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国外金融体系资本配置功能理论综述】理论综述摘要：在现代经济中，资本的增长效应，相对要素数量效应而言，配置效率权重日渐增加本文对西方金融体系资本配置理论进行了归纳文献表明，金融体系通过信息、规模经济和专业化等机理，能促进资本配置于以预期收益(效益)、利润、长期资本形成等定义的“好”项目；通过监督和控制权市场等机理使资本配置于以专业化、风险、效率等定义的“好”企业银行、股票市场和公司债券市场的配置功能，机理与机制各不相同，且各有比较优势在政策上，存在金融管制、金融抑制、金融发展(自由化)和金融约束等分歧实证分析方面，通过间接或直接定义资本配置效率，不同程度证明了金融体系资本配置功能的存在性 关键词：资本配置效率；金融体系；金融管制；金融发展 一、功能主义视角中的金融体系资本配置问题 对资本的增长效应，包括早期增长思想，从哈罗得一多马模型到内生增长理论等所代表的现代增长理论，及各流派的发展经济学，都存在一致性共识，尽管它们资本形成政策主张等方面有巨大分歧资本配置的无非是通过政府有形之手或无形之手即金融体系来进行对于金融体系在发挥资本的要素数量效应和配置效应方面，尤其是后者，理论上和实践认识上也存在巨大分歧。

这种分歧，伴随着从金融机构主义到功能主义的整个演进过程 对金融体系增长效应的争论由来已久早在120多年之前，Walter(1873)就认为，银行体系的发育促成了英国工业革命Hicks(1969)和Bencivenga(1977)将工业革命归因于金融发展为表示对金融体系的厚爱，Bencivenga风趣地说到，“工业革命不得不等到金融创新”；而狄克森(1967)干脆用“金融革命”来描述英国的“光荣革命”但Robinson(1952)看来，银行只不过是“跟着企业跑”的被动角色而已 金融体系增长效应理论认识的分歧也是很大的20世纪60年代之前的漫长历史中，在主流理论的理想模型中，没有给金融体系留下相应位置弗里德曼(1963)看来，除创造货币功能外，金融中介不存在其他功能在标志现代资本结构诞生的MM定理中、在真实商业周期理论中、在标准的经济均衡分析的-般模型和瓦尔拉斯模型及其最完美现代诠释即Anrown-Depeu范式中，金融体系都是多余的和没用的(FreixasandRochet，1997)在微观的个人消费层面上，Fama(1980)也否定了Fisher(1930，1933)的分离定理。

金融体系果真一无是处吗?怎样解释成熟国家非常发达的金融体系之现实呢?早在20世纪30年代，当维克塞尔和斯拉法等否定了萨伊的货币“面纱论”之后，金融中介在信用媒介、信用创造和信用调节等功能逐渐被认可60年代以来，经济学家对金融中介在减少交易成本、监督经理人等方面的功能进行全方位的分析金融发展理论(Goldsmith，1969；McKinnon，1973；Shaw，1973：D．J．Mathieson，1979；GreenwoodandJovanovich，1990)从发展战略上论证了金融体系通过渠道效应和债务媒介效应对于经济发展的意义Goldsmith(1969)以其丰富的材料雄辩地证明了金融中介与经济增长之间的正相关关系，他对经济史的回顾揭示了一个事实：德国资本主义发展的第一桶金离不开银行体系的储蓄动员功能 80年代以来，新金融发展理论强调了股票市场对增长的意义90年代亚洲金融危机的爆发使学者对公司债券的经济增长效应得到了前所未有的关注随着金融市场的快速发展，学者对金融中介的认识也在深化，Crane(1995)、BodieandMenon(1993)以及MertonandBodie(1993，1995，1998，2021)等离开了长期流行的金融中介机构观而提出了功能观点。

90年代，以Levine(1993，1997)的文献为标志，功能主义视角(functionalapproach)深刻影响了学者对在公司债券和股票市场的经济功能的理解在持功能主义观点的文献中，大都为金融体系的资源配置问题安排了足够的版面基于对资本配置在促使经济增长方式转变、实现内涵发展、推进经济可持续发展等方面的重大意义，结合制度主义思路，本文对国外金融体系资本配置功能问题作一理论综述 二、金融体系的资本配置功能：单一部门分析 (一)银行银行在实现储蓄与投资第二次结合中的重要意义(GurleyandShaw，1955；1956)可以说是一个特征化事实，分析银行金融功能的早期文献也集中于储蓄动员方面然而，有人也发现它的资本配置功能Bagehot(1873)，Hicks(1969)，GreewoodandJovanovic(1990)等均认为银行的资本配置功能是19世纪中后期资本主义经济快速发展的基本原因Bagehot(1873)在总结英国资本主义发展的经验时颇为自豪地说到：英国金融中介调整速度较快，能将资本投向最有利可图的项目，并从无利的项目中撤退；这种功能，是其他国家所不具备的。

LanceDavisandRobertHuttenback(1986)的比较分析发现，与加拿大、美国和澳大利亚等相比，英国金融中介更善于甄别有利可图的项目和厂商，并促进了英国19世纪的经济辉煌20世纪80年代以来，银行的资本配置功能得到了越来越多的重视，并体现在功能主义的理献中Slade(1991)，MertonandBodie(1995，2021)认为，“便利资源在一个不确定的环境中进行跨越时空的配置”或“在时间和空间上转移资源”是银行三大基本职能之一在Levine(1997)的经典归纳中，配置资本被看成是银行的五项基本职能之一 至于银行优化配置资本机理，则见仁见智Bagehot(1873)和Schumpeter(1912)很早就意识到银行能有效甄别项目的“好”与“坏”VincentCarosso(1970)强调，储蓄者没有时间、能力和方法去获取、处理关于企业家能力及市场形势等相关信息；信息搜寻成本使它在投资机会面前望而却步，阻止了资本流向高价值的项目于是，Diamond(1984)；JohnBoydandEdwardPresccou(1986)把减少信息成本看成是银行的基本功能。

