激荡与应对

主 持 人：郭保天 建信基金管理公司高级渠道经理 主讲嘉宾：周金涛 长江证券研究所副主管（分管宏观策略） 陈 鹏 建信基金管理公司投资管理部执行总监 “激荡与应对全球经济形势下的中国投资机会”上海巡讲 精彩言论：【周金涛】：长江证券研究所副主管周金涛这样说道：“这次中国经济的调整，恰是中周 期和长波的重合，所以大家觉得经历的滑坡很厉害，其实这是经济增长的必然过程，并不可 怕。”他还说：“按照规律，两个季度之后，中国的实际GDP会触底，股市也在此期间见底。 因此今年一季度还会继续下滑，但这同时意味着经济的最后下滑已经到来。今年一到二季度， 实际GDP的低点会出现，而考虑价格因素的关系，GDP要到今年三四季度后才会触底，那时 股市会出现第二个低点，与第一个低点形成双底。因此，在未来的两个季度之内，应该是股 票建仓比较好的机会，中级反弹的机会。”巡讲笔录：【郭保天】：各位尊敬的来宾，大家下午好！欢迎参加我们建信基金管理公司组织的本次 “激荡与应对全球经济形势下的中国投资机会巡讲”。大家知道，资本市场从07 年冲破 高点以后就呈现连续下跌之势，不少在高点进场的投资者损失比较大。当前的经济形势下， 我们建信基金管理公司作为专业的机构，在这种背景下站出来，跟大家一起探讨，分析市场 的原因、走势以及我们将来应对的形势和基金理财的趋势，做一个巡讲。本次活动我们主要 选取全国主要城市，像北京、上海、广州、成都、郑州等。本次在上海的巡讲，我们有幸请 到了长江证券研究所的副所长周金涛先生跟大家交流，然后由建信基金管理公司投资总监陈 鹏先生做关于投资以及市场的一些思考。首先有请长江证券研究所副所长周金涛跟大家介绍 长江证券的基本观点。大家欢迎！【周金涛】：各位好！我是长江证券的周金涛。长江证券与建信基金是亲密的合作伙伴， 所以今天我很高兴来参加建信基金的巡讲活动。我们今天会议的主题，是“激荡与应对-全球经济形势下的中国投资机会”。我想这 个主题，可能首先要谈一下目前美国金融危机的问题。我在去年10月份在长江证券发表了年 度报告，“国际化博弈”，从升值与通胀的关系中演绎2008年，我做出了两点判断。第一，从 07年第三季度开始中国经济出现了向下拐点。第二，中国股市的波动，会随着美国股市的剧 烈调整大幅波动。这是我去年底做出的两个判断。大家有兴趣可以看这个报告。为什么做出这样的判断，我主要基于我掌握的两个理论。第一个是工业化理论，第二个 是康德拉季耶夫周期理论。非专业人士对这个可能不是非常熟悉。美国的动荡和中国的动荡 是一个必然的过程，这是我谈的第一个问题。第二，对于短期、半年之内的中国经济、中国 市场走势看法。第三，对于中国经济的长期增长的一些看法。我先给大家介绍一下关于经济目前状态的必然性的问题。大家可以注意到一个现象，从2005 年开始，国际的大宗商品价格，如石油、铜、铝、黄 金等价格都在大幅度上涨。这些价格大幅度上涨的过程中，各国的经济增长却在不断的下滑。 直到今年的上半年，这种状态达到了一种极致的状态。一方面，通货膨胀很高，另外一方面， 我们的经济增长滑坡趋势越来越明显。这种情况，实际上在我们一般的经济理解中，是一种 比较奇怪的现象。实际这种现象世界上并不是第一次出现。从 1780年以来，世界诞生第一个 资本主义国家英国以来，这种现象已经出现了五次。这种现象的意思就是说，大宗商品的价 格上涨，导致了全球经济的衰退，从而导致全球经济历经20 年繁荣的结束。这样的周期，经 济学理论上叫长波。我 PPT 上的这张表，是长波五个阶段的划分。我们看第四波长波，第四波长波衰退期是从1966年开始的，一直到1973 年。这段期间， 出现了什么样的事情，我跟大家谈一下。第一次石油危机，是在 1973年出现的，第一次石油 价格暴涨。石油价格暴涨的同时，大宗商品价格全部都上来了。这种状态，是在上一轮的长 波衰退中出现的现象。