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周金涛投资报告-2016为资源而战

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    • 1、 证券研究报告证券研究报告 策略简评策略简评 策略简评研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 20162016:为资源而战:为资源而战 发布日期:发布日期:2015 年 11 月 30 日 分析师:分析师: 周金涛 010-85130831 执业证书编号:执业证书编号: S1440510120017 简评:简评: 宿命与反抗宿命与反抗 关于 2016 年的全球经济格局,首先是要在我们提出的宿命与反抗的框架下进行分析,全球经济未来四年下行期是无法改变的,通过各国之间的博弈,能够改变的只是走向结果的过程。2015 年之后,我们注定要在经济分析的框架中加入很多博弈和国际政治的因素,这是中周期回落的结果,也是康波衰退向萧条转换的宿命。所以,2016 年的变数只是在于反抗中的过程变数,而不是在于宿命。 全球因资源而分裂全球因资源而分裂 2015 年,就是全球中周期的转折点,货币宽松和增长都达到边际高点,而此时的资产价格却严重分裂,股债的泡沫和大宗的暴跌并存,这种分裂实际上说明了世界经济复苏的极其脆弱性,主导国美、欧和追赶国中国都从低资源价格、高资产

      2、价格中获益,但资源国却被压制到最低点,如此下去,必将导致整个系统的不稳定。这是当前全球经济中的核心风险,也是我们分析 2016 年的根本出发点。 中周期高点之后,全球一定会显露出分裂之像:一方面,对资源国的压制必将导致其反抗,俄罗斯必须为寻求能源的定价权而努力;另一方面,美国复苏已经走到高点,如何即维护美元本位又维护复苏势头是美国的核心诉求,美国的核心风险是资产价格;而对于中国来讲,产能周期的持续回落已经开始显现出明显的负面影响,如何维持经济稳定,为人民币国际化和一带一路推进争取空间是中国的核心诉求;这就是世界经济的大格局。 资源国需要逆袭资源国需要逆袭 在这个大利益格局下分析 2016 年的世界经济要从两个角度出发,第一个角度是我们刚刚提出的分裂。第二个角度是逆袭,2016 年与 2015 年经济背景的不同是,2015 年全球都处于第二库存周期下行阶段,这也是导致资源国被压制到极限的周期因素。而 2016 年,从中国开始,将展开第三库存周期复苏,这是对原有趋势的一个修正,所以,系统的崩溃总是要经历一个反复的过程,而 2016 年恰好就是这个逆袭阶段。 2016:在分裂的状态中把握逆袭

      3、:在分裂的状态中把握逆袭 欧美中俄自身有不同利益和状态,但 2016 有一个共同的利益,就是为了延续复苏成果而努力,从而在分裂和逆袭中各方都有相互妥协的要求。在周期回落的过程中,随着各国实力的减弱而更加自我保护从而全球走向分裂这是大趋势,但各国各自的利益诉求没有协调却都难于达到,主导国需要给资源国一次逆袭的机会,以防止系统的崩溃。所以,2016 年的分析框架是在分裂的框架中把握逆袭的机会,而这需要各个国家间的政策协调。 证券研究报告证券研究报告 策略简评策略简评 策略简评研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 主导国的宽松与变数主导国的宽松与变数 美国作为世界经济的主导国,也是当前复苏的核心力量,其核心诉求是在中周期回落的过程中尽量维持复苏的可持续性,而美国的复苏中最显眼也是其最脆弱的环节是什么,就是其资产价格。在流动性主导的复苏中,劳动生产率的提高是有限的,而在如此低迷的商品价格背景下,固定资产投资也是不可能有持续性的。所以,美国的股市和债市一定存在泡沫,这是其最脆弱的一面。从这个角度看加息只是一个权宜之计,不可能存在加息周期,美国的货

      4、币政策大方向依然是宽松, 只不过这种宽松的效果越来越弱罢了。 因此目前看, 在 12 月之后,美元仍然暂时不会出现持续强势的基础,只会因欧日的短周期回落或者持续宽松而走强,我们判断这将在 2016年中期发生。 2016 年的欧洲本来就是库存周期的回落阶段,巴黎事件可能会使这个进程雪上加霜,从经济的角度看,欧洲需要进一步宽松的过程,从政治的角度看,巴黎恐怖袭击可能会促使欧洲提高介入中东地缘纷争的速度和深度,加快石油欧元战略实施的步伐和进度。但欧洲的最终诉求应该是维持统一和稳定,从这个意义上看,欧洲对 2016 的格局仍属于低位自保状态。 作为世界经济的追赶国,人民币国际化和一带一路是中国对外的核心诉求,但就 2016 年来说,中国的核心诉求是国内经济的企稳反弹,这既是经济周期自然运动的要求,也是国内社会稳定的要求,货币宽松和财政政策持续发力都是不可避免的。巧合的是,周期的运行达到了第二库存周期底部,2016 年将出现第三库存周期反弹。2015 年,汇率和资产价格的波动给人留下了深刻的印象,在人民币加入 SDR 之后,货币政策和汇率政策的均衡显得更加重要,但是正像我们所说的,2015 年无