而BoydandPrescott(1986)把银行职责理解为筛选项目，即银行帮企业选择较好的项目其具体机理则如Levine(1997)所言：相对单个储蓄者来说，银行在收集、处理信息方面的规模及专业优势能帮助投资者获得相关信息，资本配置因而得以改善在古典交易成本模型基础上GurleyandShaw(1960，1994)、BenstonandSmith(1976)、Fama(1980)、AlanandSantomero(1998)、Stiglitz(1985)、Sliovin(1993)、MerotonandBodie(1995)、LelandandPyk(1977)等发展的信息模型则强调，银行在解决逆向选择和道德风险方面有规模经济优势LelandandPyle(1977)把银行看成是“信息共享联盟”，专业化和规模经济优势使它可以低成本地搜寻和甄别“好”项目与信息模型不同，PuriandPrescott(1986)另有见解，银行的贷款审查和监督功能可有效甄别劣质与优质项目Diamond(1984)和FreixasandRochet(1997)的研究表明，银行在监督和审计借款人并防止机会主义行为方面有比较优势，这种功能迫使经理人将信贷资本投向预期利润率较高的优质项目。

那么，什么是好项目呢?对创新理论有重大贡献的Schum—peter(1912)的技术进步观点认为，良好的银行通过甄别高技术项目并对此提供融资而促进技术进步KingandLevine(1993)也是技术主义者：银行能有效区分那些具有较新产品和工艺的企业，它能甄别最好的生产技术，技术进步速度因良好的银行体系而加快Diamond(1984)andDybvig(1983)把好项目理解为高收益，银行的流动性能将个人小额剩余转化成流动性较强的金融工具、将非流动性资产变成流动性资金，然后集中投向收益较高的投资项目Diamond和Dybvig(1983)的DD模型及其扩展(BencivengaandSmith，1991；Levine，1991)则动态视角从公司长期资本行为来区分项目之优劣，他们提供的模型表明，银行能为投资者解决因流动性风险带来的消费冲击，并促进资本从短期项目流向长期项目无独有偶，Greenwood和Smith(1997)的文献也证明，银行的流动性创造能够促进长期资本形成，并可优化资源配置 20世纪80年代以来，金融体系格局发生了重大变化AllenandSantomero(1997)和SchohensandVensveen(1999)等学者发现，风险管理已成为银行主要业务。

学者尤其是新金融发展理论家更加重视从风险管理方面来分析银行资本配置功能米尼克(中译本，1997)把银行主要功能定位于信用风险管理Santomero(1984)研究发现，银行在风险管理方面有比较优势具体看，银行的优势在于将风险打包或拆分，且以最低成本分散风险Merton(1989)或风险转移(AllenandSantomero，1998)风险主义的理论推导自然是，银行风险管理能促进信贷资金流向信用风险较低的企业，资本配置效率因而提高 (二)股票市场长期以来，学者对金融体系的功能分析偏爱银行随着新金融理论的发展，这种状况在20世纪80年代得到改变按照功能主义的视角，股票和银行一样具有资本配置功能，差异在于机制和方式与银行一样，信息也被用于分析这个问题相关研究表明，随着股票市场的扩张(GrossmanandStiglitz，1980)和流动性的提高(Tirole，1993)，股票市场的参与者有更强的激励去收集信息；市场流动性越大，客户更容易获得信息，充分利用信息能促使经理投资好项目Merton(1987)提供的文献证明，改善的信息状况能够改善公司的资本配置并有利于增长不过，JosephStiglitz(1985)提醒人们，股票价格等信息具有公共产品属性，在某种程度上减少私人收集公司信息的努力，股票市场的信息功能发挥与对搭便车问题的解决程度。

其他一些研究显示，接管(Diamond，1982；Stein，1988；JensenandMurply,1990)或控制权市场、外部投资者的压力(Jensen，1986)等机制能加强股东对企业的控制，迫使经理更加自觉实现公司价值的最大化，刺激经理追求公司价值最大化的好项目 对于什么是好项目，观点是多样的Jensen(1986)从公司价值最大化角度定义好项目KingandLevine(1993)看好股票市场尤其是风险资本市场对高技术项目的融资功能DiamondandDvbvig(1983)、ModiglianandFabozzl(1991)，GreenwoodandSmith(1997)等从流动性方面证明，股票市场可促进资本从低收益的短期项目流向高收益的长期项目但Levine(1997)对此观点有所保留，即流动性创造功能对资本形成的前提条件是收入效应小于替代效应；流动性在降低不确定性的同时也减少预防性储蓄Greewood，Jovanovic(1990)的文献显示，股票市场使投资者实现多元化的投资战略，实现规模经济和分散生产性风险，使资本向收益高的项目转移Paul(1992)和KingandLevine(1993)的理论表明，股票市场分散风险功能帮助经理选择技术较高和专业化程度较高的项目。

三、金融体系的资本配置功能：比较分析 银行、股票市场和公司债券并存于金融体系并存的现实启发学者们从比较分析的角度去理解和认识它们在改善资本配置中的功能差异。