财务管理学课件第六章长期投资决策.ppt

第六章 长期投资决策l第一节第一节   长期投资决策需要考虑的重要因素长期投资决策需要考虑的重要因素l第二节第二节   长期投资决策的主要评价指标长期投资决策的主要评价指标l第三节第三节   特殊情况下的投资决策特殊情况下的投资决策l第四节第四节   风险情况下的投资决策风险情况下的投资决策第一节投资决策需要考虑的两个重要因素第一节投资决策需要考虑的两个重要因素l一，货币的时间价值一，货币的时间价值l二，现金流量二，现金流量l使用现金流量的原因使用现金流量的原因–投资决策需要计算货币的时间价值投资决策需要计算货币的时间价值–利润具有太大的主观性利润具有太大的主观性–投资项目的现金流动状况比盈亏状况更重要投资项目的现金流动状况比盈亏状况更重要为什么应以现金流量而不为什么应以现金流量而不是以利润为基础？是以利润为基础？二、现金流量二、现金流量lA、、现金流量的构成与计算现金流量的构成与计算l项目从筹建到报废现金流入与流出的总称项目从筹建到报废现金流入与流出的总称l（一）现金流出（一）现金流出l1，固定资产投资，固定资产投资l2，垫支的营运资金投资，垫支的营运资金投资l3，付现的营运成本，付现的营运成本=成本成本-折旧折旧l（二）现金流入（二）现金流入l1，销售收入，销售收入l2，固定资产的残值净流入，固定资产的残值净流入l3，营运资金投资的收回，营运资金投资的收回l （（三）现金净流量＝现金流入量－现金流出量三）现金净流量＝现金流入量－现金流出量l营业现金净流量营业现金净流量＝营业收入－付现成本＝营业收入－付现成本＝营业收入－（营业成本－折旧）＝营业收入－（营业成本－折旧）＝利润＋折旧＝利润＋折旧折旧与现金流量相关吗？折旧与现金流量相关吗？B，，现金流量计算须注意问题现金流量计算须注意问题l（（一）沉入成本：与投资决策无关一）沉入成本：与投资决策无关l（二）机会成本（二）机会成本  ：资产的潜在收入应看：资产的潜在收入应看作是使用该资产的成本作是使用该资产的成本l（三）怎样计算营运资金的投入？（三）怎样计算营运资金的投入？                     l本年营运资金垫支增加额本年营运资金垫支增加额=l        本年营运资金需用额本年营运资金需用额-上年营运资金上年营运资金l本年营运资金垫支增加额本年营运资金垫支增加额=l      本年流动资产增加额本年流动资产增加额-本年流动负债增加额本年流动负债增加额 l例、华美公司化了例、华美公司化了15万元进行了一次市场调查，发现万元进行了一次市场调查，发现A款皮鞋具有相当的市场潜力。

