国泰君安海外宏观周报第16期：库存调整短期拖累经济增长100721

周报宏观研究宏观研究周报Table_MainInfoTable_Title2010.07.21库存调整短期拖累经济增长海外宏观周报第16期王虎汪进秦培景姜超021-38676011021-38674624021-38674596021-38676430wanghu007633gtjas.comwangjin008085gtjas.comQinpeijing008428gtja.comjiangchao6164gtjas.comS0880109044193S0880110024648S0880110060008S0880108023056本报告导读：6月份以来全球经济走向新趋势的观察和分析摘要：Table_Summaryl 近期美国经济指标出现了普遍回落，去库存调整是主要原因。鉴于库存调整超预期，我们将2季度美国GDP环比年化增速由2.8%下调为2.5%，2010年GDP增速由3.2%下调为3%。l 剔除掉机动车辆零售后，6月份零售总额环比降幅只有-0.15%，显示美国的总需求并没有显著疲弱。考虑到从09年10月份至今年4月份零售连续7个月环比正增长，零售总额最高时已上升至08年初的水平，如果剔除掉价格因素，零售总额已基本恢复到危机前最高水平，因此，5、6月份的调整也属正常，消费仍是拉动美国经济增长的主要力量。l 近期美国长债收益率持续回落，10年期国债收益率已降至3%以下，而美国设备投资的增长速度与10年期国债收益率呈反向关系，即利率下降将刺激企业投资增长，目前持续的低利率环境为美国经济的持续复苏创造了良好的金融环境。l 欧元区主权债务的展期需求将在今年的第三季度迎来高峰，将成为欧元区债务市场的重要考验。另外，为了增加透明度，防止债务危机传染，缓和市场对银行体系健康情况的担心，欧洲银行业监管委员会组织了银行进行压力测试，这次测试的最终结果将决定欧盟对银行业支持的力度。而这次压力测试中结果较差的应该是一些地区型银行，特别是债务问题国家的银行。l 去年12月以来，外贸增长是日本经济恢复的主动力。海外订单持续拉动日本经济增长，日本经济恢复趋势并未改变。海外信用评级机构下调日本信用评仍只停留在警告阶段，并不会有任何实质性动作，日本债务水平虽然高企，但并不存在偿还风险。日元短期升值尚未对日本贸易产生影响。l 进入6月，印度物价指数再次走高，批发价格指数同比增长率上涨至10.55%，虽然印度在本月初再次加息25个基点，但仍面临再次加息的风险。韩国失业率虽小幅上涨，但就业人数仍有所增长，韩国经济仍将持续向好。宏观研究团队李迅雷02138676523lixunleigtjas.com姜超02138676430Jiangchao6164gtjas.com王虎02138676011Wanghu007633gtjas.com吕春杰02138676051lvchunjiegtjas.com汪进02138674624Wangjin008085gtjas.comTable_Report相关报告欧美态势稳定，亚洲引领增长2010.07.12库存调整放缓全球复苏步伐2010.07.06从国有投资到民营投资2010.06.28全球经济：强势复苏后的休整2010.06.22轻微滞胀显现，货币政策维稳2010.06.17伯南克微言大义，出口扩张美国制造2010.04.14就业结构性跃升，复苏路线渐明晰2010.04.06目 录一、美国经济31.1去库存调整开始拖累经济31.2零售增长短期正常回落31.3工业生产仍在扩张，但增速已放缓51.4物价回落或难持续51.5长债收益率持续回落将有利于实体投资增长6二、欧洲经济72.1债务展期需求迎高峰，银行压力测试受关注7三、日本经济93.1日本一周经济数据点评93.2出口机床订单增速回落，国内订单维持稳定93.3工业增长仍在高位，经济增长并未改变103.4消费者信心持续增长113.5物价紧缩减弱123.6日本债务难成威胁123.7日元升值影响有限13四、海外其它经济134.1印度经济仍处过热区间134.2韩国失业率维持稳定14图1：PMI订单库存和客户库存指数单位：%图2：美国制造业库存总额与贸易库存总额左右轴单位：亿美元图3：零售总额及其环比增速左轴单位：%右轴单位：10亿美元图4：5、6月份美国各行业零售环比增额单位：百万美元图5：经济体主权部门融资需求单位：占当年GDP的百分比图6：美国机动车辆及其零部件零售总额及环比增额左右轴单位：百万美元图7：工业产出总体指数与工业增速左轴单位：1