张亦春《金融市场学》ppt05第五章衍生市场

1、前进,返回,本章答案,第七章 1 金融远期、期货和互换,衍生金融工具（Derivative Instruments），又称衍生证券、衍生产品，是指其价值依赖于基本（Underlying）标的资产价格的金融工具，如远期、期货、期权、互换等。,20世纪70年代以来，世界发生了两大革命。一是以电脑和通讯技术为核心的信息革命，一是以金融创新（Financial Innovation）为核心的金融革命。而以期货、期权等衍生证券（Derivative Securities）为核心的金融工具的创新更是这场金融革命核心的核心。 衍生证券是当今世界上历史最短、却发展最快、交易量最大的金融工具。,一、衍生证券的特点和功能 衍生证券是一种契约，其交易属于“零和游戏”（考虑佣金，对买卖双方而言实际是负的-资产净流出。投资股票是否“零和游戏”？），衍生证券的交易实际上是进行风险的再分配，它不会创造财富 衍生证券具有很高的杠杆效应，它是以小博大的理想工具。 这既会加大市场的风险，又会降低交易成本，提高市场的流动性。,二、衍生证券在中国的实践 金融衍生证券在中国的第一个试验品是国债期货。“3.27”事件导致当时中国

2、最大的券商万国证券倒闭，也宣告中国金融期货的首个品种以失败告终。 我会在讲完本章第二节后较详细地介绍“3.27”事件。,第一节 衍生市场的产生,风险及风险管理,衍生品是为风险管理而设计的。但期货市场上的巴林银行事件，“3.27”事件，中航油事件，以及不了了之的“国储局”事件 ，还有08年爆发的几十年不遇的金融危机 却都彰显了金融衍生品的巨大风险。如何看待？ 美国衍生品市场交易量在世界上处于遥遥领先的地位，美国是否也因此具有了其他国家无法比拟的抵御世界性金融危机的能力？美国高科技遥遥领先世界同样也是得益于金融衍生品市场的大力发展，并成为美国抵御危机并在危机后继续领导世界的最可靠保证。如何理解？,第一节 金融远期和期货概述,一、金融远期合约概述 （一）金融远期合约的定义和特点 金融远期合约（Forward Contracts）是指双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。合同中规定的买卖价格成为交割价格。 远期合约是因规避现货交易风险的需要而产生的，是非标准合约。 在签署远期合约之前，双方可以就交割地点、交割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质等细节进行

3、谈判，以便尽量满足双方的需要。 “灵活性”是远期合约的主要优点。,远期合约也有明显的缺点： 1）远期合约市场交易效率较低：由于远期合约没有固定的、集中的交易场所，不利于信息交流和传递，不利于形成统一的市场价格，因此市场交易效率较低。 2）远期合约市场风险大：由于每份远期合约千差万别，这就给远期合约的流通造成较大不便，因此远期合约的流动性较差，市场风险大。 3）远期合约的信用风险较高：由于缺乏高信用中介的强力介入，远期合约的履约没有保证，当价格变动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的违约风险较高。,（二）金融远期合约的种类 金融远期合约包括远期利率协议、远期外汇合约和远期股票合约等 1、远期利率协议 远期利率协议（Forward Rate Agreements，简称FRA）是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议。远期利率协议的买方是名义借款人，卖方则是名义贷款人。,第一节 金融远期和期货概述,购买远期利率协议的目的是：锁定确定日（或结算日）的贷款利率为合同利率（当前即可确定的利率）。 例子：

4、1个月后需要一笔3个月期的贷款，为锁定1个月后的贷款利率，需购买一份“14”、名义金额=贷款额的远期利率协议。以此将1个月后的贷款利率锁定为目前的合同利率。,（1） 重要术语和交易流程（结合上例讲解） 一些常用的术语包括：合同金额、合同货币、交易日、结算日、确定日、到期日、合同期、合同利率、参照利率、结算金。 (P168-169) 2天 延 后 期 2天 合 同 期 交 起 确 结 到 易 算 定 算 期 日 日 日 日 日 图5-1 远期利率协议流程图,第一节 金融远期和期货概述,（2） 结算金的计算(结合上例讲解） 在远期利率协议下，如果参照利率超过合同利率，那么卖方就要支付买方一笔结算金，以补偿买方在实际借款中因利率上升而造成的损失。其计算公式如下： （7.1） 式中：表示参照利率，rk表示合同利率，A表示合同金额、D表示合同期天数，B表示天数计算惯例（如美元为360天，英镑为365天）。,第一节 金融远期和期货概述,（3）远期利率（Forward Interest Rate） 远期利率是指现在时刻的将来一定期限的利率。 远期利率协议所定下的合同利率就是远期利率。 远期利率是由一

5、系列即期利率决定的。一般地说，如果现在时刻为t，T时刻到期的即期利率为r，T*时刻（ ）到期的即期利率为 ，则t时刻的 期间的远期利率 可以通过下式求得： （7.2）,第一节 金融远期和期货概述,（ 4） 连续复利 假设数额A以利率R投资了n年。如果利息按每一年计一次复利，则上述投资的终值为： 如果每年计m次复利，则终值为： 当m趋于无穷大时，就称为连续复利（Continuous compounding），此时的终值为：,第一节 金融远期和期货概述,假设 是连续复利的利率， 是与之等价的每年计m次复利的利率，我们有： 或 这意味着： （7.5） （7.6） 通过式（5.5）和（5.6），我们可以实现每年计m次复利的利率与连续复利之间的转换。,第一节 金融远期和期货概述,当即期利率和远期利率所用的利率均为连续复利时，即期利率和远期利率的关系可表示为： （7.7） 这是因为： 所以，,第一节 金融远期和期货概述,（5） 远期利率协议的功能 远期利率协议最重要的功能在于通过固定将来实际交付的利率而避免了利率变动风险。 另外，由于远期利率协议交易的本金不用交付，利率是按差额结算的，所以资金流动

