零售行业社区团购系列报告：拼多多VS美团资源禀赋与组织管理的决胜

证证券研究报报告|行业业专专题报题报告可选选消费费|零售2021年5月5日拼多多VS美团团：资资源禀赋赋与组组织织管理的决胜胜社区团购团购 系列报报告之六摘要核心观观点：社区团团购购市场场规规模超万亿亿，行业业短期竞竞争激烈亏损损较较大，但商业业模式已被验验证证可 以跑通，长长期看可为为平台方在获获客、收入、利润润等多方面提供显显著价值值。拼多多与美团团首次 正面交锋锋，拼多多资资源禀赋赋优优异，依托电电商主站在流量与供应应链链上具备优备优势势；美团团强在组组织织 管理，具备备各环节环节精细细化运营营与快速迭代能力，在社区团购这团购这 个利润润率很薄且尚无终终局模式 的行业业更具重大意义义。我们们判断社区团团购购将形成2-3家全国性寡头头垄垄断的行业业终终局，看好拼 多多、美团团共同成为为最后赢赢家。我们们测测算2025年社区团团购购市场场规规模约约2-3万亿亿，行业业短期竞竞争激烈亏损损较较大，但商业业模式已 被验验证证可以长长期跑通。我们们预预计计12年行业业后竞竞争趋趋于缓缓和，形成寡头头垄垄断格局。我们通过 以长沙市场规模推算全国/以生鲜线上渗透率推算全品类两种方式测算2025年社区团购市场规 模约2-3万亿元。考虑到社区团购接近线性的规模效应，以及上游供应链的区域属性和不可 垄断性，我们判断社区团购未来将形成寡头垄断格局，最终将会存在2-3家全国性社区团购 平台。目前行业竞争激烈亏损较大，考虑到大部分参与者并无持续资金实力与融资能力承担 多年巨额亏损，我们预计寡头垄断的行业格局将在1-2年后基本形成。拼多多资资源禀赋优赋优异，在流量与供应应链链上具备备优优势势；美团团强在组组织织管理能力，具备备各环环节节精 细细化运营营与快速迭代能力，在社区团团购这购这个利润润率很薄且尚无终终局模式的行业业更具重大意义义。 我们们看好双方共同成为为最后赢赢家。流量环节，拼多多主站流量更大且与社区团购用户画像契 合度更高，预计获客成本更低，美团则依托强大BD团队快速开拓市场；仓配环节，双方模式大同小异，美团管理更为精细化，履约率、损耗率等指标更优，短期投入成本更大但长期 有望实现降本增效；供应链环节， 多多依托主站生鲜供应链略具优势，此外供应商选择多以 系统驱动，以价格为核心品控后置，美团则给予运营采购更多话语权，对消费者体验和品控 有更高要求。战略意义上，社区团购对于拼多多而言是电商主站的自然延伸，是未来用户与 GMV增长的重要驱动力，而对美团而言则承担了其切入实物零售与下沉市场的重任，为新的增长曲线。拼多多与美团均在社区团购领 域投入了足量资源，看好双方共同成为最后赢家。投资资建议议：持续推荐社区团购平台巨头拼多多、美团。风险风险 提示：1）行业竞争激烈程度超预期：2）反垄断监管风险；3）样本数据偏差对测算产 生影响。- 2 -一、社区团购团购 万亿亿市场规场规 模，商业业模式可行性已被验验证证- 3 -目录录二、预预计计12年后竞竞争趋趋于缓缓和，形成寡头垄头垄 断格局三、多多买买菜VS美团优选团优选 全面对对比分析四、投资资建议议：持续续推荐社区团购团购 平台巨头头拼多多、美团团一、社区团购团购 万亿亿市场规场规 模，商业业模式可行性已被验验证证- 4 -社区团购商业模式可行性已被验证稳态 下社区团购渠道产品价格具备优势测算2025年市场规模约2-3万亿社区团团购购商业业模式可行性已被验验证证- 5 -某前置仓仓某仓仓店一体某社区团购团购平台某社区生鲜鲜店某生鲜鲜超市毛利率25%25%20%18%22%租金1.14%1.17%-6.25%2.81%店内员员工费费用4.24%4.06%-8.00%8.58%配送成本10%11.41%-仓储仓储 物流7%1.09%9%2.00%1.41%折旧费费用0.51%1.56%-2.00%1.54%水电费电费 用0.91%0.52%-2.78%1.44%营销费营销费 