企业价值评估.ppt

讲义内容讲义内容&第一部分第一部分第一部分第一部分 资产评估的定位资产评估的定位资产评估的定位资产评估的定位&第二部分第二部分 企业价值评估方法企业价值评估方法企业价值评估方法企业价值评估方法 一、涉及资产评估的主要法律法规一、涉及资产评估的主要法律法规Ø法律：公司法、证券法、企业国有资产法Ø行政法规：国有资产评估管理办法、企业国有资产监督管理暂行条例、公司登记管理条例（156）Ø96号文件、60号文件Ø12号令、3号令Ø35号令（行政单位国有资产管理暂行办法 ）、36号令（事业单位国有资产管理暂行办法 ）、47号令（金融企业国有资产评估监督管理暂行办法 ）、54号令（金融企业国有资产转让管理办法 ）Ø274、306、941、71等（一）公司法（一）公司法Ø第二十七条 股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外 Ø对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定  （二）公司注册资本登记管理规定（二）公司注册资本登记管理规定 Ø第七条　作为股东或者发起人出资的非货币财产，应当由具有评估资格的资产评估机构评估作价后，由验资机构进行验资。

Ø第十七条　非公司企业按《公司法》改制为公司、有限责任公司变更为股份有限公司时，折合的实收股本总额不得高于公司净资产额有限责任公司变更为股份有限公司，为增加资本公开发行股份时，应当依法办理原非公司企业、有限责任公司的净资产应当由具有评估资格的资产评估机构评估作价，并由验资机构进行验资Ø第二十条　公司成立后，股东或者发起人作为出资的实物、知识产权、土地使用权及其他非货币财产的实际价额显著低于公司章程规定数额的，应当由交付该出资的股东或者发起人补交其差额原出资中的实物、知识产权、土地使用权及其他非货币财产应当重新进行评估作价公司实收资本应当进行重新验证并由验资机构出具验资证明（三）证券法（三）证券法Ø第八章　证券服务机构Ø第一百六十九条　投资咨询机构、财务顾问机构、资信评级机构、资产评估机构、会计师事务所从事证券服务业务，必须经国务院证券监督管理机构和有关主管部门批准 Ø发行人在设立时以及在报告期内进行的资产评估，发行人募集资金投向（收购资产、向其他企业增资或收购股份的定价）中涉及的资产评估都要求在招股说明书中进行披露Ø《上市公司重大资产重组管理办法》：资产交易定价以资产评估结果为依据的，上市公司应当聘请具有相关证券业务资格的资产评估机构出具资产评估报告。

 Ø2009 年过会的57 家重大资产重组上市公司，有49 家以评估结果定价，占比85.96%；属上市公司之间吸收合并而采用交易价格定价的4 家，占比7.02%；另有4 家企业置入资产定价在评估结果的基础上进行了下调对于上市公司的置出资产，除个别公司外均按评估价出售四）证券法（四）证券法（五）企业国有资产法（五）企业国有资产法Ø第四十二条　企业改制应当按照规定进行清产核资、财务审计、资产评估，准确界定和核实资产，客观、公正地确定资产的价值企业改制涉及以企业的实物、知识产权、土地使用权等非货币财产折算为国有资本出资或者股份的，应当按照规定对折价财产进行评估，以评估确认价格作为确定国有资本出资额或者股份数额的依据不得将财产低价折股或者有其他损害出资人权益的行为（六）企业国有资产法（六）企业国有资产法Ø第四节　资产评估Ø第四十七条　国有独资企业、国有独资公司和国有资本控股公司合并、分立、改制，转让重大财产，以非货币财产对外投资，清算或者有法律、行政法规以及企业章程规定应当进行资产评估的其他情形的，应当按照规定对有关资产进行评估Ø第四十八条　国有独资企业、国有独资公司和国有资本控股公司应当委托依法设立的符合条件的资产评估机构进行资产评估；涉及应当报经履行出资人职责的机构决定的事项的，应当将委托资产评估机构的情况向履行出资人职责的机构报告。

