盘剥。

需要对这些问题进行进一步分 析，我们将在接下来的部分展开论述 但本文无意参与公司治理不同模式的实证讨论或者创建有关新理论，已有的模 式包括：股东本位模式、管理者本位模式、利益相关者本位模式和其他诸如此类的 模式[ 9 ] 我们想澄清股东本位模式的真正要求，并且对美国和德国距离这种要求的 差别作出评价赞同以上某种模式的学者可以根据自己的目标来理解本文，但是我 们坚信经过认真审视，大多数人会认为目前的规则混合状态矛盾重重，效率低下 这篇文章主要以两个国家的律师和经济学家为读者对象，因此我们力图对法律制度 进行简明易懂描述，突出规则的相同点和不同点，进而得出这些制度在实践和理论 中运作的结论性判断 公司治理的作用 “公司治理”可以，有时候的确被宽泛地定义为包含所有与公司决议有关的机 制根据这种提法，公司治理概念不仅包括股东控制权，还包括债券持有人的合同 协议和申请公司破产的权力，公司同雇员和消费者及供应商签订的合同、国家主管 机关发布的规章及立法机关颁布的法律更为复杂的问题在于，公司的决议很大程 度上受不同交易市场环境及所处社会和文化准则的影响 我们希望对问题的阐述更具针对性，因此更多关注外部小股东、为什么其与其 他利益相关者之间存在本质不同。

1 0 ] ①我们考察股东对于公司请求权的特殊性以及 为什么对他们的保护对社会来讲是至关重要的②从代理成本理论角度考虑小股东 面I 临的特殊问题最后探讨解决这些问题的不同法律机制 股权的性质 外部股东同其他利益相关者的区别在于：股东请求权的顺位靠后，具有剩余请 求权的特征并且难以界定；因此，股权无法通过合同的方式获得保护股权只有在 其他所有优先权，包括债权人本金和利息、雇员工资、供应商债权和国家税收获得 支付以后，才能够在其他剩余财产上实现股东作为剩余风险承担者的事实非常关 [ 9 ] 除以上引用的文章外，近期有关文献可参考：SB a i n b r i d g e ：“趋同论辩中的董事与股东本 位”，载《跨国律师》2 0 0 2 年第1 6 期；MD o o l e y ：“公司治理的两种模式”，载《商法》1 9 9 2 年第4 7 期；P ．D a v i e s ：《公司法介绍》，牛津大学出版社2 0 0 2 年版；F ．K u e b l e r ：G e s e l l s e h a f t r e c h t ，1 9 9 8 ． E l O ；这一论题源于K ．S c o t t 《公司治理与东亚》一文，收录于八H a r w o o d 、RL i t a n 和MP o — m e r l e a n o 主编：《金融市场与发展》，华盛顿B r o o k i n g s 出版社1 9 9 9 年版。

认真对待股东权利蕊 键；他们对公司的投资一定程度上保证了固定和优先请求权根据相关合同条款获得 在先支付，同时也保证了公司可以围绕生产的其他投入签订更为优惠的合同条款 股权不仅最后实现，而且没有固定的实现数额；因此他们与公司的合同是非常不完 备的，既没有对投资回收定有明确期限也没有约定的回报率这种情况使股东很容 易受到公司控制人的盘剥 因此，对于市场经济来说建立减少外部股权投资者脆弱性的机制就显得格外重 要这些制度可以扩大生产性投资的资本，对于亟需实现规模经济和范围经济的大 规模企业来说至关重要对于产权脆弱和公司治理机制不够完善的新兴国家来说， 商业企业发展更多依靠来自创始成员，关联企业，个人关系而获得内部股权资本 外部资本是非常有限和昂贵的，对这一现象已经有所解释[ 1 1 3 除此之外，只有多元化投资的外部股东——对公司没有其他请求权——才会将 公司价值最大化作为惟一目标在竞争环境下，社会价值通过公司价值最大化得以 实现( 在国家所认可的社会规则限度内) ，与此同时，总体上提高了经济效率并增加 了社会财富其他利益相关人( 管理者、雇员、消费者、供应商、债权人) 同公司 交易的侧重点一般通过合同法来界定和执行；一般而言，他们不会也不需要依靠公 司治理机制来获得保护。

小股东和代理成本 先来探讨外部小股东脆弱性的具体问题A d o l fB e r l e 和G a r d n e rM e a n s 在他们 合著的《现代公司和私有财产》一书中，将小股东问题描述为发生在大型公众公司 中所有权和控制权分离现象 1 2 3M i c h a e lJ e n s e n 和W i l l i a mM e c k l i n g 在4 0 年前发表 而至今仍以高引用率著称的《企业理论：管理者行为、代理成本和所有者结构》一 文中，将这一问题界定为本人( 股东) 和代理人( 管理者) 之间的利益冲突 1 3 3 基 本问题在于代理人和管理者得到本人和投资者的授权对其资产和资本进行管理，对 受托资产和资本的使用应该用于提升所有者利益而不是代理人的私人利益 申言之，在商业公司研究背景下，对股权投资者利用的方式很多公司控制 人——可能是管理者也可能是大股东——可以为了自己利益利用公司资产和收入， 这是最近A d e l p h i a 和T y c o 案中所采用的手法接下来将考察投资者被利用更为常 见的方式传统的利益冲突情形常被看作“控制。