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中国创业投资中国创业投资2009中国创投中国创投2009关键词关键词只有退潮的时候，只有退潮的时候，才能看清楚究竟谁在裸泳　才能看清楚究竟谁在裸泳　 - 巴菲特巴菲特 ’02-‘09中国创投的年度投资中国创投的年度投资比较比较数据来源：北京清科研究中心, 2010年3月2009:人民币基金的投资超越美元人民币基金的投资超越美元投资金额：投资金额： US$2,701M投资案例数：投资案例数：425投资案例数：投资案例数：477单位：百万美元单位：百万美元数据来源：北京清科研究中心, 2010年3月2009：对高科技的投资首次降到：对高科技的投资首次降到50%投资金额：投资金额：US$2,701M投资案例数：投资案例数：4772123单位：百万美元单位：百万美元13数据来源：北京清科研究中心, 2010年3月‘02-’09 中国创投的年度募资总量中国创投的年度募资总量数据来源：北京清科研究中心, 2010年3月2009: 人民币基金成募资主流人民币基金成募资主流（按数量，（按数量，94个）个）（按金（按金额，，USD59亿））数据来源：北京清科研究中心, 2010年3月火热火热RMB基金基金  需理性对待需理性对待•2009“外冷内热”的强烈对比，不必然代表人民币基金即将一路狂歌猛进，而“两头在外”的美元基金已前景黯淡：–09年外资LP暂停出手，GP也较谨慎投资新项目，外资的“冷”只是景气循环的一时现象，过了谷底，就会恢复原来的热络。

–而相对的，中国GDP保八、创业板上市、百倍PE等因素，使人民币基金的募款及投资，瞬间过热但内资的“热”，比较是一时的•而2010年的数据，已展现出与2009完全不同的“气氛”，从2009年到2010上半年境外美金的占比，分别为：–在新募集基金上：从 40% 到 58%–在项目投资上：从 49% 到 57%•大陆创投的境内基金运作有很多体制性的瓶颈，在制度、法律、信用、退出及LP群体等各环节，需要较长时间的变革、改善及优化请参考 York 财新网博客 “火热RMB基金  需理性对待” （2010年4月26日）中国的创投数据有水份吗？中国的创投数据有水份吗？•如同中国的其他统计数据，水分肯定是有的，多少而已•产生水份的可能原因：-大即是美，创业者、投资者、统计者及记者有意无意中，引导出较大投资额的报告分阶段的注资，签约承诺与真正投资的差别投资已成大众皆知的报道并计入统计，但终未投入私募与创投（PE vs. VC)的区隔?-一些特大投资项目的处理，如中芯半导体第二轮630M美元的融资，应计算多少为VC投资量?•创投数据的水份，不利行业的健康发展完整的PPT文档 “停车暂借问:中国创投过热现象的沉思“ 0504分众传媒分众传媒IPOIPO前融资的报道前融资的报道•A A轮轮 (2003(2003年年4 4月的软银投资月的软银投资) )：：-“投资在千万美元级别。

江坦陈，数千万美元是分几期来投，….” - 《21世纪经济报道》, 2003年6月-“今年 5月拿到软银中国创业投资公司数千万美元创业投资之后，江南春感到他站到了第二次创业的起点上 - “分众传媒：对面的投资看过来”-《经济观察报》, 2003•B B轮轮 (2004(2004年年9 9月的融资月的融资) )：：-“从最开始2500万元的启动资本，到日本软银4000万美元巨资注入，再到最新一轮鼎辉提供的数千万美元创业投资，分众传媒似乎成了创业投资商的宠儿 - “分众传媒的上市前景”,《互联网周刊》, 2004年8月4日, 作者：董晓常•C C轮轮 (2004(2004年年1111月的融资月的融资) )：：–11月16日分众传媒在人民大会堂召开新闻发布会，宣布高盛,KTB及3i共同投资3000万美金入股分众传媒　公司网站04年11月16日判断及解判断及解读投融投融资金金额分众传媒IPO前到底融了多少钱？ 上市招股书的资料：•Series A: 6.3M，包括创业者、SoftBank、China Alliance, …… •Series B: 12M •Series C:  34.9M •只有C轮的融资金额没差太远•AB两轮两次”数千万元”的融资，总数应在八九千万元以上，但实质不到二千万元。

