经济复苏型态决定调整形态——09年下半年投资策略

1、1,经济复苏型态决定调整形态 09年下半年投资策略,孙征 2009年7月1日,股市有风险 入市须谨慎 2,目 录,估值的天花板 两大上升动力：流动性与经济复苏 下半年A股投资策略,股市有风险 入市须谨慎 3,估值上升的天花板,股市上升的驱动力业绩驱动+估值驱动。 业绩驱动难以解释当前的上涨。 上市公司每股收益变动 2009年1季度 2008年1季度 2008年4季度 0.0833元 0.1178元 0.0142元 变动幅度 29.29% 486.62% 2008年1季度是一个高增长的状态； 4季度是经济骤降后的非正常状态；今年1季度是一个回归正常的结果。,股市有风险 入市须谨慎 4,上半年央企实现利润3160.3亿元 同比下降26.2% 2009年07月21日 09:32 中国新闻网 国务院国资委21日发布数据显示，今年上半年中央企业累计实现利润3160.3亿元，同比下降26.2%，降幅比一季度缩小15.6个百分点。,估值上升的天花板,股市有风险 入市须谨慎 5,估值上升的天花板,股市有风险 入市须谨慎 6, 工业增加值2009年1季度恢复到8%； 全年接近或微超10%； 与之对应的上

2、市公司2009年业绩增长510%。 上市公司业绩预期由负增长转为正增长； 主要原因是去年4季度业绩的超常下滑和今年超强力度的经济刺激政策； 最乐观的预测：2009年公司业绩增长15%。 即便如此，仍无法解释今年以来的上涨； 预期存在较大不确定性，难以构成支撑市场未来持续上涨的理由。 结论：估值驱动是市场上涨的主要动力。,估值上升的天花板,股市有风险 入市须谨慎 7,估值上升的天花板,历史走势中估值变化和业绩变化对比 时间段 PE涨幅 业绩涨幅 PE-业绩涨幅 1996年 196.16% 4.53% 191.63% 1997上半年 61.47% 5.21% 56.27% 1999年5.19 64.81% 8.32% 56.50% 2000-2001上半年 42.26% -34.18% 76.44% 2003末-2004年4月初 -4.26% 38.48% 2006-2007 305.36% 98.34% 207.02%,股市有风险 入市须谨慎 8,估值上升的天花板,1、判断估值极限的基本方法：与历史上的牛市和反弹高点的估值均值及最高值的比较。 2、由于EPS（每股收益）在经济断崖式减速和

3、复苏过程中波动很大，所以PE的波动也很大，因此我们选择PB作为衡量距离天花板的估值指标。,股市有风险 入市须谨慎 9,估值上升的天花板,以7月20日3266点为静态时点，我们观察了54个二级细分行业距离估值的天花板究竟有多远 PB相当于历史高点均值的87，历史最高点估值的59。若以牛市来衡量，则离估值极限还有相当距离； 若以熊市反弹来衡量，与2004年的反弹相比已超过52%，已进入反弹的估值极限区域。,股市有风险 入市须谨慎 10,估值上升的天花板,以2004年反弹高点为基准，目前仍具有估值优势的行业只有7个，分别是银行、高速公路、港口、航运、造纸、通信运营和半导体。 估值风险最大的是那些显著超越估值极限的品种，以历史高点估值的均值来看，航空、生物制品、电气设备、种植业、农产品加工可能是风险较大的品种。,股市有风险 入市须谨慎 11,流动性与经济复苏,目前对市场运行趋势影响最大因素应该来自两个层面： 1、流动性充裕的因素； 2、经济复苏的指标。,股市有风险 入市须谨慎 12,1、流动性因素,股市有风险 入市须谨慎 13,1、流动性因素,信贷余额、M1和M2与流通市值的比例持续下降的过程