如果生产款皮鞋具有相当的市场潜力如果生产A款皮鞋，款皮鞋，可利用公司的闲置厂房可利用公司的闲置厂房,但要投资但要投资100万元购置设备，万元购置设备，估计可用估计可用5年年,如果不生产该产品如果不生产该产品,厂房可出租厂房可出租,每年的每年的租金收入租金收入10万元万元.估计生产该产品后估计生产该产品后,一开始的营运资一开始的营运资金总投资为金总投资为10万元万元,而每年的净营运资金如下而每年的净营运资金如下:l第一年第一年      第二年第二年     第三年第三年      第四年第四年       第五年第五年l10万万             15              25              20               015万是沉没成本万是沉没成本每年每年10万租金是机会成本万租金是机会成本营运资金投入如何计算营运资金投入如何计算?即时即时   第一年第一年     第二年第二年       第三年第三年      第四年第四年        第五年第五年-10         0               -5               -10             +5                +20B、、现金流量计算必须注意的问题现金流量计算必须注意的问题l(四四)现金流量的税后考虑现金流量的税后考虑l1.投资支出的现金流量与所得税无关投资支出的现金流量与所得税无关l2.营业现金流量与税有关营业现金流量与税有关l税前现金流量税前现金流量=税前利润税前利润+折旧折旧l税后现金流量税后现金流量=税后利润税后利润+折旧折旧＝＝（营业收入－营业成本）（营业收入－营业成本）×（（1－所得税率）＋折旧－所得税率）＋折旧＝（营业收入－付现成本－折旧）＝（营业收入－付现成本－折旧）×（（1－所得税率）＋折旧－所得税率）＋折旧＝营业收入＝营业收入× （（1－所得税率）－付现成本－所得税率）－付现成本×（（1－所得税率）＋折－所得税率）＋折旧旧×所得税率所得税率=(营业收入－付现成本营业收入－付现成本) × （（1－所得税率）－所得税率） ＋折旧＋折旧×所得税率所得税率l税后现金流量税后现金流量= l税前现金流量税前现金流量× （（1－所得税率）－所得税率） ＋折旧＋折旧×所得税率所得税率l注意注意:l税前现金流量与税后现金流量之间的关系税前现金流量与税后现金流量之间的关系折旧是税后现金流量的相关因素折旧是税后现金流量的相关因素折旧的抵税作用折旧的抵税作用不同的折旧模式对不同的折旧模式对税后现金流量的影响税后现金流量的影响?加速折旧法下的税后现金流量加速折旧法下的税后现金流量>直线折旧法下的现金流量直线折旧法下的现金流量    (项目开始前几年项目开始前几年)折旧的影响折旧的影响l 例例 收入收入100元，付现成本元，付现成本50元，所得税率元，所得税率40%，如折旧分别为，如折旧分别为20与与40元，求现金流与净元，求现金流与净利利l 1，折旧为，折旧为20元元l   净利净利=（（100-50-20）（）（1-0.4））=18元元l 现金流现金流=18+20=38元元l             =(100-50) （（1-0.4））+20× 0.4=38l2，折旧为，折旧为40元元l净利净利=（（100-50-40）（）（1-0.4））=6元元l 现金流现金流=6+40=46元元l             =(100-50) （（1-0.4））+40× 0.4=463.3.项目结束时的现金流量与税的关系项目结束时的现金流量与税的关系项目结束时的现金流量与税的关系项目结束时的现金流量与税的关系l(1)营运资金的回收与税无关营运资金的回收与税无关l(2)残值的现金流量与税有关残值的现金流量与税有关l残值税后现金流量残值税后现金流量=设备出售收入－资本利得设备出售收入－资本利得×税率税率l                                l资本利得资本利得(损失损失)=设备出售收入－设备预留设备出售收入－设备预留(帐面帐面)残值残值l例例.某设备帐面残值某设备帐面残值200,最终出售收入最终出售收入600,则则l残值税后现金流量残值税后现金流量=600 －－(600 －－200) ×30%=480l     若设备帐面残值若设备帐面残值200,最终出售收入最终出售收入100,则则l残值税后现金流量残值税后现金流量=100 －－(100 －－200) ×30%=130l                            案例分析一案例分析一案例分析一案例分析一: :金田公司准备购置一部机器金田公司准备购置一部机器金田公司准备购置一部机器金田公司准备购置一部机器, ,有关资料如下有关资料如下有关资料如下有关资料如下: :l购置成本购置成本       200万万l安装费安装费             30万万l运费运费                 20万万l增加存货增加存货         25万万l增加应付帐款增加应付帐款   5万万l预计寿命预计寿命           4年年l预计四年后的残值预计四年后的残值    10万万l销售收入销售收入                200万万l付现成本付现成本                120万万l预计四年后该机器的出售价预计四年后该机器的出售价  20万万l税率税率                           30%怎样测算怎样测算各阶段的现金流量各阶段的现金流量?分析分析:l初始投资支出初始投资支出=200+30+20+(25-5)=270l营业现金流量营业现金流量l=(200-120) ×(1-30%)+60× 30%=74l终结现金流量终结现金流量l营运资金回收营运资金回收                                            20l残值现金流量残值现金流量=20-(20-10) × 30%=        1737案例分析二案例分析二案例分析二案例分析二: :元华公司是一个生产球类制品元华公司是一个生产球类制品元华公司是一个生产球类制品元华公司是一个生产球类制品的厂家的厂家的厂家的厂家, ,现欲生产保龄球现欲生产保龄球现欲生产保龄球现欲生产保龄球, ,有关资料如下有关资料如下有关资料如下有关资料如下: :l1花了花了60000元元,聘请咨询机构进行市场调查聘请咨询机构进行市场调查l2.保龄球生产可利用公司一准备出售的厂房保龄球生产可利用公司一准备出售的厂房,该厂房目前该厂房目前市场价市场价50000l3.保龄球生产设备购置费保龄球生产设备购置费110000,使用年限使用年限5年年,税法规定税法规定残值残值10000,直线法折旧直线法折旧,预计预计5年后出售价为年后出售价为30000l4.预计保龄球各年的销量依次为预计保龄球各年的销量依次为:5000,8000,12000,10000,6000.单价第一年单价第一年20元元,以后每以后每年以年以20%增长增长;单位付现成本第一年单位付现成本第一年10元元,以后随着原材以后随着原材料价格的上升料价格的上升,单位成本将以每年单位成本将以每年10%增长增长.l5.生产保龄球需垫支流动资金生产保龄球需垫支流动资金,第一年初投第一年初投10000元元,以后以后按销售收入按销售收入10%估计流动资金需要量估计流动资金需要量l6.税率税率34%.分析分析l年份年份   销售量销售量   单价单价   销售收入销售收入    单位成本单位成本  成本总额成本总额l1         5000个个     20       100000           10            50000l2         8000         20.4    163200           11            88000l3         12000       20.81   249720          12.1         145200l4         10000       21.22   212200          13.31       133100l5           6000       21.65   129900          14.64        87840收入与成本预测表收入与成本预测表分析各阶段现金流量分析各阶段现金流量l初始投资额初始投资额=11+5+1=17(调研费属沉没成本调研费属沉没成本)l各营业年的现金流量各营业年的现金流量l项目项目                    第一年第一年    第二年第二年    第三年第三年      第四年第四年     第五年第五年l销售收入销售收入                  100000     163200     249720    212200     129900l付现成本付现成本                    50000       88000     145200   133100        87840l折旧折旧                            20000       20000      20000    20000          20000l营业现金流量营业现金流量            39800       56432       75783      59006      34560l年末垫支流动资金年末垫支流动资金    10000       16320      24970      21220        0             l垫支流动资金变动额垫支流动资金变动额    0             6320      8650         -3750      -21220l营运资金投入营运资金投入                0             -6320    -8650        3750         21220l各年现金流量各年现金流量             39800       50112      67133     62756       55780第五年末的残值现金流量第五年末的残值现金流量l残值现金流量残值现金流量=30000-(30000-10000)34%l                        =23200l 012345-170000398005011267133627565578023200第二节第二节 投资决策的常用评价指标投资决策的常用评价指标（一）未考虑货币时间价值的基本指标（一）未考虑货币时间价值的基本指标¡ 投资回收期投资回收期¡平均报酬率平均报酬率    （二）考虑货币时间价值的基本指标（二）考虑货币时间价值的基本指标¡净现值（净现值（NPV））¡现值指数（现值指数（PI））¡内含报酬率（内含报酬率（IRR））（一）未考虑货币时间价值的基本指标（一）未考虑货币时间价值的基本指标              投资回收期（投资回收期（payback period，，PP））1、、计算计算①①每年营业现金流量相等，则每年营业现金流量相等，则投资回收期投资回收期=初始投资额初始投资额/年现金净流量年现金净流量 ②②每年营业现金流量不等时，则先计算各年末尚未回每年营业现金流量不等时，则先计算各年末尚未回收的投资额，然后计算出投资回收期收的投资额，然后计算出投资回收期投资回收投资回收期期2、分析方法：、分析方法：投资回收期越短的投资项目越好投资回收期越短的投资项目越好3、优点：、优点： ①①计算简单，便于理解；计算简单，便于理解；                   ②②考虑现金的快速回收，一定程度上考虑了考虑现金的快速回收，一定程度上考虑了风险状况；风险状况；4、缺点：、缺点： ①①没有考虑货币时间价值；没有考虑货币时间价值；                   ②②忽视投资回收之后的现金流量，（急功近忽视投资回收之后的现金流量，（急功近利）偏爱短线项目。

