大家乐集：工资补贴抵销了行业下行的压力-20201106

招银国际证券招银国际证券|睿智投资睿智投资|公司研究公司研究 敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博(搜索代码:RESP CMBR)或 http:/.hk 下载更多招银国际证券研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。中国体育用品行业中国体育用品行业 胡永匡胡永匡(852)3761 8776 .hk 公司数据公司数据 市值(百万港元)9,488 3 月平均流通量(百万港元)23.18 52 周内股价高/低(港元)22.00/12.60 总股本(百万)585.7 资料来源：彭博 股东结构股东结构 罗德承 15.76%罗开亲 11.61%罗开光 11.00%Invesco Hong Kong Ltd.5.01%自由流通 56.62%资料来源：港交所 股价表现股价表现 绝对回报 相对回报 1-月-1.3%-7.2%3-月 1.6%-0.3%6-月 0.6%-0.6%12-月-23.2%-16.5%资料来源：彭博 股份表现股份表现 资料来源：彭博 审计师：审计师：毕马威毕马威 1216202411/20192/20205/20208/202011/2020Stock HSI(HK$)2020 年年 11 月月 6 日日 买入（买入（维持维持）目标价目标价 HK$18.37(此前目标价此前目标价 HK$19.07)潜在升幅潜在升幅 +13.4%当前股价当前股价 HK$16.20 1 我们相信，因为疫情的关系，公司反而可以抢占更多市场份额。香港疫情最坏的情况应该很快会过去，中国大陆的销售也将强劲反弹。但最新行业数据显示，香港餐饮销售是不及预期，因此我们将 21/22/23 财年预测每股收益下调7%/16%/15%。维持买入评级，并将目标价下调至 18.37 港元，基于 24 倍 22 财年预测市盈率（此前为 19 倍 21 财年预测市盈率，我们预计公司作为行业龙头因为受惠于行业整合，估值有望上调），其 5 年平均为 21 倍。香港餐饮业仍然承压，快餐业也不例外。香港餐饮业仍然承压，快餐业也不例外。根据统计处资料，三季度香港餐饮销售同比下降 35%，而二季度/一季度分别下降 26%/33%。尽管快餐店销售下降 23%（中餐馆/非中餐馆分别下降 47%/31%），更具韧性，但仍较二季度/一季度下降 21%/18%的情况恶化。因此，我们预计因此，我们预计 21财年上半年业绩比较疲弱。财年上半年业绩比较疲弱。我们预计公司 21财年上半年的销售同比下降 16%，比 20 财年下半年的下降 14%之后更疲弱。我们还预计21 财年上半年净利润增长 86%，主要由于免税的保就业补贴。剔除补贴，我们预计 21 财年上半年将录得净亏损 4,200 万港元，比 20 是财年下半年净亏损7,600 万港元有所改善，这得益于员工成本的积极调整和一些短期的租金减免。香港市场：未来的基数比较低，行业整合亦会加剧。香港市场：未来的基数比较低，行业整合亦会加剧。尽管 20 年 7 月至 9 月业绩依然疲弱，但我们仍对公司21财年下半年前景持乐观态度，主要由于：1）去年由于社会动荡引致的低基数;2）限聚令未来进一步放松，像堂食时间延长至午夜，每张餐桌最大人数从 4 人增加到 6 人，以及 3）未来几个的进一步市场整合，因为一旦保就业补助在 2020 年年 11 月到期，更多的小餐馆可能会倒闭。中国大陆市场：健康复苏。中国大陆市场：健康复苏。我们预计21财年上半年中国销售将仅同比下降3%，高于 20 财年下半年下降 15%的水平，也远好于行业 12%的降幅。公司在中国的门店扩张计划保持不变，我们预计在 21 财年会新开 13 家门店或 11%的增长。维持买入评级，下调目标价至维持买入评级，下调目标价至 18.37 港元。港元。我们将 21/22/23 财年预测每股收益分别下调 7%/16%/15%，以考虑同店销售降幅更大，以及保就业补贴比预期多。我们维持买入评级，并将目标价下调至 18.37 港元，基于 24 倍 22 财年预测市盈率（此前为 19 倍 21 财年预测市盈率），我们认为：1）最坏的时期应该很快过去，2）市场对于三季度餐饮行业比较差是有一定预期的，3）行业龙头估值有望上涨，因为投资者或将更多关注行业整合带来的积极影响。当前股价为 21 倍 21 财年预测市盈率，5 年平均为 21 倍。财务资料财务资料(截至截至 3 月月 31 日日)FY19A FY20A FY21E FY22E FY23E 营业额营业额(百万人民币百万人民币)8,493.9 7,963.1 7,517.4 8,208.0 8,816.1 同比增长同比增长(%)0.8(6.2)(5.6)9.2 7.4 净利润净利润(百万人民币百万人民币)569.9 73.6 541.9 445.1 519.0 每股收益每股收益(人民币人民币)0.98 0.13 0.93 0.77 0.89 每股收益变动每股收益变动(%)24.3(87.1)635.9(17.9)16.6 市场预期每股收益市场预期每股收益(人民币人民币)不适用 不适用 0.76 0.90 0.98 市盈率市盈率(x)16.4 127.2 17.3 21.0 18.0 市帐率市帐率(x)2.9 3.5 2.9 2.7 2.5 股息率股息率(%)5.3 1.2 1.7 3.1 3.6 权益收益率权益收益率(%)18.0 2.8 17.0 12.8 14.0 财务杠杆财务杠杆(x)净现金 净现金 10.1 0.9 净现金 资料来源：公司、彭博及招银国际证券预测 大家乐（大家乐（341 HK）工资补贴抵销了行业下行的压力工资补贴抵销了行业下行的压力 2020 年年 11 月月 6 日日 敬请参阅尾页之免责声明 2 财务分析财务分析 利润表利润表 现金流量表现金流量表 年结年结:3 月月 31 日日(百万人民币百万人民币)FY19A FY20A FY21E FY22E FY23E 