由由项目的目的阶段、段、资金需求及融金需求及融资金金额, 即可判断公开即可判断公开报道融道融资金金额的正确性，因的正确性，因为融融资金金额和可能稀和可能稀释比例是比例是对等关系等关系，也和当，也和当时项目的目的阶段与价段与价值有必然关系有必然关系外资外资“上岸上岸”与内资与内资“出海出海”“两两头在外在外”的外的外资VC运作模式运作模式- 募资及退出在境外募资募资成立创投基金成立创投基金寻找案源寻找案源进行投资进行投资增值服务增值服务项目管理项目管理透过透过IPO或或M&A退出项目退出项目境内 境外外外资创投的投资模式创投的投资模式项目的境外控股公司项目的境外控股公司（股权交易全部发生在境外）（股权交易全部发生在境外）项目的境内全资企业项目的境内全资企业(WFOE)VC管理公司管理公司（代表处）（代表处）VC管理公司管理公司 创投基金创投基金投资管理投资管理投资投资(York 原创 ‘02 , 哈佛教案 #805-090、 #805-091等采用 )外资创投的外资创投的”新浪新浪“模式模式- 适用于限制外资经营的项目适用于限制外资经营的项目项目的境外控股公司项目的境外控股公司WFOEVC管理公司管理公司（代表处）（代表处）VC管理公司管理公司创投基金创投基金投资管理投资管理境内的境内的SPV公司公司（以取得营运执照并记入收入）投资投资境内 境外(York 原创 ‘02 , 哈佛教案 #805-090 及 #805-091采用 )外资外资投资的投资的”上岸上岸“•外资创投“两头在外”的运作终非常态，行之有年的境外重组及上市方式，因政府加强监管（外管局 #75/#106/#142，商务部 #10文等)，而变得更为耗时及艰难。

•与此同时，境内创投环境已渐有改善： - 本土IPO可可能提供顺利并有高额回报的退出机制 - 更友好的创投法律和行政规定的出台 - 政府引导资金担任“母基金”，投资人民币基金 - 已有配套法律便于境外资金投资于人民币基金•在压抑境外、鼓励境内的对比下，将有更多优质项目保留为境内项目，使得外资创投不得不”上岸“，布局中长期的境内投资机会LPLP投资人投资人投资人投资人美元基金美元基金美元基金美元基金LPLP投资人投资人投资人投资人合资基金合资基金合资基金合资基金Project123a外资创投上岸模式外资创投上岸模式 A（中外合资基金）（中外合资基金）3a(中国项目的境外控股公司)境内   境外路线1: 行之有年的境外控股公司的投资路线2: 跨境换汇直接投入境内项目路线3a:  以境外的基金为主导在境内发起成立人民币的合资基金LPLP投资人投资人投资人投资人美元基金美元基金美元基金美元基金LPLP投资人投资人投资人投资人人民币基金人民币基金人民币基金人民币基金Project123b外资创投上岸模式外资创投上岸模式 B（纯人民币基金）（纯人民币基金）(中国项目的境外控股公司)境内   境外路线1: 行之有年的境外控股公司的投资路线2: 跨境换汇直接投入境内项目路线3b:  GP在境内发起成立独立的纯人民币基金人民币境内投资的挑战人民币境内投资的挑战目前的人民币境内创投环境还不完善，有“摸着石头过河”的性质，仍须与时俱进，问题在于：•人民币项目的退出，主要以深圳上市为主，路线单一，不似海外灵活（多地的IPO以及活跃的M&A)。

•本地的LP环境尚未成熟，募资不易，LP对GP的经营及投资决策，也有较多的干预•人民币基金的经营，受到两头夹击：LP“短平快”的要求及深圳IPO要有多年获利，故投资阶段以上市前项目为主•以“非法人制”设立的有外资参与的人民币合资基金，在基金设立、被投资公司的登记及未来上市的审批上，仍面临挑战USDFundRMBJVFund1234LPLP投资人投资人投资人投资人LPLP投资人投资人投资人投资人美元基金美元基金美元基金美元基金人民币人民币人民币人民币合资基金合资基金合资基金合资基金人民币基金人民币基金人民币基金人民币基金境内   境外(境外控股公司)3a3b路线3b: 人民币(合资)基金可能有外资LP的直接投资路线4:   境外的美元基金可能有境内LP的投资路线5： 全由内资LP投资的纯人民币基金5外资外资“上岸上岸”与内资与内资“出海出海”- 企业募集资金将有更多选择企业募集资金将有更多选择深圳创业板深圳创业板”两高六新两高六新“引引领未来投未来投资方向方向深圳创业板的行业覆盖，强调“两高”（高科技及高成长性）与“六新”的商业模式 由于创投的本质在于退出，所以这“两高六新”的创业板领域，将引领未来境内投资的方向。