利）偏爱短线项目最最本质的缺陷本质的缺陷可以计算折现可以计算折现还本期还本期例如：例如：A、、B、、C三个投资项目的决策三个投资项目的决策180018004200420050405040合计合计4600600600030003460060060003000132403240246006001200（（1800））1180018001（（12000））（（9000））（（20000））0现金流现金流净收益净收益现金流现金流净收益净收益现金流现金流净收益净收益C项目项目B项目项目A项目项目期间期间回收期：A、B、C三个投资项目lA项目的投资回收期＝项目的投资回收期＝1＋（＋（20000－－11800））/13240＝＝1.61934 （年）（年）lB项目的投资回收期＝项目的投资回收期＝2+(9000-1200-6000)/6000=2.3（年）（年）lC项目的投资回收期＝项目的投资回收期＝l12000/4600＝＝2.6087 （年）（年）（一）未考虑货币时间价值的基本指标（一）未考虑货币时间价值的基本指标l2、平均报酬率、平均报酬率  ARRl平均报酬率＝平均报酬率＝             平均现金流量平均现金流量                      初始投资额初始投资额分析方法：分析方法：应用平均报酬率法必须确定一个基准报酬率：应用平均报酬率法必须确定一个基准报酬率：–平均报酬率平均报酬率>基准报酬率，应接受该项目；基准报酬率，应接受该项目；–平均报酬率平均报酬率<基准报酬率，应拒绝该项目基准报酬率，应拒绝该项目。

–平均报酬率越高的投资项目越好平均报酬率越高的投资项目越好l缺点：缺点：l            没有考虑货币时间价值没有考虑货币时间价值再看：A、B、C三个投资项目的决策180018004200420050405040合计4600600600030003460060060003000132403240246006001200（1800）1180018001（12000）（9000）（20000）0现金流净收益现金流净收益现金流净收益C项目B项目A项目期间（二）考虑货币时间价值的基本指标l净现值（净现值（NPV））l现值指数（现值指数（PI））l内含报酬率（内含报酬率（IRR））1、净现值、净现值（（Net Present Value,NPV））l概念：概念：按照一定的折现率，将项目各年的现金流量贴现到项目按照一定的折现率，将项目各年的现金流量贴现到项目期初的总现值与初始投资额之差期初的总现值与初始投资额之差l定义式：定义式：                                                              l判断准则：判断准则： NPV>0，，接受该项目接受该项目                  NPV<0，，拒绝该项目拒绝该项目l 多个投资项目比较时，多个投资项目比较时，NPV最大最大对对一个企业可行的项一个企业可行的项目，对另外企业也肯目，对另外企业也肯定可行吗？定可行吗？不同的企业对同样的投资项目会有不同的净现值不同的企业对同样的投资项目会有不同的净现值净现值的经济本质 某投资者似准备投资于一个投资额为某投资者似准备投资于一个投资额为20000元的元的A项项目，项目期限目，项目期限4年，期望投资报酬率为年，期望投资报酬率为10%，每年能获，每年能获取现金流量取现金流量7000元。

则：元则：           如果该投资者将所得的现金流量分为两个部分：一部如果该投资者将所得的现金流量分为两个部分：一部分作为分作为10%的基本报酬，剩余部分为超报酬那么，该的基本报酬，剩余部分为超报酬那么，该投资者不仅可达到期望达到的报酬率，还能获取折现值投资者不仅可达到期望达到的报酬率，还能获取折现值等于等于2189.30元的超报酬元的超报酬净现值（NPV）与贴现率k的关系：l1））NPV与与贴现率贴现率k成反比；成反比；                                          2）净现值曲线与）净现值曲线与贴现率贴现率k轴有一交点轴有一交点净现值的计算净现值的计算l假设贴现率为假设贴现率为10%lNPV（（A））=11800（（P/F，，10%，，1））l                   +13240（（ P/F，，10%，，2））-20000l                   =21662-20000=1662lNPV（（C））=4600（（P/A，， 10%，，3））-12000l                   =11440-12000=-560l选选A项目项目分析思考分析思考l某公司有一投资项目的某公司有一投资项目的A A方案有关资料如下：项目原方案有关资料如下：项目原始投资始投资650650万元，其中：固定资产投资万元，其中：固定资产投资500500万元，流万元，流动资金投资动资金投资100100万元，其余为无形资产投资。