Ø第四十九条　国有独资企业、国有独资公司、国有资本控股公司及其董事、监事、高级管理人员应当向资产评估机构如实提供有关情况和资料，不得与资产评估机构串通评估作价Ø第五十条　资产评估机构及其工作人员受托评估有关资产，应当遵守法律、行政法规以及评估执业准则，独立、客观、公正地对受托评估的资产进行评估资产评估机构应当对其出具的评估报告负责（七）企业国有资产评估管理暂行办法（七）企业国有资产评估管理暂行办法 　　　　第六条 企业有下列行为之一的，应当对相关资产进行评估：Ø（一）整体或者部分改建为有限责任公司或者股份有限公司；Ø（二）以非货币资产对外投资； Ø（三）合并、分立、破产、解散；Ø（四）非上市公司国有股东股权比例变动；Ø（五）产权转让；Ø（六）资产转让、置换；Ø（七）整体资产或者部分资产租赁给非国有单位；Ø（八）以非货币资产偿还债务；Ø（九）资产涉讼；Ø（十）收购非国有单位的资产；Ø（十一）接受非国有单位以非货币资产出资；Ø（十二）接受非国有单位以非货币资产抵债；Ø（十三）法律、行政法规规定的其他需要进行资产评估的事项（八）企业国有资产评估管理暂行办法（八）企业国有资产评估管理暂行办法 第七条 企业有下列行为之一的，可以不对相关国有资产进行评估：Ø（一）经各级人民政府或其国有资产监督管理机构批准，对企业整体或者部分资产实施无偿划转；Ø（二）国有独资企业与其下属独资企业（事业单位）之间或其下属独资企业（事业单位）之间的合并、资产（产权）置换和无偿划转。

（八）企业国有资产评估管理暂行办法（八）企业国有资产评估管理暂行办法 （续）（续）Ø第十条 企业应当向资产评估机构如实提供有关情况和资料，并对所提供情况和资料的真实性、合法性和完整性负责，不得隐匿或虚报资产Ø第十一条 企业应当积极配合资产评估机构开展工作，不得以任何形式干预其正常执业行为Ø第二十条 国有资产监督管理机构下达的资产评估项目核准文件和经国有资产监督管理机构或所出资企业备案的资产评估项目备案表是企业办理产权登记、股权设置和产权转让等相关手续的必备文件Ø第二十一条 经核准或备案的资产评估结果使用有效期为自评估基准日起1年Ø第二十二条 企业进行与资产评估相应的经济行为时，应当以经核准或备案的资产评估结果为作价参考依据；当交易价格低于评估结果的90%时，应当暂停交易，在获得原经济行为批准机构同意后方可继续交易Ø第十三条　在清产核资和审计的基础上，转让方应当委托具有相关资质的资产评估机构依照国家有关规定进行资产评估评估报告经核准或者备案后，作为确定企业国有产权转让价格的参考依据Ø在产权交易过程中，当交易价格低于评估结果的90%时，应当暂停交易，在获得相关产权转让批准机构同意后方可继续进行。

八）企业国有资产评估管理暂行办法（八）企业国有资产评估管理暂行办法 （续）（续）二、资产评估的定位二、资产评估的定位Ø基本准则第二十三条：遵守相关法律、法规和资产评估准则，对评估对象在评估基准日特定目的下的价值进行分析、估算并发表专业意见，是注册资产评估师的责任；提供必要的资料并保证所提供资料的真实性、合法性、完整性，恰当使用评估报告是委托方和相关当事方的责任Ø评估结论不应当被认为是对评估对象可实现价格的保证 二、资产评估的定位（续）二、资产评估的定位（续）Ø资产评估作为价值发现和鉴证的专业服务，既要遵循价值规律的本质特征，又要充分维护价值规律在市场资源配置中的积极作用评估行业要关注市场，研究分析市场，服务市场要有高度的职业敏锐性，研究分析市场经济的发展和变化给评估行业提出的新要求要研究寻找评估的切入点，研究评估的新方法和新技术，更好地满足市场需求，为市场主体提供高质量的评估服务，为评估行业发展注入新的活力摘自贺邦靖在中国资产评估协会四代会闭幕式上的讲话 ）二、资产评估的定位（续）二、资产评估的定位（续）Ø资产评估是随着我国经济体制改革而产生并逐步发展壮大的中介服务业，在建设我国社会主义市场经济体制过程中发挥了重要作用。

一般而言，市场经济利用“无形的手”对资源进行合理配置，市场对公开交易的资产、企业等标的物有其自身的价格发现机制但由于资产特性、交易机制等固有局限，某些资产或企业产权进行交易时可能出现价格发现机制失灵的状况，在这种情况下就需要专业评估人员根据相关专业知识和经验为市场主体提供资产评估服务，形成价值意见供市场主体决策时参考，以提高决策的合理性因此，资产评估作为价格发现机制的补充为市场经济的顺利运行提供支持，是市场经济体制中不可或缺的中介服务业，而且随着市场经济的不断发展，资产评估的重要性愈发突出江平：评估资产评估 ）讲义内容讲义内容&第一部分第一部分 资产评估的定位资产评估的定位&第二部分第二部分第二部分第二部分 企业价值评估方法企业价值评估方法一、企业价值评估的方法一、企业价值评估的方法Ø注册资产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法Ø企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路 Ø企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值的评估思路。

