企业并购理论与案例分析

1、企业并购理论与案例分析,主讲：吴志军教授,吴志军：江西财经大学旅游学院院长、教授，经济学博士。江西洪都航空工业股份有限公司独立董事。 通信地址：江西财经大学旅游学院 电 话：0791-3816974（O） 13970093300（手机） E-mail ： wuzhijun6988 ,自我介绍,萍乡钢铁有限责任公司位于江西省萍乡市，为省属国有钢铁联合企业。1954年建厂，1999年改制为国有独资有限责任公司。近几年来，公司持续快速发展，萍钢也存在着一些阻碍发展的因素：(1)职工人数多。(2)社会负担重。(3)底子太薄，负债太重，资产结构不尽合理。为应对激烈竞争，决定全面改制 。省政府批准了萍钢公司的改制方案，决定将萍钢公司的国有产权通过公开招标一次性向社会整体转让。(一)原省属国有产权通过公开招标一次性整体转让；(二)人员全部承接；相应债权债务全部承接；非经营性资产不进入转让范围，但社会职能先全部承接，后逐步剥离；(三)国有资产不得流失；不得全体职工持股；个人购买时不得财政垫款，或以现有国有资产和财政担保贷款；,开篇案例1：萍钢整体产权出让案例,开篇案例1：萍钢整体产权出让案例,(四)引

2、进国内外先进企业，实现投资主体多元化，建立规范的现代企业制度，确保改制后企业的长期稳定、持续发展；(五)一股保障。改制后的企业设立一股“国有金股”，并在章程中明确其责权，以确保改制顺利地按照批准后方案进行。随后成立工作组，进行招商转让，未果。之后又根据省领导指示，由省产交所邀请芜湖飞尚公司来昌，就萍钢产权转让事宜进行非正式接触，经多次反复艰苦谈判，终于在2003年8月8日，采用协议转让方式，由深圳市飞尚实业发展有限公司、安徽省芜湖恒鑫铜业集团有限公司和原公司经营层三方联合体作为受让方，以总价款6.5亿元人民币的价格受让萍钢，为萍钢的成功转让划上了一个圆满的句号。萍钢成功转让后，萍钢内部职工情绪稳定，生产经营稳步发展。,并购成效显著,萍钢成功转让后，内部职工情绪稳定，生产经营稳步发展。截止到2003年底，全年完成销售收入46.4亿元，利税8亿元，较2002年同期都有较大幅度提高。到2007年底，萍钢销售收入突破130亿元大关，成为江西第五家销售收入达到百亿元的企业。2008年钢产量已达500万吨，销售收入突破200亿元。,案例2：萍钢并购九钢案例,1、并购对象: 九江钢铁厂的评估：江西九

3、江钢厂有限公司(简称九钢) 系原九江钢铁厂（位于九江市）破产后经国家经贸委和九江市经贸委批准异地搬迁，公司地理位置优越，交通条件得天独厚，水运费低廉。目前主要生产方坯、线材，具备35万吨的产能。现有在岗职工千余人（其中，工程技术人员近70人，管理及后勤人员50余人）。目前，其生产基本步入正常。2、九江钢铁厂核心价值分析：符合产业政策的布局，可以通过实施符合国家产业政策的技改来扩大规模而不受限制，具有壳资源优势。九钢经历破产异地搬迁后，已经成为一家纯粹的民营企业，其产权边界清晰、权责关系明确；动力机制合理,反应机制灵活,对市场的适应能力强。并且没有人员、历史债务、社会负担等包袱，完全以经济效益为中心组织生产经营。对萍钢而言，九钢具有较高的利用价值，即其壳资源、现有一定生产能力、区域优势以及当地政府对萍钢介入的强势支持，这样就能有效防范并购后企业运营中可能发生的资金风险。,案例2：萍钢并购九钢案例,3、并购方式的选择：萍钢在并购上选择了“购买兼参股式并购”的途径。即原九钢估价6个亿，萍钢出资3.9亿元购买九钢65%的绝对控股权，并全面接管经营，原九钢管理股东全部退出，九钢原股东以35%的股

4、权只参股分红。4、并购效益测算：萍钢并购九钢且使之达到100万吨的产能后，可实现销售收入25.29亿元，利润总额1.72亿元，净利润1.28亿元，较萍钢2006年预算数据分别高出72元和61元。而且九钢的赢利水平，如果发挥出来，相当可观。九钢今后可作为萍钢的出口材生产基地以及进行新产品开发，盈利还将进一步增加；此外，并购后萍钢进口矿的采购成本还将大幅度下降，因此，未来九钢将会是一家盈利能力强、投资回报高的优势企业。,企业并购理论与案例分析,企业并购及分类,我国企业并购发展实践,企业并购的动机与效应,企业并购模式,企业并购对地方政府的启示,经典案例：江纸股份资产重组,一、企业并购及分类,企业并购，又称兼并与收购（Merger&Acquisition）。兼并（Merger）是指两家或者更多的独立的企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的企业吸收另一家或更多的企业。收购（Acquisition）是指一个公司通过购买股票或者股份等方式，取得对另一家公司的控制权或管理权，另一家公司仍然存续不必消失。,横向并购纵向并购混合并购,企业并购的分类：,收购控股吸收合并新设合并,按照并购后双方法人地位的变