•新经济：知识经济、虚拟经济、IT、软件、网络传播、创意动漫、文化娱乐等•新服务： 创新的第三产业，包括消费升级、文艺娱乐、文化旅游、咨询策划等•新农业： 农副产品深加工、绿色食品、生态农业、种子、流通，农村金融•新能源： 包括太阳能、风能、地热能、海洋能、氢能、生物质能等•新材料： 包括电子材料、复合、陶瓷、玻璃、高分子和新型金属材料等•新商业模式：指连锁经营、汽车4S店、经济型酒店及基于互联网的商业模式等中国的中国的VC：投高科技也投高成长：投高科技也投高成长-  对广广义IT的投的投资比重逐年下降比重逐年下降2005年度年度 VC投投资: USD1.06B2009年度年度 VC投投资: USD2.7B资料来源:  北京清科公司 中国VC年度调查报告中国特色的高成长领域投资中国特色的高成长领域投资•中国VC的实践证明，高科技早期投资，有高风险，但不必然有高回报 •在经济高速发展的背景下，很多传统领域的项目，还保持较高的成长及利润，也是不错的投资标的•高成长项目的两大来源:–”熟苹果“现象（Low hanging fruits）: 由于本土股票市场发展滞后，还有不少多年运营、成熟的高品质项目，尚未上市。

–由于都市化与中产阶级的崛起，带动一批新兴的消费者产品与服务的项目VC/PE参股创业板公司参股创业板公司对软件与服务、医疗保健、工业的投资较为突出对软件与服务、医疗保健、工业的投资较为突出 行业创业板公司家数比例(%)获VC/PE投资公司家数比例(%)行业获投资公司比例(%)投资案例数工业工业1922.091322.8122.8168.4222软件与服务软件与服务1517.441017.5417.5466.6732新材料1315.12610.5346.1517技术硬件与设备1213.95712.2858.3313医疗保健医疗保健111112.79101017.5417.5490.9190.9116可选消费89.3047.0250.007半导体与半导体生产设备44.6535.2675.008其它44.6547.02100.009合计86100.0057100.0066.28124资料来源：深圳证交所王一萱主任： “创投和私募机构投资创业板公司行为特征、问题和建议”； 2010年7月15日；深圳；(数据截至6月19日）VC参股创业板公司的行为特征参股创业板公司的行为特征•86家创业板公司中有57家被VC/PE投资，比例高达66%。

•57家公司吸引了102家VC/PE的124次投资，投资总额约为19亿元•从投资到上市的平均时间为2年3个月；19%的投资机构持有不到1年，所有券商直投都不到一年 • 86%的投资案例都是在2007年之后才进入的•在投资轮次上，基本上都是 Pre-IPO， 只有二家公司接受过两轮的投资资料来源：深圳证交所王一萱主任： “创投和私募机构投资创业板公司行为特征、问题和建议”； 2010年7月15日；深圳；(数据截至6月19日）外外资资创投境内投境内IPO退出情况退出情况在在创业板的退出上，内板的退出上，内资创投独投独领风骚但外但外资项目正迎目正迎头赶上赶上                                                                                                                     资料来源：  美元基金抢滩A股IPO”，20100711创业板正逐板正逐渐偏离偏离为创业者服者服务•开办深圳创业板是本土创投产业持续优化的重要一步，可以协助解决部分”退出难“问题，但仅是”万里长征的一小步“。

•原来的上市要求：最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于RMB10M，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于5M，最近一年营业收入不少于50M，最近两年营业收入增长率均不低于30％主板的上市要求：最近3个会计年度净利润均为正数且累超30M）•但实务的审核上市要求，正不断向主板靠拢：– 从要求三年的运营到三年的连续获利– 从10M的利润到几千万的利润要求请参考 York 有关创业板的文章 。