Ø企业价值评估中的成本法也称资产基础法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路其中，各项资产的价值应当根据其具体情况选用适当的具体评估方法得出一、企业价值评估的方法一、企业价值评估的方法( (续续) )Ø以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为惟一使用的评估方法Ø《上市公司重大资产重组管理办法》：重大资产重组中相关资产以资产评估结果作为定价依据的，资产评估机构原则上应当采取两种以上评估方法进行评估Ø国资委274号文件要求：涉及企业价值的资产评估项目，以持续经营为前提进行评估时，原则上要求采用两种以上方法进行评估 二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法五大要素五大要素   Ø收益期Ø预测期Ø预期收益Ø终值Ø折现率二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法基准日（12月31日）基准日（8月31日）预测期明确的预测期后历史年份收益期n10%3020105二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法预测期的确定n 会计期间n 最后期限不应在公司达到均衡状态之前n 最后期限应足够靠后，以便将由于使用简化方法所引起的评估误差尽可能减小n 需要特别考虑的因素：税收优惠；周期性波动的企业；迅速成长或刚经历重大变动的企业；多业务且不在同一时间达到均衡状态的公司二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法业务分析业务分析财务报表分析财务报表分析预测假设预测假设估值估值估值日估值日历史期间历史期间预测期预测期二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法企业经营、资产、财务分析Ø被评估单位所在行业状况及发展前景、生产经营的历史情况、面临的竞争情况及企业战略等。

Ø企业内部管理制度、人力资源、核心技术、研发状况、销售网络、特许经营权、管理层构成等经营管理状况Ø企业历史年度财务分析一般包括收入、成本和费用分析，盈利能力、偿债能力和营运能力分析以及成长性分析等Ø经营性资产、非经营性资产、溢余资产分析 终值（永续价值）pGordon模型p直接比较模型当某公司成为其所在行业中成熟的公司时，便进入均衡状态据此，一个公司的持续经营价值可以现有成熟的公司作为可比公司，通过直接比较进行估算为投资银行广泛采用p清算模式 二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法中国债券信息网    Ø中国固定利率国债收益率曲线Ø银行间固定利率国债收益率曲线Ø交易所固定利率国债收益率曲线二、企业价值评估方法二、企业价值评估方法—收益法收益法Ø选择与被评估企业具有可比性的参考企业Ø寻找可比公司的β（杠杆β ）Ø根据可比公司资本结构，分别将杠杆β换算成无杠杆βØ确定可比公司平均的无杠杆βØ根据评估目标公司的资本结构，计算其杠杆β上市公司β系数：股票个别收益率相对于市场收益率的回归分析。

β系数=协方差/方差Ø回归分析时间的长度Ø收益率的时间间隔的设置（年、半年、月、周、天）Ø何种市场收益率三、企业价值评估方法三、企业价值评估方法—市场法市场法Ø市场法中常用的两种方法是参考企业比较法和并购案例比较法          参考企业比较法是指通过对资本市场上与被评估企业处于同一或类似行业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法          并购案例比较法是指通过分析与被评估企业处于同一或类似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法三、企业价值评估方法三、企业价值评估方法—市场法市场法Ø上市公司Ø截至2010年11月26日，2026家上市公司Ø上海       890Ø深圳       1136Ø深圳主板   485Ø深圳中小板 510Ø深圳创业板 141Ø截至2010年11月17日沪市深市主板中小板创业板合计总市值18.88.074.183.230.6626.87总流通市值14.64.733.121.440.1719.33平均市盈率22.7242.3834.0553.6874.5三、企业价值评估方法三、企业价值评估方法—市场法市场法《《《《国有股国有股国有股国有股东转让东转让所持上市公司股份管理所持上市公司股份管理所持上市公司股份管理所持上市公司股份管理暂暂行行行行办办法法法法》》》》 Ø国有股东转让上市公司股份的价格应根据证券市场上市公司股票的交易价格确定。