用5%-2.64%平台费费用-3.44%-团长团长 佣金-10%-全链链条履约约成本28.80%23.25%9.00%21.03%18.42%净净利率-3.79%最后一公里配送与 前置仓仓成本居高不 下1.75%最后一公里配送 与店内成本居高 不下1%团长团长 和仓仓配是主要 成本，履约费约费用率 大幅优优化-3.03%3.73%总结总结店面租金和店内员员 工费费用为为主要成本店面租金和店内员员 工费费用为为主要成本社区团购团购相比其他新零售模式最大的优优势势在于UE模型已被验验证证可以跑通，这这是各大平台敢 于大规规模投入的底气所在。巨头入局之前，兴盛优选曾在湖南成熟市场实现盈利，证明社 区团购商业模式的可行性。根据美团联合创始人王慧文的观点，“后发优势之一在于你不 需要去说很多人了，先发者要去说服很多人的痛苦是很多人完全不能想象的；后发者的第 二个优势是知道这个事情一定能实现了。”表：生鲜鲜零售渠道UE模型对对比稳态稳态 下社区团购团购 产产品价格具备优备优势势- 6 -注：数据采集日期为2021年4月10日，因每日销售变动可能存在偏差类别类别产产品名某生鲜鲜 前置仓仓某仓仓店 一体兴兴盛优优 选选某社区 生鲜鲜店某生鲜鲜 超市淘宝京东东拼多多生鲜鲜山东红 富士苹果（中果） 约2500g37.529.914.9538.627.9526.816.914.45菲律宾香蕉 约500g5.6-1.999.95.585.757.52.99土鸡蛋 40枚37.5-15.966026.5326.429.829.9球菜 约700g9.910.735.98-11.767.71.98鸡毛菜 约250g3.61.61.1862.472.56.191.99土豆 约500g2.12.51.783.992.493.457.80.99价格指数226%164%100%373%197%206% 295%115%标标品特仑苏 纯牛奶 250ml/盒 12盒/提49.939.946.86844.9656555金典 纯牛奶 250ml/盒 12盒/提49.96645.96848.9656549.5光明 莫斯利安酸牛奶 200g/盒 12盒/提46.944.943.949.963.6676743.9安慕希原味酸奶 205g/盒 12盒/提51.949.948.8605462.962.942蒙牛纯牛奶 250ml/盒 24盒/箱65.9-61.882.564.859.965.956.9蒙牛特仑苏 有机纯牛奶（梦幻盖）250ml/盒 10盒/箱69.97859.973.57759.959.947.5维达超韧系列纸面巾 130抽/包 24包/袋55.634.951.9677.755.859.973.954.9价格指数108%105%100%134%114%125%130%98%稳态稳态下社区团团购购渠道产产品价格具备优备优势势。目前社区团购商品价格相比其他渠道价格优势明显， 但不排除补贴因素存在。从长期看，由于社区团购“预售+次日达+自提”模式所带来的履约 成本、周转速度、损耗上的优化，理论上可实现更低价格。参考兴盛历史数据，我们预计未 来稳态情况下剔除掉补贴影响后社区团购商品价格将低于传统渠道约10%。表：不同渠道产产品价格对对比- 7 -参考长长沙市场场，预计预计 社区团购团购 市场规场规 模约约2万亿亿以长长沙市场场目前社区团团购购规规模为为基准进进行测测算，我们们预测预测远远期市场场规规模约约2万亿亿。