4、是A股市场牛市周期逐渐结束的过程，比值最高时候为熊市的底部阶段。 M1流通市值：2000年从5.76快速下降到3.40，半年以后牛市结束；2007年从10.69下降到1.68，牛市随之结束。 按照2009年M1增长18%与2009年6月10日的流通市值计算，这一比值已经下降到2.31。 结论：绝对数额显示的流动性宽松在相对比例角度看并不乐观。,股市有风险 入市须谨慎 14,央行:流动性过剩 股市楼市暴涨不正常,据经济观察报报道，7月15日，全国人大财经委2009年上半年经济形势分析会在北京市西城区西黄城根北街二号，全国人大会议中心会议室召开。包括国家发改委副主任刘铁男在内的财政部、商务部、人保部、央行、国家统计局等部委的副部级官员，先后代表本部门汇报了今年上半年各自负责领域的情况，并对未来的经济走势做出了分析和预测。,股市有风险 入市须谨慎 15,吴晓灵：不要过分恐惧央行上调存款准备金率,2009年07月23日 21世纪经济报道 “要给央行的货币政策提供有利空间，如果有朝一日央行提高存款准备金，大家不要有过多恐慌。”7月22日，前中国人民银行副行长吴晓灵在中欧陆家嘴国际金融研究院发表演

5、讲时说。为了应对金融危机，各国的货币政策都比较宽松。今年上半年，我国新增信贷7.3万亿元，相当于2007年同期数据的2倍。吴晓灵指出，这种天量信贷已经“偏离了”适度宽松的货币政策，为今后经济调整埋下隐患。,股市有风险 入市须谨慎 16,下半年贷款同比增速,创投概念 鲁信高新：山东创投 大众公用：深圳创投 同方股份、力合股份：自投项目,股市有风险 入市须谨慎 17,A股流通市值,创投概念 鲁信高新：山东创投 大众公用：深圳创投 同方股份、力合股份：自投项目,11.5万亿,股市有风险 入市须谨慎 18,流通股市值首超非流通股,2009年08月04日 15:48北京晚报 根据沪深交易所披露的数据，截至8月3日，沪深A、B股总市值为23.9406万亿元，其中流通股市值达到11.9705万亿元，首次超过非流通股的规模。统计显示，两市流通市值从去年年末的4.5万亿元起步，今年以惊人的速度在增长，目前已逼近12万亿元。据Wind资讯统计，2009年下半年，共有5800多亿股限售股解禁，解禁总市值达43034.65亿元，远超上半年的1152.7亿股。,股市有风险 入市须谨慎 19,A股流通市值,7月大

6、非减持规模创年内新高 2009-07-22 中国证券报中证网 随着沪深股指不断创出反弹新高，大非股东抛售股票的行为愈演愈烈。7月21日，百科集团、大元股份、华仪电气发布了大股东减持股份的公告。由此，7月份以来大非减持股份市值已经创下了2009年以来的新高。,股市有风险 入市须谨慎 20,2、经济复苏,经济复苏的关键指标之一：民间投资能否启动。固定资产投资比例变化情况。 经济复苏的关键指标之二：M2与M1的差值变化反映企业经济活动状况,股市有风险 入市须谨慎 21,2、经济复苏,工信部：工业企稳回升 基础仍不稳固 2009年07月23日 中国证券报 对于上半年宏观经济形势回暖，政府及学界普遍认为仍有隐忧。在22日召开的工业和信息化部上半年度工业运行情况通报会上，工业和信息化部总工程师、新闻发言人、运行监测协调局局长朱宏任强调，当前外需不足问题，并没有因为中国国内情况好转而有所改善；很多投资都是靠政府拉动，真正民间和社会投资还很不够。,股市有风险 入市须谨慎 22,流动性与经济复苏,股市有风险 入市须谨慎 23,2、经济复苏,从历史数据分析，M2和M1的增速差值缩小的状态下，工业增加值增速