全部投万元，其余为无形资产投资全部投资的来源均为自有资金该项目建设期为资的来源均为自有资金该项目建设期为2 2年，经营年，经营期为期为1010年，除流动资金投资在项目完工时投入外，年，除流动资金投资在项目完工时投入外，其余投资均于建设起点一次投入固定资产的寿命其余投资均于建设起点一次投入固定资产的寿命期为期为1010年，按直线法计提折旧，期满有年，按直线法计提折旧，期满有4040万元的净万元的净残值；无形资产从经营年份起分残值；无形资产从经营年份起分1010年摊销完毕；流年摊销完毕；流动资产于终结点一次收回，预计项目投产后，每年动资产于终结点一次收回，预计项目投产后，每年发生的相关营业收入和付现成本分别为发生的相关营业收入和付现成本分别为380380万元和万元和129129万元，所得税税率为万元，所得税税率为33%33%l 要求：按要求：按14%14%的行业基准折现率计算的行业基准折现率计算A A方案的净现方案的净现值，并评价该方案是否可行值，并评价该方案是否可行 净现值的评价lNPV的优点：的优点：l充分考虑了资金的时间价值；充分考虑了资金的时间价值；l运用了一项方案所有的现金流量；运用了一项方案所有的现金流量；l按企业的资金成本或要求达到的最低收益率贴现按企业的资金成本或要求达到的最低收益率贴现l因此，因此， NPV能够选出股东财富最大化的项目能够选出股东财富最大化的项目l还可以根据需要来改变贴现率进行敏感性分析还可以根据需要来改变贴现率进行敏感性分析lNPV的缺点：的缺点：lNPV属于绝对数的决策指标，容易犯属于绝对数的决策指标，容易犯“贪大求全贪大求全”的毛病的毛病l不能揭示投资项目实际报酬率不能揭示投资项目实际报酬率l必须首先确定项目的贴现率必须首先确定项目的贴现率2、现值指数（、现值指数（ Profitability Index，，PI））l是用项目未来现金净流量现值与初始投资额之比来是用项目未来现金净流量现值与初始投资额之比来衡量项目经济效益的一种方法，又称获利能力指数。

衡量项目经济效益的一种方法，又称获利能力指数•判别准则：判别准则：PI>1，，应接受该项目；应接受该项目；NPV >0PI<1，，应拒绝该项目；应拒绝该项目；NPV < 0现值指数的计算lPI（A）= =1、083lPI（C）= =0、953l选择A项目21662200001144012000获利指数的评价•考虑了资金的时间价值和项目的全部现金流量；考虑了资金的时间价值和项目的全部现金流量；•现值指数法是一个现值指数法是一个相对指标相对指标，反映投资的效率；，反映投资的效率；而净现值法是一个而净现值法是一个绝对指标绝对指标，反映投资的效益反映投资的效益•对于单个项目，两者的结论一致对于单个项目，两者的结论一致•互斥项目的比较，结论矛盾时，应该以净现值为准互斥项目的比较，结论矛盾时，应该以净现值为准•在资金总量有限的情况下，现值指数可解决独立项目的优在资金总量有限的情况下，现值指数可解决独立项目的优先排序先排序3、内部报酬率Internal Return Rat（IRR）l概念：净现值为零时的折现率。

概念：净现值为零时的折现率l定义式：定义式：             ∑各年的现金流量各年的现金流量 ×复利现值系数复利现值系数—投资额投资额=0l          l判断准则：判断准则：                                                      IRR≥k, 项目可行；项目可行；                                   lIRR＜＜k, 拒绝项目拒绝项目 选择选择IRR最大的项目吗？最大的项目吗？内部收益率（IRR）的计算l（（1）每年现金流量相等年金）每年现金流量相等年金l   则年金（则年金（P/A，，IRR，，n））=原投资额原投资额l l（（P/A，，IRR，，n））=                                l  l 查表，用内插法查表，用内插法l如上例如上例C项目，项目，l4600 （（P/A，，IRR，，3））=12000l（（P/A，，IRR，，3））=2.609l8%           2.577lIRR          2.609              l7%           2.624原投资额原投资额年金年金IRR=7、、4%内部收益率（内部收益率（IRR））的计算的计算l（（2）每年现金流量不相等）每年现金流量不相等l     先用试算法先用试算法l用用i测试，若测试，若NPV(i)>0,提高贴现率为提高贴现率为rl用用r测试，若测试，若NPV(r)<0，，l     再用内插法再用内插法，如上例A中，lNPV（16%）=11800*0.862+13240*0.743-20000=8.92lNPV(17%) =11800*0.855+13240*0.731-20000=-245.8lIRR=16.04%IRR的评价lIRR的优点的优点lIRR是相对指标，能够清晰反映投资项目的真实回报率是相对指标，能够清晰反映投资项目的真实回报率lIRR的缺点的缺点l现金流量多次改变符号现金流量多次改变符号,IRR可能会存在着若干，影响项目评价可能会存在着若干，影响项目评价l假定了现金流量再投资产生的利润率与该项目的假定了现金流量再投资产生的利润率与该项目的IRR相同，此相同，此假定具有很大的主观性假定具有很大的主观性l互斥项目评价时，互斥项目评价时，IRR与与NPV结论可能矛盾结论可能矛盾——规模问题规模问题P260——现金流量的时间序列问题现金流量的时间序列问题P260案例案例1：非常规的现金流量：非常规的现金流量 Non-conventional Cash Flowsl假如某投资项目的初始成本为假如某投资项目的初始成本为 $90,000 ，，并且它将产生如下现金流量并且它将产生如下现金流量:–第第1年年: 132,000–第第2年年: 100,000–第第3年年: -150,000l可接受的最低回报率为可接受的最低回报率为 15%.l我们能否接受这一项目我们能否接受这一项目?IRR和NPV的计算结果NPV=13200*0.87+100000*0.769-150000*0.658-90000=1538                      +                             -                       -90000=0IRR=10.11%IRR=42.66%13200(1+IRR)100000(1+IRR)2150000(1+IRR)3如何决策？如何决策？进一步的进一步的NPV 和和IRR分析分析IRR = 10.11% and 42.66%l在必要报酬率为在必要报酬率为15%的情况下，的情况下， NPV >0，，IRR、NPV决策规则的总结1：l非常规方案，非常规方案，IRR存在多个收益率的缺陷存在多个收益率的缺陷l此时，应该根据此时，应该根据NPV决策决策案例案例2：互斥项目的的决策：互斥项目的的决策60.7464.05NPV22.17%19.43%IRR20032523253251-400-5000项目项目 B项目项目 A时期时期两个项目的必两个项目的必要报酬率都是要报酬率都是 10%.我们应该采纳我们应该采纳哪一个项目呢哪一个项目呢?A A 项目的项目的IRR = 19.43%IRR = 19.43%B B项目的项目的 IRR = 22.17%IRR = 22.17%在交点处在交点处 11.8%11.8%，，A A、、B B项目的项目的NPVNPV相同相同注意：贴现率的改变会导致各个项目NPV的选择顺序发生变化IRR、NPV决策规则的总结2：lNPV解决了任何一点贴现率下什么项目最优的问题，解决了任何一点贴现率下什么项目最优的问题，l对于互斥项目，应该始终根据对于互斥项目，应该始终根据NPV决策比较决策比较适当；适当；可以可以运用差量分析法，计算差量运用差量分析法，计算差量IRR、、差量差量NPV，，判断结果与直接运用判断结果与直接运用NPV结论一致。