6、量较小，这就给银行提供了一种管理利率风险而无须改变其资产负债结构的有效工具。 与金融期货、金融期权等场内交易的衍生工具相比，远期利率协议具有简便、灵活、不需支付保证金等优点。同时，由于远期利率协议是场外交易，故存在信用风险和流动性风险，但这种风险又是有限的，因为它最后实际支付的只是利差而非本金.,第一节 金融远期和期货概述,2、远期外汇合约 远期外汇合约（Forward Exchange Contracts）是指双方约定在将来某一时间按约定的远期汇率买卖一定金额的某种外汇的合约。 按照远期的开始时期划分，远期外汇合约又分为直接远期外汇合约（Outright Forward Foreign Exchange Contracts）和远期外汇综合协议（Synthetic Agreement for Forward Exchange ，简称SAFE，）-远期的远期外汇合约。,第一节 金融远期和期货概述,（1）远期汇率 远期汇率（Forward Exchange Rate）是指两种货币在未来某一日期交割的买卖价格。 远期汇率的报价方法通常有两种：一种是报出直接远期汇率（Outright Forw

7、ard Rate）；另一种是报出远期差价（Forward Margin，又称掉期点数 Swap Points ）。远期差价是指远期汇率与即期汇率的差额。若远期汇率大于即期汇率，那么这一差额就称为升水（Premium），反之则称为贴水（Discount），若远期汇率与即期汇率相等，那么就称为平价（At Par）。,第一节 金融远期和期货概述,由于直接远期外汇合约较为简单、直观，下面的讨论主要是以远期外汇综合协议为对象。 （2）远期外汇综合协议 远期外汇综合协议是指双方约定买方在结算日按照合同中规定的结算日直接远期汇率用第二货币向卖方买入一定名义金额的原货币（Primary Currency），然后在到期日再按合同中规定的到期日直接远期汇率把一定名义金额原货币出售给卖方的协议。,第一节 金融远期和期货概述,从该定义可以看出，远期外汇综合协议实际上是名义上的远期对远期掉期交易。（T时刻是人民币换美元，T*时刻是美元换人民币）,远期外汇综合协议是对未来远期差价进行保值或 投机而签订的远期协议，这是因为： (7.8) (7.9) (7.10) 式中， 表示合同签订时确定的合同期内远期差价， 它等

8、于合同中规定的到期日T*时刻直接远期汇率 与 合同中规定的结算日（T时刻）直接远期汇率（K）之间 的差额，而WR表示确定日确定的合同期的远期差价，它 等于确定日确定的到期日直接远期汇率（ ）与确定日 确定的结算日直接远期汇率 之间的差额。,第一节 金融远期和期货概述,（三）远期外汇综合协议的交易流程和结算 在确定日，双方根据市场汇率确定即期结算汇率 、到期日远期结算汇率 和远期差价 ，并通过比较直接远期汇率、合同远期差价和即期结算汇率、远期结算差价，算出结算金。 根据计算结算金的方法不同，我们可以把远期外汇综合协议分为很多种，其中最常见的有两种，一是汇率协议（Exchange Rate Agreement，ERA）；一是远期外汇协议（Forward Exchange Agreement，FXA）。,第一节 金融远期和期货概述,汇率协议 汇率协议的结算金计算公式为： （7.11） 式中，表示原货币到期日名义本金数额，表示结算日第二货币期限为结算日到到期日的无风险利率，D表示合同期天数，B表示第二货币计算天数通行惯例（360天或365天）。,第一节 金融远期和期货概述,远期外汇协议 远期外

9、汇协议的结算金计算公式为： （7.12） 式中 表示原货币结算日的名义本金数额，AM表示原货币结算日的名义本金数额，在大多数远期外汇综合协议中两者相等。,第一节 金融远期和期货概述,三、远期股票合约 远期股票合约（Equity forwards）是指在将来某一特定日期按特定价格交付一定数量单个股票或一揽子股票的协议。 由于远期股票合约世界上出现不久，仅在小范围内有交易记录。,第一节 金融远期和期货概述,二、 金融期货合约概述,(一)金融期货合约的定义和特点 金融期货合约（Financial Futures Contracts）是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件（包括价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化协议。合约中规定的价格就是期货价格(Futures Price)。 通俗地讲，期货合约就是标准化远期合约。期货价格就是标准化远期合约的远期价格。,金融期货交易具有如下特点： 期货合约均在交易所进行，交易双方不直接接触，而是各自跟交易所的清算部或专设的清算公司结算。 期货合约的买者或卖者可在交割日之前采取对冲交易以结束其期货头寸（即平仓），而无须进行最后的实物交割。 期货合约的合约规模、交割日期、交割地点等都是标准化的。 期货交易是每天进行结算的，而不是到期一次性进行的，买卖双方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户。,（二）金融期货合约的种类 按标的物不同，金融期货可分为利率期货、股价指数期货和外汇期货。 利率期货是指标的资产价格依赖于利率水平的期货合约。 股价指数期货的标的物是股价指数。 外汇期货的标的物是外汇。,三、期货合约与远期合约比较（表7-2） 标准化程度不同 交易场所不同 违约风险不同 价格确定方式不同 履约方式不同 合约双方关系不同 结算方式不同,四、期货市场的功能 转移价格风险的功能：这是期货市场最主要的功能，也是期货市场产生的最根本原因。 价格发现功能：期货价格是所有参与期货交易的人，对

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