右轴单位：%图8：CPI季调后环比和同比左右轴单位：%图9：CPI同比与10年期国债收益率左右轴单位：%图10：美国设备投资增速与10年期国债收益率左右轴单位：%图11：经济体主权部门融资需求单位：占当年GDP的百分比图12：欧元区主权债券展期需求单位：十亿欧元注：包括PIIGS五国的短期和长期债券的本金与利息偿付要求，国泰君安证券研究、图13：欧洲中央银行的主权债券购买计划左轴单位：基点右轴单位：十亿欧元注：仅包括对“PIIGS五国”的债券购买图14：欧元区大型银行信用资产CDS价差左轴单位：基点注：选取了欧元区资产规模前10的跨国商业银行的数据，阴影部分的上下限表示CDS价差的最大和最小值，曲线表示中位数表 1：日本本周数据图 15：日本机器订单同比增速（2006.6-2010.6）左轴单位：%图 16：日本工业产值同比与环比增速（2006.5-2010.5）左轴单位：右轴单位：图 17：日本产能利用率（2006.5-2010.5）左右轴单位：图 18：日本银行贷款同比、新贷款平均利率（2004.6-2010.6）左轴单位：右轴单位：图 19：日本消费者信心指数（2006.6-2010.6）左轴单位：1图 20：日本CPI同比增速与企业商品价格指数同比、环比增速（2004. 6-2010. 6）左轴单位：%右轴单位：%图 21：日本总债务占GDP比重（1983.5-2010.5）左轴单位：图 22：美元兑日元及欧元兑日元汇率（2009.5-2010.7）左轴单位：JNY/USD右轴单位：JNY/EUR图 23：印度批发价格指数同比增长率（2004.6-2010.6）左轴单位：图 24：印度工业产值同比增速（2006. 6-2010. 6）左轴单位：%图 25：韩国季调失业率（2006. 6-2010. 6）左轴单位：%一、 美国经济1.1 去库存调整开始拖累经济增长近期美国经济指标出现了普遍回落的现象，去库存调整是主要原因。从PMI指标来看，订单库存指标在2月份就开始调整，4月份以来持续回落，客户库存在4月份开始回升，显示整个经济步入去库存调整周期。美国的库存包括两大部分，一为制造业库存总额，一为贸易库存总额。制造业库存总额从5月份开始下降，6月份继续下降，而贸易库存总额的增长5月份也开始大幅放缓。而库存调整对GDP增长的贡献是新增库存的变动，我们估计2季度库存投资变动对GDP的贡献为-0.2，因此，我们将2季度美国GDP环比年化增速由2.8%下调为2.5%，2010年GDP增速由3.2%下调为3%。1.2 零售增长短期正常回落5、6两个月零售连续环比负增长，但剔除掉机动车辆零售后，零售总额环比降幅大幅收窄，5月份环比降幅为-1.3%，6月份只有-0.15%，显示美国的总需求并没有显著疲弱。考虑到从09年10月份至今年4月份零售连续7个月环比正增长，零售总额最高时已上升至08年初的水平，如果剔除掉价格因素，零售总额已基本恢复到危机前最高水平，因此，5、6月份的调整也属正常。从6月份零售的分项数据来看，造成零售下滑的主要因素是机动车辆及零部件的下降，下降了14.1亿美元，除了此项外其余零售产品共下降了4.5亿美元。 从机动车辆销售的历史数据来看，即使在经济繁荣时期，机动车辆销售也经常表现为月度的大幅波动。从下降幅度来看，6月份机动车辆销售额的降幅也相对较小，由此，也很难得出消费再次趋势性下降的结论，我们更倾向于认为，5、6月份零售额的下降属于正常的波动，消费增长的总体趋势还是向上的。1.3 工业生产仍在扩张，但增速已放缓6月份，美国工业生产同比增长8.2%，环比增长0.1%，同时，整体工业部门的产能利用率由5月份的74.07%进一步扩张至74.14%，显示工业生产6月份仍在扩张，但从增长的幅度来看，工业部门的扩张已大大放缓，主要原因应该是库存投资的下降。1.4 物价回落或难持续6月份美国CPI环比下降0.1%，同比增长1.1%，同比增速较5月份回落了0.9%。从CPI的同比增速来看，CPI已持续回落了6个月，显示美国经济有通缩迹象，由于同比增速的变化受基数因素的影响，从环比来看，只是最近3个月CPI表现为环比回落，而且从核心CPI来看，5、6两月连续上涨，显示物价未来走势仍具有不确定性。我们认为债券市场对于物价走势具有灵敏的前瞻性，目前国债收益率处于震荡水平，因此我们预计物价很难出现趋势性回落，因此，我们认为美国未来更大的可能性表现为温和通胀，而不会深陷于通缩。我们认为债券市场对于物价走势具有灵敏的前瞻性，目前国债收益率处于震荡水平，因此我们预计物价很难出现趋势