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彻底反思委托理财 孙伟 （提纲） 一、委托理财的界定和途径 1、概念 2、途径 二、委托理财的利益驱动 1、证券公司 2、运作及知情人员 3、融资人员 4、公司部门和分支机构 5、银行 6、出资的个人和机构 三、后果 1、证券市场 2、证券公司 3、投资者 四、现状和动向 五、监管对策思考一、委托理财的界定和途径 1、概念 2、途径 二、委托理财的利益驱动 1、证券公司 2、运作及知情人员 3、融资人员 4、公司部门和分支机构 5、银行 6、出资的个人和机构 三、后果 1、证券市场 2、证券公司 3、投资者 四、现状和动向 五、监管对策思考 2正文： 一、委托理财的界定和途径 1、概念 一、委托理财的界定和途径 1、概念 委托理财是市场上的一种通俗名称，它最新的规范性名称是：客户资产管理业务但在去年 12 月颁布的中国证监会第 17 号令《证券公司客户资产管理业务试行办法》中，并不能找到“客户资产管理业务”的具体定义 在这之前，委托理财业务的名称是：受托投资管理业务，当时相应的法规为 2001 年颁布的《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》 （证监机构字［2001］265 号） ，并在 2002 颁布的 5 号令《证券公司管理办法》中进行了确认。

通知中“受托投资管理业务”的定义是：指证券公司作为受托投资管理人(以下简称“受托人”)，依据有关法律、法规和投资委托人(以下简称“委托人”)的投资意愿，与委托人签订受托投资管理合同， 把委托人委托的资产在证券市场上从事股票、债券等金融工具的组合投资，以实现委托资产收益最优化的行为 2003 年针对证券公司与银行合作的集合投资计划，中国证监会于 4 月 29 日发布《关于证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》 （证监机构字［2003］107 号） ，明确集合性受托投资管理业务属受托投资管理业务的一种形式 不过，随着 17 号令于 2004 年 2 月 1 日的施行，前面的两则通知已经废止也就是说，现在市场上规范的证券公司委托理财业务应该3叫“客户资产管理业务” ，但具体内容暂时没有定义，而《证券公司管理办法》中关于证券公司业务范围的内容亦应作相应修改 按《证券法》第 129 条规定：综合类证券公司可以经营下列证券业务：（一） 证券经纪业务 (二)证券自营业务 （三） 证券承销业务 （四）经国务院证券监督管理机构核定的其他证券业务因此， “客户资产管理业务资格”是证监会根据该条和第 167 条的赋权而制定。

同样动用这两项赋权的还有证券投资咨询、 基金销售、 网上交易等业务资格 客观地说，从风险角度看，虽然证券公司每项业务均可能导致风险，但不规范的委托理财业务明显会无限制的积累风险，特别是社会风险 由于没有“客户资产管理业务”的具体定义，而且市场上委托理财的协议形式极其多样，如：资产管理合同、委托理财合同、国债托管协议、购买国债协议、资金定期存放承诺、国债回购协议、投资国债协议、某集合投资理财计划以及早期柜台债券等等因此在这里，为方便起见，对证券公司委托理财业务下一个简单的定义：是指证券公司为融入资金， 交由自己或公司的实际控制人进行经营， 并向出资方承诺按期归还本利的行为是指证券公司为融入资金， 交由自己或公司的实际控制人进行经营， 并向出资方承诺按期归还本利的行为 另外，由于资金的去向事实上超出了“在证券市场上从事股票、债券等金融工具的组合投资”的范围，非常复杂因此为方便分析，文中除特别提示外， 一般以公司融入资金后进行二级市场操作的情况进行分析 42、途径 2、途径 委托理财早期由公司直接与出资方签订， 随着融资规模扩大，“资金饥渴症”不断加重，尤其融资的难度增加以后，证券公司开始动用一切力量进行融资，这就是与“全员经纪”齐名的“全员营销” ，也就是公司各部门、名分支机构以及每一位成员均是为公司融资的主角。