结论一致对于互斥项目的评价是否有其对于互斥项目的评价是否有其他方法？他方法？互斥项目的分析举例互斥项目的分析举例l                      投资额投资额              1-8年年现金流量年年现金流量l项目项目 1                1000                        216l项目项目2                2000                         403l若资金成本为若资金成本为8%，应选择哪个项目？，应选择哪个项目？lNPV1=216（（P/A，， 8%，，8））-1000=241lNPV2=403（（P/A，， 8%，，8））-2000=316    选选2lIRR1=14%lIRR2=12%                                      选选1吗？吗？项目项目2-1           1000                        187NPV（（2-1））=75IRR（（2-1））=10%       选选2，差量分析与，差量分析与NPV结论一致结论一致NPV、、IRR和和PI的比较总结的比较总结l共同点：共同点：–都考虑了资币的时间价值；都考虑了资币的时间价值；–都考虑了投资项目的全部现金流量；都考虑了投资项目的全部现金流量；–对单个项目，它们都给出相同的评价结论。

对单个项目，它们都给出相同的评价结论l不同点：不同点：–理论上，净现值是最好的评价方法，它有助于选出企业理论上，净现值是最好的评价方法，它有助于选出企业价值最大的项目；价值最大的项目；–PI的优点在于资金受到限制时，能进行优先排序的优点在于资金受到限制时，能进行优先排序–IRR只适用于单个项目的评价，对于互相排斥的项目，应只适用于单个项目的评价，对于互相排斥的项目，应采用增量分析的方法采用增量分析的方法投资决策指标（示例）投资决策指标（示例）l某某投投资资项项目目初初始始投投资资为为350350万万元元，，第第一一年年经经 营营现现金金流流量量为为5050万万元元，，第第二二年年至至第第五五年年经经营营现现金金流流量量为为100100万万元元项项目目寿寿命命期期为为5 5年年，，固固定定资资产产残残值值为为5050万万元元假假定定贴贴现现率率为为1010％％，，求求NPVNPV和和IRRIRR，，并对此项目取舍作出决策并对此项目取舍作出决策投资决策指标（示例）投资决策指标（示例）课堂练习课堂练习l为改善盈利，公电公司打算购置一台先进的电脑库为改善盈利，公电公司打算购置一台先进的电脑库存记录系统，该系统不但可以节省人力成本并降低存记录系统，该系统不但可以节省人力成本并降低发生人为错误的机会。

该系统的寿命周期为发生人为错误的机会该系统的寿命周期为5年，年，公电预期在这公电预期在这5年中，因添置该系统而增加的税前年中，因添置该系统而增加的税前及未扣除折旧的盈利为每年及未扣除折旧的盈利为每年100万此外，由于该万此外，由于该系统使公司拥有更准确的产品库存记录，公司的产系统使公司拥有更准确的产品库存记录，公司的产品平均库存量可减少品平均库存量可减少50万元公电采用直线法折旧，万元公电采用直线法折旧，该系统该系统5年后没有残值，据公电估计，年后没有残值，据公电估计，5年后该系统年后该系统也没有市场价值公电的税率和要求的回报率分别也没有市场价值公电的税率和要求的回报率分别为为15.5%及及15%你认为公电最多愿意花多少钱来你认为公电最多愿意花多少钱来购置一台这样的电脑库存记录系统？购置一台这样的电脑库存记录系统？l(100+50)*(1-15.5%)+(x/5)*15.5%(P/A,15%,5)=x互斥项目选择的方法互斥项目选择的方法l方法一，直接比较净现值方法一，直接比较净现值l方法二，计算差量内部回报率方法二，计算差量内部回报率l方法三，计算差量净现值方法三，计算差量净现值上述方法应用的前提条件是上述方法应用的前提条件是什么？（使用年限要相同）什么？（使用年限要相同）第三节第三节 特殊情况的投资决策特殊情况的投资决策l特点：互斥投资方案的可使用年限不同特点：互斥投资方案的可使用年限不同                         怎样决策？怎样决策？直接比较净现值？直接比较净现值？差量净现值？差量净现值？例：不等年限投资项目的选优例：不等年限投资项目的选优l长河集团正在考虑以下两个项目：长河集团正在考虑以下两个项目：l软件科技软件科技        -100        60      60 l天然食品天然食品        -100       33.5    33.5     33.5      33.5l假定贴现率为假定贴现率为10%，长河集团应选择哪个项目，长河集团应选择哪个项目？？      方法之一：最小公倍数法方法之一：最小公倍数法l要点：将不同年限调整为相同年限。

