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INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUSCopyright © 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第二十七章积极型投资组合管理理论INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-2概述•特雷纳-布莱克模型–使用分析师关于业绩的良好预测构建最优组合–该模型在跟踪误差和分析师预测误差的过程中进行调整•布莱克-利特曼模型INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-3表27.1 最优风险投资组合的构建和特性INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-4表的试算表：积极型投资组合管理INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-5表的试算表•包含了6只股票的积极型投资组合加入到消极市场指数组合中•表D 显示:–业绩的增加是非常小的–M2 仅仅提升了19个基点INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-6表27.2 2006年6月1日的股票价格及分析师的目标价格我们把这些新的预测值加入到试算表中重新计算表D。

INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-7图 27.1 标准普尔500指数（GSPC）与6只股票的收益率INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-8表 27.3 最优风险投资组合INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-9结果•夏普比率增加到2.32, 产生了巨大的风险调整收益优势•M2增加到25.53%.INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-10结果•问题: –最优资产组合仍包含了极端多头/空头头寸，这使得该模型在现实资产组合管理中不可行–该资产组合风险过高，且该风险多属于非系统风险•解决方法: 限制极端头寸–这就导致了分散化不足的问题INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-11表27.4 对积极型投资组合加以限制的最优资产组合(wA ≤1)INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-12图 27.2 当基准风险降低时有效性也在降低基准风险就是追踪误差的标准差，TE = RP-RM.我们可以通过设定WA来控制追踪误差。

INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-13表27.5 使用分析师最新预测后的最优风险投资组合INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-14对于α精度的调整预测•你的预测准确吗?•回归预测实际的α、已实现的α以调整α值，以便分析师预测准确的αINVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-15图 27.4 投资组合管理的组织结构图INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-16布莱克-利特曼模型•布莱克-利特曼模型允许投资组合经理对复杂模型的预测（他们称之为观点）进行量化并用于投资组合的构建•即使是很长一段时间的历史收益率，在预测未来一个月的收益率时的能力也很有限•商业周期和其他宏观经济变量可能更好的预测期望收益率•历史方差可以很好的预测未来预期方差INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-17布莱克-利特曼模型的步骤1.根据历史数据计算协方差2.确定基线预测3.融合投资经理的个人观点4.修正（后验）期望5.投资资组合优化INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-18图27.5 布莱克-利特曼投资组合业绩对置信水平的敏感性分析（观点正确时）INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-19图 27.6 布莱克-利特曼投资组合业绩对置信水平的敏感性分析（观点错误时）INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-20BL 总结•布莱尔-利特曼 (BL)模型和布莱尔-特雷纳 (TB) 模型是互补的。

•在优化这一步骤中，两个模型是一致的，只要它们的输入列表相同，就会得到相同的投资组合•BL 模型是TB模型的概括，在无法使用TB模型的情况下，你可以使用BL模型对相对业绩发表观点INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-21BL 和TB布莱克布莱克-利特曼模型利特曼模型BL•最优资产组合的权重与业绩对BL观点的置信度非常敏感•BL模型的有效性很大程度上依赖于BL观点的置信水平特雷纳特雷纳-布莱克模型布莱克模型TB•TB 模型并不适用于这一问题，因为TB模型导致极端调整组合权重•这些极端权重产生的原因是没有调整α 值以反映预测精度INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-22BL和TB布莱克布莱克-利特曼模型利特曼模型BL•BL模型可用于资产配置•尽管置信区间水平无法精确估计，但相对业绩的观点仍然非常有用特雷纳特雷纳-布莱克模型布莱克模型TB•TB 模型可用于证券分析管理（使用适当调整后的α预测值）INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-23积极型管理的价值•Kane, Marcus, 和Trippi 的研究表明积极型管理的费用取决于:1.风险厌恶系数2.在可选择证券中信息比率平方的分布3.证券分析人员的精确度INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-24表 27.6 投资组合的M2，实际预测INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-25表 27.7 模拟投资组合的M2INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS27-26积极型管理总结•投资的基本理论和实际应用之间的差距在近年来变小了。

•CFA 协会致力于将投资理论应用于资产管理•TB 和BL模型至今仍未在实际中得到应用，大概与分析师们预测错误的调整问题有关。