一般地公司内部设有专门的融资部门， 各营业部则称为营销窗口，公司各级领导则为融资领军人物，有着多少不等的融资责任 常见的融资途径如下图 二、委托理财的利益驱动 二、委托理财的利益驱动 委托理财的规模几年来不断膨胀，在融资金额水涨船高的背后，有其内在的利益驱动机制，这里，从主要的参预方进行分析： 1、证券公司 1、证券公司 对证券公司而言，不同的公司开展委托理财业务的目的不尽相同，甚至与很多人的想象相去甚远而公司或其控制人一旦开展委托理财业务，不管盈亏（输赢）如何，常常会陷入一种赌徒心理：赚了想赚更多，亏了想捞回来，直到陷入泥潭之中，理想变成噩梦 5（1）为公司领导或实际控制人进行融资，成为他们少数个人的提款机，他们个人将这些资金离开二级市场，对外投资运作，以期牟取暴利典型的如海南华银及后来的大连证券 （2）公司多元化经营的冲动：为了使公司早日做大做强，在《证券法》尚未出台之前，一些公司通过发行柜台债券、挪用保证金等方式，由公司进行非证券行业的投资，如上世纪 90 年代初的房地产热潮中三峡证券 （3）公司为扩大利润来源，与他人联手或独自操纵市场，赚取暴利证券公司做庄一度是市场上公开的秘密，投资者往往四处打听证券公司做庄的消息，希望能跟随渔利。

这里面做庄的方法很多，联手的对象可以是：公司自营、公司大客户、公司大股东、炒作的上市公司本身、基金公司、私蓦基金等等典型例子如南方证券、三峡证券、万国证券等 （4）公司为做大交易量，提高市场占有率，提升市场形象，融入资金进行二级市场炒作应该说，这是一些证券公司进行委托理财业务的公开目的之一，也是大家容易理解的特别是牛市当中，公司看着自己的客户资产急速增值，而自营的资金有限，于是希望通过负债投资的方式， 分享市场上涨的成果； 另外， 在以往的几次牛市当中，如果一家公司没有委托理财业务，很容易被人轻视，因为这家公司的交易量肯定不高，没有所谓内幕消息，难以知道市场大资金的动向，投资者就不愿意来这样的公司因此，吸引客户也成为公司委托理财的动力之一 6（5）相关人员鼓动公司进行委托理财，而自己则通过精心策划，在公司进行二级市场炒作或做庄时，不惜将公司套牢，为自己牟取暴利一些公司自营和委托理财人员，一般是深得公司高层信任的中高级管理人员， 利用公司希望通过二级市场炒作赚钱的心态， 设计布局，让自己暴富起来 （7）为维持公司或实际控制人的现金流，被迫以委托理财的名义进行融资当公司或实际控制人投资（更多的是投机）失败，陷入支付困境，特别是近年来的熊市，很多公司深套在市场当中，新进的委托理财资金实际是用来支付已经到期的融资， 根本无余来再进行二级市场运作。

现在很多公司，特别是市场上规模较大的公司，基本上全部陷入这样的境地 2、运作及知情人员 2、运作及知情人员 证券公司在委托理财方面的管理一般都是由董事长或总经理直接管理，在进行二级市场股票投资的过程中，公司领导决策者、具体操作人员、其他知情人员（如清算员、交易席位所在营业部的知情人员）等各自有自己的利益所得 7（1）决策者通过在外部先行大量买入某股票，在上涨到目标价位后，由证券公司以投资的名义接盘，使自己获得高额收益这样的操作往往金额巨大，数量惊人，证券公司所买入的股票基本上全部是由自己倒出，决策者可以为自己赚得数千万级甚至亿级的惊人收益 （2）知情人员直接设立“老鼠仓” ，即自行开立资金账号（一般借用他的名义） ，与公司进行低买高卖的对倒操作 “中科系”案件即为典型 “老鼠仓”尽管数量可能不少，但每个仓位并不重，只占证券公司买入股票数量很少的一部分，基本不影响公司操作计划，但如果在证券公司资金链极为紧张的时候，一些“老鼠仓”的涌出，也会成为“压垮骆驼的最后一根稻草”而导致股价的崩盘 （3）知情者还可以通过出卖操作计划获得收益一些知情者自己实力有限，于是将操盘计划高价出卖给信任的大户，直接取得收益或取得大户期末收益的分成。