要点：将不同年限调整为相同年限例如软件项目例如软件项目l     -100        60            -40             60              60   NPV软件软件=60×0.909-40 × 0.826+60 × 0.751+60 × 0.683-100=7.54NPV天然天然=33.5×3.17-100=6.19选择软件项目选择软件项目该该方法的缺陷？（仅适方法的缺陷？（仅适用于使用年限较短的）用于使用年限较短的）NPV软件（软件（2年）年）=60 × 1.736-100=4.16方法之二：年均净现值法方法之二：年均净现值法l要点：将净现值平均分摊到各年要点：将净现值平均分摊到各年l年均净现值年均净现值=净现值净现值年金现值系数年金现值系数（软件）年均净现值（软件）年均净现值=4.16/1.736=2.396（天然）年均净现值（天然）年均净现值=6.19/3.17=1.953选择软件项目选择软件项目投资决策投资决策分析案例分析案例l公开玩具公司是专门制造不同种类儿童玩具的生公开玩具公司是专门制造不同种类儿童玩具的生产商市场部的主管王一山在一次公司会议中指产商。

市场部的主管王一山在一次公司会议中指出，他们花了出，他们花了$150,000$150,000做了一项儿童玩具的市场做了一项儿童玩具的市场调查，根据此调查的结果，在明年初，「布袋公调查，根据此调查的结果，在明年初，「布袋公仔」将会是玩具市场中的一个商机所以王一山仔」将会是玩具市场中的一个商机所以王一山主张公司应购置更新型的生产器材来生产此类型主张公司应购置更新型的生产器材来生产此类型玩具，这样更能使公司的生产成本下降，从而增玩具，这样更能使公司的生产成本下降，从而增加市场竞争力接着，王一山建议了二部新型的加市场竞争力接着，王一山建议了二部新型的生产器材，以供公司考虑选择其一根据王一山生产器材，以供公司考虑选择其一根据王一山的分析，该两部生产器材的寿命期限各有不同，的分析，该两部生产器材的寿命期限各有不同，若购入了任何一部器材，其税后之现金流量分别若购入了任何一部器材，其税后之现金流量分别如下：如下： l该公司的要求回报率为为该公司的要求回报率为为12%12%l若该公司购入了以上任何一部器材，公司必须需要多些若该公司购入了以上任何一部器材，公司必须需要多些空间作为安放该器材和生产之用空间作为安放该器材和生产之用。

王一山王一山建议公司可利建议公司可利用一间已空置多年的货仓作为生产之用，因为公司从没用一间已空置多年的货仓作为生产之用，因为公司从没有任何意图把这个空置货仓租出或作其它用途有任何意图把这个空置货仓租出或作其它用途  0 0-$10,000,000-$10,000,000-$10,000,000-$10,000,0001 11,000,0001,000,0008,000,0008,000,0002 26,000,0006,000,0007,500,0007,500,0003 38,000,0008,000,000 4 43,500,0003,500,000 年年器材甲器材甲器材乙器材乙寿命期限寿命期限4 4年年2 2年年根据副财务经理的分析，公司应选择器材甲，其见解如下：根据副财务经理的分析，公司应选择器材甲，其见解如下：   初始现金流（器材甲）初始现金流（器材甲）= -$10,000,000-$150,000 = -$10,150,000= -$10,000,000-$150,000 = -$10,150,000初始现金流（器材乙）初始现金流（器材乙）= -$10,000,000-$150,000 = -$10,150,000= -$10,000,000-$150,000 = -$10,150,000  此外，根据现租赁市场的价格，若把空置货仓租出，每年可得此外，根据现租赁市场的价格，若把空置货仓租出，每年可得$200,000$200,000的税后现金流入。