7、会有提升，反之增速放缓甚至下跌。 1、2008年下半年M2和M1增速扩大，相应的工业增加值增速快速回落。 2、2009年2月份以后M2和M1增速开始缩小，工业增加值增速开始回升。但2007年经济上升周期时M1增速高于M2增速。,股市有风险 入市须谨慎 24,下半年A股投资策略,下半年市场会有一次很难避免的调整 第一，估值的天花板。流动性与流通市值匹配理论，会制约权重股推升指数的空间。 第二，重新审视流动性。存量流通市值增长（指数上涨）空间虽然还存在，但大致在5%10%左右。 第三，经济复苏与反复。流动性回流实体经济或担心经济前景而调整 第四，交易层面的重要规律。目标：考验年线的支撑,股市有风险 入市须谨慎 25,下半年A股投资策略,行业配置策略：中晚周期+主题投资 股票市场中的行业反映顺序： 早周期行业（有色、石油、煤炭等）制造业（消费品，如汽车、家电、房地产等）工商服务业（银行、交通运输、物流、机械设备）制造业（投资品，如化工、钢铁）。 下半年只要经济见底回暖的大趋势和基本预期不变，那么股票市场对经济复苏预期的反映将逐渐从早周期行业进入中晚周期，建议重点配置工商服务型产业，即银行、券

8、商、交通运输（含物流）、机械设备。,股市有风险 入市须谨慎 26,下半年A股投资策略,主题投资：永恒的亮点 2009年下半年可预见的主题投资应该包括两个： 一是区域经济促进政策落实 首推：上海和海西。 二是3G的推广和深入 根据3G的特点，主要表现为潮流和高端两个层面，3G在中国推进速度和发展空间是十分巨大的。,股市有风险 入市须谨慎 27,东兴八骏（1）的市场表现,股市有风险 入市须谨慎 28,东兴八骏（2）,构建策略：保守性投资 一、规避风险原则 二、估值比较优势原则 三、业绩增长兑现原则 四、股票价格偏离年线较少的原则,股市有风险 入市须谨慎 29,东兴八骏（2）,股市有风险 入市须谨慎 30,东兴八骏（2）,股市有风险 入市须谨慎 31,极度乐观下的估值游戏,一些研究机构的主力选手的私下小聚会，主流观点居然是全线看多，最高的看到8000多点，最低的也看到4、5000点 游戏建立在资金成本的极度低廉基础上 超乎预期的流动性充裕是根本因素 4000点5000点都不是梦吗？,股市有风险 入市须谨慎 32,股市里的感慨,股市是短视的，股民也是短视的； 炒得最厉害的股票往往最后发现啥都没

9、有； 趋势比价值更能影响投资者的心理； 炒作的阶段分前中后三个阶段，往往是最后阶段散户参与的最多，也往往是最后阶段表现的最疯狂； 股市中没有长期大胜永远不败的将军。,股市有风险 入市须谨慎 33,经济复苏型态决定调整形态A股投资策略,谢 谢 交 流！,股市有风险 入市须谨慎 34,把握上海本地股重组的机会,作为中国经济的排头兵和国有资产运营的重镇，上海一直是国资整合的领先者，但在2005-2007 年间由于社保案等国资整合工作一度停滞，不过自2008年以来，上海国资系统的整合开始加快。从上市公司角度，一些上市经过重组后改头换面，我们可以看到原水股份变为城投控股、华立科技变为开创国际、巴士股份变为华域汽车等，这些都表明上海国资体系的重组正在持续推进。 虽然国资整合、资产重组最终需要在公司层面展开，带有很明显的政策方案和实施时间上的不确定性，但如果把它放在地方国资重组的背景下看，从相对较长周期的角度考虑，则会体现出明显的持续性。从上海国资整合的政策导向上看，证券化是重要的方向之一。在2006 年专项规划中就曾提到要将30%的国有资产证券化，而在今年4 月份又再次提出要将证券化的比例提高到40%左右。而截至到2008 年末，上海国有资产规模为1.15 万亿，如果资产证券化比例从18%提高到40%，那么也就意味着未来将有2500 亿规模的资产将进入到上市公司。这部分将是未来主要的看点之一。 同时，除去上海国资本身的规划外，上海在区域方面的领先优势也使其更容易获得更高层面管理层的扶持。上海经济明确的“两个中心”建设、以及未来发展成为长三角龙头的规划，也需要上海的国有资产尽快地进行整合，做大做强优势产业，继而发挥领先带头作用。因此，在经济建设方面已得到中央政策明确扶持的情况下，上海地区的国资整合预期也会得到国资委、证监会等多部门的支持和配合，这一优势值得关注。 上海本地股数量较多有近 200 家，根据我们统计，国资背景上市公司就有70多家。并且从目前来看，上海国资整合的空间仍然很大，这

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