Ø证券交易系统转让Ø协议转让：第二十四条　国有股东协议转让上市公司股份的价格应当以上市公司股份转让信息公告日（经批准不须公开股份转让信息的，以股份转让协议签署日为准，下同）前30个交易日的每日加权平均价格算术平均值为基础确定；确需折价的，其最低价格不得低于该算术平均值的90% Ø无偿划转Ø间接转让(指国有股东因产权转让或增资扩股等原因导致其经济性质或实际控制人发生变化的行为)：第三十六条　国有股东所持上市公司股份间接转让应当充分考虑对上市公司的影响，并按照本办法有关国有股东协议转让上市公司股份价格的确定原则合理确定其所持上市公司股份价格，上市公司股份价格确定的基准日应与国有股东资产评估的基准日一致国有股东资产评估的基准日与国有股东产权持有单位对该国有股东产权变动决议的日期相差不得超过一个月三、企业价值评估方法三、企业价值评估方法—市场法市场法《《《《国有股国有股国有股国有股东转让东转让所持上市公司股份管理所持上市公司股份管理所持上市公司股份管理所持上市公司股份管理暂暂行行行行办办法法法法》》》》 Ø第二十五条　存在下列特殊情形的，国有股东协议转让上市公司股份的价格按以下原则分别确定：（一）国有股东为实施资源整合或重组上市公司，并在其所持上市公司股份转让完成后全部回购上市公司主业资产的，股份转让价格由国有股东根据中介机构出具的该上市公司股票价格的合理估值结果确定。

二）国有及国有控股企业为实施国有资源整合或资产重组，在其内部进行协议转让且其拥有的上市公司权益和上市公司中的国有权益并不因此减少的，股份转让价格应当根据上市公司股票的每股净资产值、净资产收益率、合理的市盈率等因素合理确定三、企业价值评估方法三、企业价值评估方法—市场法市场法《《国有国有单位受位受让上市公司股份管理上市公司股份管理暂行行规定定 》》》》Ø国有单位受让上市公司股份的价格应根据该上市公司的股票市场价格、合理市盈率、盈利能力及企业发展前景等因素合理确定三、企业价值评估方法三、企业价值评估方法—市场法市场法如何看待如何看待PE？？Ø发行前总股本3亿股，净利润3亿元每股收益1元Ø若可比公司PE为20倍，估值为60亿元Ø发行市盈率按发行后每股收益计算，如发行1亿股，则摊薄后每股收益0.75元按可比公司20倍定价，发行价15元/股，估值为45亿元按26.67倍定价，发行价20元/股，估值为60亿元Ø所以新股发行市盈率应高于老股四、企业价值评估方法四、企业价值评估方法—成本法成本法Ø第三十五条 注册资产评估师运用成本法进行企业价值评估，应当考虑被评估企业所拥有的所有有形资产、无形资产以及应当承担的负债。

商誉商誉评评估方法估方法割差法割差法割差法割差法超超超超额额收益法收益法收益法收益法            商誉价商誉价值值= =（企（企业预业预期年收益期年收益额额- -行行业业平均收益率平均收益率× ×该该企企业业的的单项资产评单项资产评估估值值之和）之和）/ /适用的适用的资资本化率本化率            或或预预期超期超额额收益折收益折现现四、企业价值评估方法四、企业价值评估方法—成本法成本法五、评估结果的确定五、评估结果的确定Ø注册资产评估师对同一评估对象采用多种评估方法时，应当对形成的各种初步价值结论进行分析，在综合考虑不同评估方法和初步价值结论的合理性及所使用数据的质量和数量的基础上，形成合理评估结论Ø通常评估结论应当是确定的数值经与委托方沟通，评估结论可以使用区间值表达Ø国资委274号文件要求：涉及企业价值的资产评估项目，以持续经营为前提进行评估时，原则上要求采用两种以上方法进行评估，并在评估报告中列示，依据实际状况充分、全面分析后，确定其中一个评估结果作为评估报告使用结果2009 年57 个过会项目有53 个涉及资产评估，大多数采用了成本法和收益法两种方法。

而在最终评估结论选择时，以成本法为结果占据多数，共有42 个项目最终采用成本法确定评估结果，占比79.25%；有10 个项目最终采用收益法确定评估结果，占比18.87%；仅有1 个项目最终采用市场法确定评估结果，占比1.89% 五、评估结果的确定（续）五、评估结果的确定（续）Ø第二十一条 注册资产评估师应当知晓股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积    注册资产评估师评估股东部分权益价值，应当在适当及切实可行的情况下考虑由于控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价    注册资产评估师应当在评估报告中披露是否考虑了控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价Ø第二十二条 注册资产评估师执行企业价值评估业务，应当在适当及切实可行的情况下考虑流动性对评估对象价值的影响    注册资产评估师应当在评估报告中披露是否考虑了流动性对评估对象价值的影响 五、评估结果的确定（续）五、评估结果的确定（续） 谢谢谢谢。