这机会成本也要计算在内的税后现金流入这机会成本也要计算在内  NPVNPV（（甲甲））= = ×1,000 ×1,000 = $2,837,105.80= $2,837,105.80NPVNPV（（乙乙））= = ×1,000 ×1,000 = $2,633,801.02= $2,633,801.02  ∴∴应采纳器材甲因为购入器材甲的应采纳器材甲因为购入器材甲的NPVNPV较为大分析分析l沉没成本是无关成本沉没成本是无关成本l不存在机会成本不存在机会成本l不同年限不能直接比较不同年限不能直接比较NPV运用什么方运用什么方法进行决策法进行决策？？最小公倍数法！最小公倍数法！年均净现值法！年均净现值法！or0-$10,000,000-$10,000,00011,000,0008,000,00026,000,0007,500,00038,000,000 43,500,000 年年器材甲器材甲器材乙器材乙壽命期限壽命期限4年年2年年8,000,0007,500,000-$10,000,000NPV甲甲=100×0.893+600×0.797+800×0.683+350×0.613-1000×0.893+600×0.797+800×0.683+350×0.613-1000 = 359 = 359万万NPV乙乙=800×0.893-250×0.797+800×0.683+750×0.613-1000×0.893-250×0.797+800×0.683+750×0.613-1000 =561 =561万万选乙选乙方案！方案！最小公倍数法！最小公倍数法！lNPV乙（乙（2年）年）= 800×0.893-750×0.797-1000=312×0.893-750×0.797-1000=312l年均净现值甲年均净现值甲=359/3.037=118.21=359/3.037=118.21l年均净现值乙年均净现值乙=312/1.69=184.62=312/1.69=184.62选乙方案！选乙方案！年均净现值法！年均净现值法！若投资项目的营业现金流量只有若投资项目的营业现金流量只有流出而没有流入，如何决策？流出而没有流入，如何决策？特殊性特殊性不等年限不等年限+只有流出量只有流出量（固定资产更新决策的常见情况）（固定资产更新决策的常见情况）案例分析：固定资产是否更新？案例分析：固定资产是否更新？继续使用旧设备：继续使用旧设备：l原值原值              2200万元万元l预计使用年限预计使用年限       10年年l已经使用年限已经使用年限         4年年l最终残值最终残值         200万元万元l变现价值变现价值         600万元万元l年运行成本年运行成本     700万元万元更新购入新设备更新购入新设备l原值原值              2400万元万元l预计使用年限预计使用年限       10年年l已经使用年限已经使用年限         0年年l最终残值最终残值         300万元万元l变现价值变现价值       2400万元万元l年运行成本年运行成本     400万元万元在生活当中：在生活当中：、汽车、家电、甚至住房都会面临是否更新问题、汽车、家电、甚至住房都会面临是否更新问题的困扰！的困扰！600700700700700700700继续使用旧设备继续使用旧设备   n＝＝6        2002400400400 400400400 400400400400 400300更换新设备更换新设备             n=10（（1）新旧设备现金流量分析）新旧设备现金流量分析（2）NPV和IRR的困境l由于没有适当的现金流入，无论那个方案都不由于没有适当的现金流入，无论那个方案都不能计算其净现值和内含报酬率。

能计算其净现值和内含报酬率是否可以采用差量分析法？（（2）差量分析法）差量分析法的困境l把（新设备成本把（新设备成本-旧设备成本）的成本节约额作为旧设备成本）的成本节约额作为新设备增量投资新设备增量投资1800的现金流入量的现金流入量l问题在于旧设备第六年报废，新设备第问题在于旧设备第六年报废，新设备第7年至第年至第10年仍可使用，后年仍可使用，后4年无法确定成本节约额年无法确定成本节约额差量分析法只适用于新旧设备使用年限相同的情况差量分析法只适用于新旧设备使用年限相同的情况是否可通过比是否可通过比较支出总现值较支出总现值？？同样只适用于新旧设备使用年限相同的情况同样只适用于新旧设备使用年限相同的情况最小公倍数法不太符合现实最小公倍数法不太符合现实（（3）固定资产的平均年成本分析）固定资产的平均年成本分析l固定资产的平均年成本，是指资产引起的现金固定资产的平均年成本，是指资产引起的现金流出的年平均值流出的年平均值年均成本年均成本=投资支出投资支出+年现金流出（年现金流出（P/A，，i,n)—残值流入残值流入（（P/A，，i,n)（（ P/A，，i,n)计算固定资产的平均成本计算固定资产的平均成本计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年计算现金流出的总现值，然后分摊给每一年结论：由于旧设备的年平均成本低于新设备，故此不应该更新。

结论：由于旧设备的年平均成本低于新设备，故此不应该更新案例思考：案例思考：l继续使用旧设备和更新使用新设备是互斥方继续使用旧设备和更新使用新设备是互斥方案之间的决策案之间的决策l旧设备的变价收入不能够看作新设备的现金旧设备的变价收入不能够看作新设备的现金流入量，反而应该将其看作旧设备的初始投流入量，反而应该将其看作旧设备的初始投资（在考虑税的因素时注意税减少了收入）资（在考虑税的因素时注意税减少了收入）l如果使用年限相同，可以可以使用两方案的如果使用年限相同，可以可以使用两方案的现金流量的差额分析法现金流量的差额分析法案例思考：案例思考：l假设两台设备的未来可使用年限相同，可假设两台设备的未来可使用年限相同，可通过比较其现金流出的总现值，判断方案通过比较其现金流出的总现值，判断方案的优劣l如果未来的尚可使用年限不同，则需要将如果未来的尚可使用年限不同，则需要将总现值转换成平均年成本，然后进行比较总现值转换成平均年成本，然后进行比较考虑所得税情况下的新旧考虑所得税情况下的新旧设备选择？设备选择？4 5000第四年第四年9 0009 000第三年第三年13 5009 000第二年第二年18 0009 000第一年第一年（年数总和法）（年数总和法）（直线法）（直线法）每年折旧额每年折旧额10 000目前变现价值目前变现价值10 0007 000最终报废残值最终报废残值28 000两年后大修成本两年后大修成本5 0008 600每年操作成本每年操作成本44尚可使用年限尚可使用年限03已用年限已用年限46税法规定使用年限（年）税法规定使用年限（年）5 0006 000税法规定残值（税法规定残值（10％）％）50 00060 000原价原价新新  设设  备备旧旧  设设  备备项项  目目案例案例 ：： 某公司有一台设备，购于某公司有一台设备，购于3年前，现在考虑是否需要更新。