还有美国经济的动荡，1973 年美国经济剧烈动荡，最终导致了当时的 国际货币体系布雷顿森林货币体系的崩溃和瓦解，美元彻底与黄金脱钩。这两个现象，大家 可以想一下，我们目前的状态是美国出现了金融危机，美国出现这么严重的金融危机之后， 美元的国际货币的地位，必然要发生动摇。现在很多经济学家都在讨论说，世界需要重建一 套货币体系。这种状态，实际和70 年代的布雷顿森林货币体系的情况一样。第三波长波衰退是期1920 年到 1929年。这个时候，是有资本主义世界以来的最大一次 箫条。在我们研究长波周期的人看来，这样的状态都是一个必然的状态，每隔 50、60年就会 发生一次。因为我一直研究长波周期的问题，这次的大宗商品的上涨，实际是从 2005年开始 的。一般情况下，大宗商品上涨持续两年之后，会出现全球严重的通货膨胀，从而带来显著 的长波衰退。所以我在 2007年底时做出了一个判断，长波衰退的最剧烈的阶段，就要到来了。 美国的次贷危机并不是最近发生的，而是 07年上半年发生的。当时我看到这种现象，就很清 楚这是长波衰退最剧烈的阶段要到来了。所以 2008年的情况中国经济大幅滑坡，美国经济剧 烈动荡，大批的银行倒闭。这种情况，我想提醒大家的是并不是一个偶然的过程，而是一个 必然的过程。这也就是经济衰退的一个必然现象。未来长期会怎么走？按照康波（音）理论应该是这样的，本轮的长波衰退是从2005 年开 始，2008 年达到长波衰退的极致，出现高通货膨胀的状态。从2008 年以后，会进入一个长 波衰退的缓解期。未来几年的经济，应该不会有很大的问题。2005 年到 2015 年之前，是一 个长波衰退的过程。这个过程中，虽然通货膨胀还会伴随着经济增长，但经济增长的问题不 是很大。2015 年之后，世界经济会进入长波箫条。长波箫条一般会持续10 年左右。所以说， 目前我们已经处于世界经济长波周期的下降期。虽然我们长期来看世界经济开始步入一个下行的通货膨胀，但我觉得在2015 年之前，我 们国家的经济增长没有很大的问题。现在所处的长波衰退的阶段，最基本的基本特征就是大家已经感受到的通货膨胀。这张 图，是美国经济与通货膨胀的200年的走势图。在这个位置，是 1929年的大危机，通货膨胀 显著超过了经济增长。而后面的过程，就是 70 年代的第一次石油危机。我给大家看这个图的 目的，就是想证明我前面所说的那些问题。这是我从研究长波周期的角度，对世界目前经济 基本状态的一个分析。大家目前感受到的中国通货膨胀，可能觉得CPI已经回落，物价渐渐已经回落了。CPI 回落已经有几个月了。但事实上，衡量中国通货膨胀的指标，主要不是看CPI，而是应该看 PPI。PPI就是生产领域的价格指数，代表制造业企业的成本。而我们知道，中国的PPI从8 月份处于一个见底。见底之后，将会进入一个缓和期。这个缓和期是投资领域机会相对多的 一个时期。这张图是美国能源需求对于国民生产总值的弹性。现在中国处于一个工业化的阶段，是 一个发展中的工业化国家。工业化国家在工业化进程中，对于石油、能源的需求要持续 15 年以上的时间。按照我的研究，从2003年到2015年，中国对石油的需求都是一个持续增长 的过程。很多人把石油价格上涨归结于中国因素，这一点是正确的。而且未来我的判断是， 2010 年以后如果经济增长和世界经济出现复苏的话，石油价格还会重新上涨。这几个情况， 都是长波衰退中的一个必然。但我觉得这里面要注意的一点是，任何资源都不具备绝对的稀 缺性。也就是说，石油的价格最终也会回到原位。这也是在长波框架下的一个理解。70 年代 发生石油危机之后，到了80 年代，石油价格最终回到了20 美元。为什么这样？实际任何资 源都是不绝对稀缺的。它只是短期之内的需求和供给出现了不平衡。我的判断是，长波衰退 的过程中，确实大宗商品的投资收益率是比较高的。但我想提醒大家的是，一旦长波箫条的 时候，所有资源的价格将回到原位。这也是长波周期的一个结论。