      5、非是在货币宽松的背景下如何维持汇率的稳定,这显然与通缩的背景有关。而 2016 年,一旦如我们所判断的库存周期出现反弹,通缩的预期可能达到边际高点,此时货币政策的预期可能发生相应变化,这有可能在 2016 年上半年发生,在这个背景下,会否引发资产价格波动,从而波及汇率稳定,可能是 2016 年的核心不确定性。 资源已经成为国际利益分配的焦点资源已经成为国际利益分配的焦点 对于以俄罗斯为代表的资源国而言,在过去四年的资源熊市中不断式微,汇率和资产价格都遭受重创,这迫使俄罗斯必须为获得资源的定价权而努力。而 2016 年是第三库存周期的开启之年,能不能在这个时刻稳住商品价格将是一个重要的转折点。我们前面提出,在过去几年中,资源国的式微和主导国的获益核心都来源于商品价格的熊市,所以,2016 年的国际博弈,核心当是围绕商品价格展开,资源国必然在获得资源定价权上有所作为,从而商品价格将是 2016 年的最大赌注。当前已经迫近商品价格调整的极限,我们可以相信,如果在 2016年上半年依然维持持续跌势,从外围资源国开始将依次发生系统性风险,从而 2016 年一季度开始,资源价格将是资产价格的核心问

      6、题,资源已经成为国际利益分配的焦点。 资源价格如何博弈,总结成三句话,就是供需看中国,货币本位看美国,地缘看中东。这里面的核心博弈是国际货币体系问题,美国虽然实力在减弱,但仍要维持美元体系,而中国、欧洲,甚至俄罗斯在这方面都有诉求,特别是石油美元问题,更是问题的核心,现在看来,国际货币体系的核心裂开将发生在资源定价问题上。 2016:要资源还是要军工?:要资源还是要军工? 所以现在看 2016 年的投资,宽松依然是不变的货币环境,只不过宽松的预期不一样,2015 年,我们即使看到资源价格的反弹,一样是预期通货紧缩,但 2016 年,资源上涨可能带来的是通胀预期,这是一个非常关键证券研究报告证券研究报告 策略简评策略简评 策略简评研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 的区别。所以资源触底点十分关键,如果商品反弹和中国库存周期触底在同一时刻发生,则发生在一季度概率较大。而从美元周期来看,2016 年欧洲短周期将惯性下滑,欧洲量宽仍有必要,而二季度日本也同样存在宽松可能。从这些角度看,整个二季度将是美元变化期,也有可能是流动性变局期,所以,比

      7、较理性的状态是一季度商品触底,二季度后美元偏强,中国复苏需要确认,商品底部也要确认,2016 年的一季度是一个核心博弈点。2015 年已经把资源国逼到死角,如果 2016 年一季度商品不触底,那会是另外一番景象,那时国际政治博弈将对资产价格产生巨大影响,可能超出经济分析逻辑了。对于 2016 年而言,宏观对冲首先就是要资源还是要军工的问题。 中国:供给侧改革的实战意义中国:供给侧改革的实战意义 对中国而言,经济复苏也是一个两难的问题,如果经济不复苏则不能扭转持续通缩预期,这是一条深度伤害实体经济的路径。如果经济明确复苏,则会带来通胀预期,而全球的通胀预期可能带来美元强势和资产价格波动,危及中国的债务问题。所以,中性的出路是以供给侧改革稳定实体经济预期,但又不能以需求刺激引导通胀预期,这就是供给侧改革的实战意义。这样来看,最终被牺牲的依然是资源行业和资源国。 资源国的宿命资源国的宿命 所以,什么是宿命与反抗,以康波衰退和萧条的规律来看,在康波向萧条转换的过程中,资源国最终将是被牺牲的,这就是宿命,2016 年我们看到了的只不过是资源国在被牺牲的过程中如何反抗罢了。这一点在国内看来,最终被

      8、牺牲的就是重化工业,这是历史的宿命,这也是供给侧改革的必然性。资源国的抗争,就是周期下降过程中库存周期的抗争,但这种抗争都无法改变其宿命。1 证券研究报告证券研究报告 策略简评策略简评 策略简评研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 分析师介绍分析师介绍 周金涛:周金涛:南开大学经济学硕士,现任中信建投证券研究部董事总经理,首席经济学家。长期从事宏观策略研究,并在中国的工业化国际比较和经济周期研究、虚拟经济与实体经济关系等方面形成了独特的逻辑框架和思维体系。 2008 年以来连续五年获得新财富最佳策略上榜分析师。 研究服务研究服务 社保基金销售经理社保基金销售经理 彭砚苹 010-85130892 姜东亚 010-85156405 机构销售负责人机构销售负责人 赵海兰 010-85130909 北京地区销售经理北京地区销售经理 张博 010-85130905 程海艳 010-85130323 李祉遥 010-85130464 赵倩 010-85159313 朱燕 010-85156403 黄杉 010-85156350 任师蕙 010-85159274 上海地区销售经理上海地区销售经理 黄方禅 021-68821615 戴悦放 021-68821617 李岚 021-68821618 孙宇 021-68808655 沈鋮 021-68821631 何利丽 021-68805267 郑敏 021-68821600 潘振亚 021-68821619 深广地区销售经理深广地区销售经理 曹加 0755-23952703 杨帆 0755-22663051 胡倩 0755-23953859 芦冠宇 0755-23953859 张苗苗 020-38381071 券商私募销售经理券商私募销售经理 任威 010-85130923 李静 010-85130595 2 证券研究报告证券研究报告 策略简评策略简评 策略简评研究报告 HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 评级说

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