年前，现在考虑是否需要更新该公司所得税率为该公司所得税率为40％，其他有关资料见表％，其他有关资料见表(35973)合计合计纳税纳税(273.2)0.6834（（7000－－6000））×0.4＝（＝（400））残值变现净收入残值变现净收入47810.68347000残值变现收入残值变现收入(13876.8)0.826228000×（（1－－0.4）＝（）＝（16800））两年末大修成本两年末大修成本8953.22.4871～～39000×0.4＝＝3600每年折旧抵税每年折旧抵税(16357.2)3.1701～～48600×（（1－－0.4）＝（）＝（5160））每年付现操作成本每年付现操作成本(9200)10（（10000－－33000））×0.4＝＝(9200））旧设备变现损失减旧设备变现损失减税税(10000)10（（10 000））旧设备变现价值旧设备变现价值继续用旧设备：继续用旧设备：现值现值系数系数（（10％）％）时间时间（年次）（年次）现金流量现金流量项项   目目继续使用旧设备的财务分析继续使用旧设备的财务分析(39107.80)合计合计(1366)0.6834（（10000－－5000））×0.4＝＝（（2000））残值净收入纳税残值净收入纳税68300.683410000残值收入残值收入1229.40.68344500×0.4＝＝1800第四年第四年2703.60.75139000×0.4＝＝3600第三年第三年4460.40.826213500×0.4＝＝5400第二年第二年6544.80.909118000×0.4＝＝7200第一年第一年每年折旧抵税：每年折旧抵税：(9510)3.1701～～45000×（（1－－0.4）＝（）＝（3000））每年付现操作成本每年付现操作成本(50000)10（（50 000））设备投资设备投资更换新设备：更换新设备：现值现值系数系数（（10％）％）时间时间（年次）（年次）现金流量现金流量项目项目更新使用新设备的财务分析更新使用新设备的财务分析分析结果：分析结果：l更新新设备的现金流出总现值为更新新设备的现金流出总现值为39107.80元，元，比继续使用旧设备的现金流出总现值比继续使用旧设备的现金流出总现值35973元元要多出要多出3134.80元。

元l因此，继续使用旧设备较好因此，继续使用旧设备较好若新设备的使用年限为若新设备的使用年限为5年，以上年，以上分析分析会有那些变化？会有那些变化？第四节风险型投资项目的评价第四节风险型投资项目的评价l关键：进行风险调整关键：进行风险调整l方法：风险调整贴现率法方法：风险调整贴现率法               风险调整现金流量法风险调整现金流量法             （确定等值法）（确定等值法）（一）调整贴现率法（一）调整贴现率法l确定一个含有风险的贴现率作为计算确定一个含有风险的贴现率作为计算NPV的贴现率的贴现率–根据根据CAPM来确定贴现率来确定贴现率l例：当前的无风险报酬率为例：当前的无风险报酬率为4％，市场平均报酬率％，市场平均报酬率为为12％，％，A项目的项目的β=1.5 B5 B项目项目ββ=0.75lA项目必要报酬率项目必要报酬率 4%+1.5×(12%-4%)=16%lB项目必要报酬率项目必要报酬率 4%+0.75×(12%-4%)=10%实质：根据风险程度提高贴现率实质：根据风险程度提高贴现率256917874净现值净现值61910.4762106850.821913000571800.5523111120.854813000483290.6407115570.889013000396620.7432120200.9246130002112070.8621125000.9615130001-400001.0000-400001.0000－－400000调整后现值调整后现值现值系数现值系数（（16％）％）未调整现值未调整现值现值系数现值系数（（4％）％）现金流量现金流量年年A  项项  目目例：当前的无风险报酬率为例：当前的无风险报酬率为4％，公司有两个投％，公司有两个投资机会，有关资料如表资机会，有关资料如表：606715325净现值净现值86930.6209115070.821914000595620.6830119670.8548140004105180.7513124460.8890140003115700.8264129440.9246140002127270.9091134610.9615140001-470001.0000-470001.0000－－470000调整后现值调整后现值现值系数现值系数（（10％）％）未调整现值未调整现值现值系数现值系数（（4％）％）现金流量现金流量年年B  项项  目目选择选择B项目项目l把不确定的现金流量，按照一定的系数（约当系数）把不确定的现金流量，按照一定的系数（约当系数）折算为大约相当于确定的现金流量的数量，然后利折算为大约相当于确定的现金流量的数量，然后利用无风险贴现率进行投资决策。

用无风险贴现率进行投资决策二二) 调整现金流量调整现金流量确定的现金流量确定的现金流量=约当系数约当系数××风险现金流量风险现金流量约当系数在约当系数在0－－1之间；风险越大，约当系数越小之间；风险越大，约当系数越小实质：根据风险程度降低现金流量实质：根据风险程度降低现金流量案例：当前的无风险报酬率案例：当前的无风险报酬率为为4％，公司有％，公司有两个投资机会，有关资料如表两个投资机会，有关资料如表：96517874净现值净现值5342106850.821965000.51300056667111120.854878000.61300048090115570.889091000.71300039616120200.9246104000.813000211250125000.9615117000.9130001-40000-400001.0000-400001－－400000调整后现调整后现值值未调整现未调整现值值现值系数现值系数（（4％）％）肯定现金肯定现金流入量流入量肯定当量肯定当量系数系数现金流入现金流入量量年年A  项项  目目186015325净现值净现值8055115070.821998000.71400058377119670.854898000.71400049957124460.8890112000.814000310356129440.9246112000.814000212115134610.9615126000.9140001-47000-470001.0000－－470001－－470000调整后现调整后现值值未调整现未调整现值值现值系数现值系数（（4％）％）肯定现金肯定现金流入量流入量肯定当量肯定当量系数系数现金流入现金流入量量年年B  项项  目目选择选择B项目项目。