最可怕的是，这些人的暴富所产生示范效应，导致很多人前赴后继，争相进入这个危险游戏当中 83、融资人员 3、融资人员 除了公司要求的融资指标压力，融资人员主要为自己赚取息差随着证券公司所谓专家理财的幌子越来越骗不到人， 公司为激励工作人员为公司融入资金， 对所融入的资金利息低于公司所定的回报利率部分，全部或大部分奖励给经办人员如在海南华银的融资表中，一家农村信用社与出资方签订 1000 万资金的委托理财表面利率为 0％，即没有回报要求，到期只要支付本金，但实际支付给经办人员的利率高达 16％，因此这一笔融资经办人就可以得到 160 万的非法收入，也就是海南华银拿到手的资金仅为 840 万，实际利率高达 160/840＝19％！这么高的回报，双方的经办人员当然会尽力促成协议 4、公司部门和分支机构 4、公司部门和分支机构 首先，公司的部门和分支机构，公司常常对他们有融资的指标，如果完不成，将直接影响工作人员的收入，直至部门负责人的下台在这样的压力下，部门和分支机构有了最起码的动力 其次，对完成融资任务，甚至超额完成任务的，除了上面曾提到过的惊人息差奖励外，公司往往还有其他奖励，如完成指标的奖金；有些公司还通过自设的算法， 将融资超指标的部分折算成部门或分支机构的利润， 则这些部门或分支机构领导可以根据利润指标的提成得到一笔不菲的奖金，如 G 证券公司的一些“有能耐”的营业部经理，因为为公司融入巨额的委托理财资金，年终折算成营业部的利润提成，加上从中的息差，年终营业部经理可得奖金以数千万计。

如果碰到愿意出数亿资金进行委托理财的公司， 营业部将该公司的数亿资金介绍入自己所在的证券公司，则营业部经理每年收入最少数百万元，9甚至上千万元，员工的奖金也不会少这样的利益驱动，对多数人来说，都是难以抵挡的 还有，对公司的部门和分支机构来说，为公司融入资金后，公司还将把相应的成交量直接或算到该部门或分支机构， 对这些部门和分支机构来说，也是完成交易量及佣金收入的重要保障 5、银行 5、银行 银行参与到证券公司的委托理财环节中， 主要集中在 2003 年初，一些证券公司推出了一些集合理财产品，通过银行对外发售 换一个角度来看，这些所谓集合理财产品，本质上是证券公司直接通过自己的内部人员和机构，进行融资已经越来越难了，于是借用银行在金融市场的地位和信誉， 将融资对象转移到普通的储户和老百姓，同时降低融资成本证券公司这种策略，实际上反映了证券公司信誉已经缺失的悲哀 银行明知证券公司可能到期难以归还委托理财资金， 之所以还愿意开放自己的资源，主要是因为： （1）证券公司必需有相应金额的资金，也就是客户保证金，一直存在银行里作为保证 （2）代销这类产品的利差所得较为丰厚（3）银行发放贷款的程序复杂，风险较大，同时居民储蓄利息压力又不断增加，而通过这类产品的销售，可以增10加有保障的利差，比贷款业务安全轻松很多。

6、出资的个人和机构 6、出资的个人和机构 出资的个人和机构，有的是不知道证券公司委托理财的风险，为了得到高于正常利率的回报，放心地将资金交给证券公司这类情况早期比较多， （1）当时证券公司代销记账式国债，一些个人和机构出对于国债的信任而购买，一些公司就趁机在代销额度之外，再私自接纳投资者的资金，国债到期时再筹集资金或挪用保证金予以兑付这就形成了所谓的“柜台债务” 这方面的例子如海南华银、大连证券、辽宁证券、三峡证券等等投资者经过几次到期正常兑付之后，在得到相应回报的同时，也对证券公司也有了一定的信任，加上证券公司不断提高回报利率，因此当公司不再借用国债名义发售柜台债券时，仍能吸引大量客户购买； （2）一些机构和个人对证券公司的风险认识不足，把证券公司视为与银行一样的金融机构，认为将资金委托给证券公司没有风险，还可以有高于市场利率的回报，何乐不为 即使到了现在，在很多个人和机构的心目中，仍然认为证券公司是国家开立，出了事政府可以兜住，即使将资金委托给民营资本主导的证券公司，如果政府不出面，也可以以当初的委托理财协议不合法11或故意在当初签订自身不承担任何风险的协议，向。