年结年结:3 月月 31 日日(百万人民币百万人民币)FY19A FY20A FY21E FY22E FY23E 销售收入销售收入 8,494 7,963 7,517 8,208 8,816 息税前利润息税前利润 800 209 711 662 763 香港快餐餐饮及机构饮6,264 5,939 5,493 5,970 6,385 折旧和摊销 342 358 406 425 453 香港休闲餐饮 906 779 709 769 823 营运资金变动 23(39)(75)30 24 香港其他 172 155 149 156 164 已缴纳所得税(116)(112)(60)(98)(114)中国内地 1,152 1,090 1,166 1,312 1,443 其它 845 1,001 18 20 22 销售成本销售成本(7,267)(7,232)(6,817)(7,086)(7,570)经营活动所得现金流经营活动所得现金流 1,893 1,417 1,000 1,041 1,148 毛利毛利 1,227 731 701 1,122 1,246 其它收入其它收入 18(41)469 1 1 资本开支(277)(489)(401)(439)(473)联营公司-营运支出营运支出(445)(481)(458)(460)(483)利息收入 15 16(108)(119)(130)折旧和摊销-其它 63 38(192)933 933 员工成本-投资活动所得现金净额投资活动所得现金净额(199)(434)(701)374 330 销售及分销成本(不包括员工成本,折旧和摊销）-管理费用(不包括员工成本,折旧和摊销）(445)(481)(458)(460)(483)股份发行-其它运营费用-凈借贷-息税前收益息税前收益 800 209 711 662 763 支付股息(680)(488)(36)(190)(300)其它(952)(973)(933)(933)(933)融资成本净额(99)(94)(108)(119)(130)融资活动所得现金净额融资活动所得现金净额(1,632)(1,461)(969)(1,123)(1,233)合资及联营企业-特殊项目-现金增加净额现金增加净额 63(478)(670)292 246 税前利润税前利润 700 114 602 543 633 年初现金及现金等价物 801 836 345(325)(34)汇兑(29)(12)-所得税(128)(40)(60)(98)(114)年末现金及现金等价物年末现金及现金等价物 836 345(325)(34)212 减：非控制股东权益 2 1 0 0 0 净利润净利润 570 74 542 445 519 资产负债表资产负债表 主要比率主要比率 年结年结:3 月月 31 日日(百万人民币百万人民币)FY19A FY20A FY21E FY22E FY23E 年结年结:3 月月 31 日日 FY19A FY20A FY21E FY22E FY23E 非流动资产非流动资产 5,662 5,346 6,470 6,489 6,513 销售组合销售组合(%)固定资产 1,532 1,609 2,718 2,739 2,766 香港快餐餐饮及机构饮食 73.7 74.6 73.1 72.7 72.4 无形资产和商誉 2 1 3 2 2 香港休闲餐饮 10.7 9.8 9.4 9.4 9.3 预付租金-70 68 65 香港其他 2.0 1.9 2.0 1.9 1.9 合资及联营公司投资-中国内地 13.6 13.7 15.5 16.0 16.4 其它非流动资产 4,128 3,736 3,680 3,680 3,680 合计合计 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 流动资产流动资产 1,303 875 232 558 843 盈利能力比率盈利能力比率 现金及现金等价物 836 345-325-34 212 毛利率 14.4 9.2 9.3 13.7 14.1 存货 241 261 246 255 273 经营利润率 9.4 2.6 9.5 8.1 8.7 贸易和其他应收款 165 167 157 172 184 税前利率 8.2 1.4 8.0 6.6 7.2 预付款 38 61 113 123 132 净利润率 6.7 0.9 7.2 5.4 5.9 其它流动资产 23 41 41 41 41 有效税率 18.3 34.9 10.0 18.0 18.0 流动负债流动负债 1,681 1,616 1,568 1,633 1,696 资产负债比率资产负债比率 银行贷款-流动比率(x)1.3 1.8 6.8 2.9 2.0 应付款 220 172 162 169 180 速动比率(x)0.6 0.4-0.0 0.2 0.3 应计费用和其他应付款 648 675 637 696 748 现金比率(x)49.7 21.4-20.8-2.1 12.5 应付税款 39 13 13 13 13 平均库存周转天数 12 13 13 13 13 其它流动负债 774 755 755 755 755 平均应收款周转天数 7 8 8 8 8 平均应付帐款天数 11 9 9 9 9 非流动负债非流动负债 2,104 1,934 1,934 1,934 1,934 债务/股本比率(%)-银行贷款-凈负债/股东权益比率(%)净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 递延收入 45 49 49 49 49 回报率回报率(%)递延所得税 28 29 29 29 29 资本回报率 18.0 2.8 17.0 12.8 14.0 其它 2,031 1,856 1,856 1,856 1,856 资产回报率 8.2 1.2 8.1 6.3 7.1 每股数据每股数据(人民币人民币)少数股东权益少数股东权益 5 5 5 5 5 每股盈利(人民币)0.98 0.13 0.93 0.77 0.89 净资产总额净资产总额 3