这一点，是我想提醒大家 在未来做相关的投资一定要注意的问题。我给大家下一个结论。我们在今年经历的是长波衰退的一个最剧烈的阶段，因为我们看 到了中国的很高的通货膨胀，使中国的经济发展迅速下滑。今年三季度当季中国实际GDP增 长是9%。按照我的预测，中国未来的GDP还会继续下滑。继续下滑还需要两个季度以上的时 间才有可能触底。在这样的长波衰退的背景下，美国经济和美国市场将处于一个长期的下降过程。但这里 面会有波动。在长期下降的过程中，会有中周期的波动。中周期是以10年为周期的经济波动。 这次中国的调整，是中周期和长波的重合，所以大家觉得经历的滑坡很厉害，股市下跌也很 厉害。这一点，我觉得并不可怕，是经济增长必然的一个过程。经历了这样的过程后，通货膨胀和经济问题就会出现一定程度的缓解。这个缓解的定义 就是，中国经济和世界经济将进入长波衰退的第二阶段，特征是通货膨胀将回落，但还处于 一个相对高位，而经济增长也会出现反弹，但不可能恢复到以前的高速增长。这就是未来的 中国经济在几年之内将要经历的一个状态。通胀还存在，但不会那么剧烈；增长还存在，但 没有这么好。从世界经济角度来讲，长波将进入这样的状态。以上谈到的是当前的经济背景。这些东西，在国内研究的人很少。因为康波（音）理论 只有在长波出现衰退以后，才会有人注意它。比如上一波康波（音）理论研究的高潮，是1980 年。 1980年是长波箫条的时候。这个时候，美国的经济体内找不到任何的投资机会。所以很 多的经济学家，比如雅各布.范杜因把康波（音）理论搬出来重新研究。而我们中国国内目前 研究这个东西的人还少。我的意思就是，大家既要看到短期的现象，但是这些短期现象不是偶然的现象，一切都 是一个必然的现象。这种现象，在有资本主义世界的200多年以来，曾经交替不断的出现， 这不是我们这一代人偶然碰到的一个事情。在长波的衰退过程中，如果大家投资的话，什么收益率最高？收益率最高，在长波的衰 退过程中，几年之内是石油和黄金。其次，是中国股市。中国股市未来会远远大于美国股市 的收益。这是我的一个判断。这个判断，也不是随便说的一个判断。因为上一波长波衰退的 时候，哪个国家的股市收益率最高，如果大家了解经济史就会知道是日本。中国现在在长波 中的地位，就和日本70 年代在长波中的地位是一样的。因为长波分主导国和追赶国， 70 年 代的长波主导国是美国，追赶国是日本。而现在的长波衰退主导国还是美国，追赶波是中国。 中国未来的收益，会好于美国的股市。大家不要对我们的股市过分悲观，实际上我们国家的 经济增长潜力远远强于现在的美国。所以我们股市的收益，可能会比06、07年差，但并不是 说没有投资机会。这是大家需要注意的一点。现在我给大家讲第二个问题。这个问题，是我对于短期经济和市场趋势的一个看法。今年中期我发表了一个产业中期策略报告，提出了一个观点。中国的PPI，生产资料的 价格指数见底之后半年，中国股市会出现第一个低点。目前来看，按照我的结论，中国的PPI 高点是出现在8月份或9月份。按照这样的逻辑，中国股市明年会出现第一个低点。 6月份 我提出中国股市随着经济衰退的调整，应该是一个双底论。双底论我给大家举个例子，大家 看日本股市，当年日本股市的状态和现在中国的股市状态是可比的。这是日本1974年到1975 年的股市走势，第一次石油危机之后，日本股市的走势。日本的PPI在1974年2月份见底之 后，日本股市在1974 年 10 月份出现了中级反弹底部，随后出现了50%的中级反弹，然后继 续下跌，出现一个低点。这个低点，在1975年 11月。为什么会出现这样的低点呢？我给大 家讲一个问题，可能这些问题大家平时接触不到，但听起来应该比较有意思。在股市中，周期性行业的下跌有一定的规律。最早下跌的，是有色，然后是机械、钢铁 最后是煤炭和化工。为什么是这样呢？大家看这张图，是我们研究的日本经历石油危机的情 况，跟中国现在的情况是一模一样。实体的物品价格，在日