表：长长沙地区2021年3月基本情况（含假设设）资料来源：草根调研，招商证券表：社区团团购远购远期市场场规规模测测算基础础数据社区团购团购 远远期GMV测测算城市数 量基准城市户户籍人口(万人)人均消费费支 出(元)年人均社区 团购团购 消费费金 额额(元)远远期年人均 社区团团购购消 费费金额额(元)社区团团购购渗 透率社区团团购购总总 用户户数(万 人)社区团团购购规规 模(亿亿元)新一线线城市15长沙73839,5162,640.005,280.0035%3,874.502,045.74二线线城市30济南79633,4392,234.014,468.0140%9,552.004,267.84三线线城市70扬州45725,6961,716.713,433.4245%14,395.504,942.57四线线城市90日照30821,9931,469.322,938.6350%13,860.004,072.95五线线城市128天水37215,6311,044.262,088.5155%26,188.805,469.56合计计假设设各线线城市年人均社 区团购团购 消费费金额额与各线线 人均消费费支出正相关。67,870.8020,798.66假设远设远 期客单单价有一倍提升空间间。假设各线城市年人均社区团购消费金额与 各线人均消费支出正相关。假设远期客单价有一倍提升空间。当前长沙地区兴盛渗透率约为25%，市场越下沉渗透率越高，假设远期各线城市渗 透率分别为35%/40%/45%/50%/55%。假设设长长沙占湖南省15%湖南省单单日GMV0.9亿亿元湖南省年GMV328.5亿亿元长长沙地区年GMV49.28亿亿元长长沙地区月GMV4.11亿亿元长长沙地区月人均消费费 金额额220.00元长长沙地区月活数量186.65万人长长沙地区户户籍人口738万人长长沙地区渗透率25.29%以生鲜线鲜线 上渗透率为为基础础，测测算市场场规规模约约2.8万亿亿- 8 -资料来源：欧睿，招商证券以生鲜线鲜线上渗透率为为基础础，测测算2025年市场场规规模约约2.8万亿亿。根据欧睿数据，2020年生鲜市场规模约为5万亿，假设20202025年CAGR为3%。假设到2025年生鲜线上渗透率达到20%，则生鲜的线上市场规模为1.2万亿。生鲜线上渠道包括社区团购、B2C电商、前置仓、仓店一体等多种模式，社区团购为主要模式，假设20205年社区团购渠道占比为70%，则社区团购渠道市场规模为8300亿。参考兴盛成熟区域品类结构，假设社区团购中生鲜的渠道占比为30%，则社区团购的整体市 场规 模约为2.8万亿。表：社区团团购购2025年市场场规规模测测算2015201620172018201920202025E生鲜线 上渗透率2.2%3.3%4.1%5.1%5.6%6.9%20.0%生鲜市场规 模(万亿元)4.234.594.604.744.985.145.96生鲜线 上市场规 模(亿元)0.090.150.190.240.280.351.19社区团购 占线上比例70%社区团购 生鲜市场规 模(万亿)0.83社区团购 生鲜占比30%社区团购 整体市场规 模(万亿)2.78二、预预计计12年后竞竞争趋趋于缓缓和，形成寡头垄头垄 断格局- 9 -全国性平台快速起量，拼多多美团明显领先不考虑总 部运营，测算目前头部玩家UE亏损率约15%预计 行业1-2年后将形成寡头垄断格局全国性平台快速起量，拼多多美团团明显领显领先多多买菜、美团优选、橙 心优选等全国性平台在去 年三季度集中性杀入社区 团购赛 道，依托流量、资 金等优势在全国快速起量。美团入局后在较长时间保 持领先优势，2021年4月以 来多多买菜增长迅猛，快 速缩短了与美团优选的差 距。截止2021年4月底，拼 多多与美团单日GMV大致 相当。图图：社区团团购购各平台GMV和销销量资料来源：百观科技，草根调研，招商证券- 10 - 11 -不考虑总虑总 部运营营，测测算目前头头部玩家UE亏损损率约约15%资料来源：草根调研，招商证券不考虑总部运营成本，测算目前全国性头部社区团购平台UE亏损率约15%，与理想情况存在 较大差异，主要原因在于：价格战补战补贴贴导导致产产品销销售毛利率较较低。2020年7月以来众多平台激战社区团购，为开拓 市场获客拉新补贴较高毛利率较低。仓仓配体系不够够完善，导导致当前损损耗率较较高。当前仓配体系有待完善，导致全流程的损 耗率较高。当前件单单价较较低，履约费约费用率较较高。随着件单价和区域订单密度提升，单件的