5、化情况划分,按照所属行业相关性划分,间接收购协议收购二级市场收购要约收购另外还有司法拍卖、司法过户等,根据收购的形式划分,善意收购敌意收购,按照并购是否取得目标公司同意划分,1.按照并购双方所属行业的相关性划分,横向并购,并购双方处于相同或相关的行业,纵向并购,混合并购,那些生产和经营彼此间毫无联系的产品或服务的若干企业的并购,并购双方处于同类产品生产的不同阶段,宝钢股份（2005）,借壳上市：在涉及上市公司并购的大部分借壳上市案例中，重组双方所属行业一般没有直接联系，因而借壳上市基本都属于混合重组。,潍柴动力吸收合并湘火炬（2007）,定义和特点,并购案例,分类,案例简介,宝钢股份于2005 年4月增发股票用于向集团公司及有关下属子公司收购钢铁类资产，实现集团内钢铁主业的整体上市。,2007年，潍柴动力在IPO上市的同时换股吸收了湘火炬从而拥有了中国重型卡车最为完整的产业链。,2.按照并购后双方法人地位的变化情况划分,吸收合并,分类,定义和特点,收购控股,新设合并,并购案例,案例简介,并购方存续，被并购对象解散,并购双方都不解散，并购方收购目标企业至控股地位,并购双方都解散，重新成立

6、了一个法人地位的公司,TCL集团吸收合并TCL通讯（2004）,海信收购科龙电器（2005）.绝大部分的并购都是通过股东间的股权转让来达到控股目标企业的目的,2004年，TCL集团在IPO上市的同时换股吸收合并了TCL通讯,TCL集团在深交所上市，TCL通讯退市。,2005年，海信以6.8亿元受让格林柯尔持有的科龙电器26.43%的股份，成为科龙电器第一大股东，控股科龙。海信以资产置换的方式将其现有的空调类和冰箱类优质资产注入科龙电器，同时将模具、配件、小家电等子公司及相关资产和业务从科龙电器中置出，在避免同业竞争的同时整合双方的白色家电资源，提升整体竞争力。,中国第一航空工业集团公司与中国第二航空工业集团公司合并组成中国航空工业集团公司,3.按照并购是否取得目标公司同意划分,恶意收购,并购企业在目标企业管理层对其并购意图不清楚的情况下发起,善意收购,目标企业接受并购企业的并购条件并给预协助,深宝安收购延中实业(1993),国内企业间的兼并收购大多数都是善意收购，双方一般通过友好谈判达成协议收购,定义和特点,并购案例,分类,案例简介,1993年9月，在政府宣布法人股东可以进入二级市场后

7、，深宝安就通过子公司在二级市场暗中买入延中实业股票。10月22日，宝安公司合计持有延中实业的股份达到总股本的19.8%，成为延中实业第一大股东 。,4.根据收购形式划分,4.根据收购形式划分,二、我国企业并购发展实践,第一次企业并购高潮,第二次企业并购高潮,第三次企业并购高潮,起于1984年，以河北保定市锅炉厂以承债式兼并保定市风机厂为开端。在整个80年代，全国有6,966家企业被兼并、转移资产82.25亿元减少亏损金额5.22亿元。,1997年以后，我国企业并购又迈出了更加扎实的一步。尤其是在渡过了亚洲金融危机后，1998年曾被人们称作企业并购年，从2003年开始，光大集团、青岛啤酒、海南航空、万科房地产、达能集团等众多企业频频成为新闻热点，自2005年4月启动股权分置改革以后上市公司所有股份都可以逐步在二级市场流通，这将改变上市公司的股权结构。,起于1992年，中央确立社会主义市场经济体制作为中国经济体制的改革目标，中国的经济体制改革进入快车道。国有企业股份制改革。,三、企业并购的动机与效应,财务协同效应,市场份额动机,经营战略动机,协同经营动机,资本运作平台动机,案例：可口可乐并

8、购汇源案及其反思,1、协同经营动机,追求协同经营的动机实际上是寻求一种优势互补的动机，也就是通过并购整合，使两个或两个以上的旧企业能够在一个新的主体下创造出更多的财富和利润，简单地说就是寻求1十12的动机。有效的并购往往是可以达到此目标的。从经济学的角度看，对横向兼并而言，这是由于规模经济的作用，对纵向一体化而言，可减少企业的各种交易费用及机会主义行为，主要表现在:第一、通过并购，可以有效地解决由于专业化引起的各生产流程的分离，将它们纳入同一系统，进而减少生产过程中的环节间隔，减少各种讨价还价、联络费用及机会主义行为造成的损失，降低各种成本，充分地提高生产能力。第二、通过并购可以使企业对其现有的资产进行补充和调整，从而提高效率，降低成本。第三、无论在管理上还是生产经营上，并购双方往往可以寻求各自的优势进行互补。,2、市场份额动机,市场份额代表着企业对市场控制能力，企业市场份额的不断扩大可以使企业获得某种形式的垄断。不断扩大的企业规模将导致市场力量的扩大，在横向兼并中这可以提高行业中剩余企业“合谋”创造寡头垄断利润的机会。这种垄断既能带来垄断利润又能保持一定的竞争优势，因而大量的并购活动

9、是围绕着这一动机而展开的。,3、经营战略动机,在市场经济条件下，竞争是激烈和残酷的。生产某一种主导产品的企业，除了自己不断调整产品的市场定位，还可以制定较长期的发展战略，有意识地通过企业并购方式进行产品或行业的转移。这不仅隐含着上述的规模经济的可能性，也包含了对未充分使用的管理能力的利用。其作用主要表现在三个方面:第一、通过并购有效地降低进入新行业和新市场的壁垒。企业在进入一个新的行业领域时，若以新建的方式进行，往往会引起现有企业的激烈反应，行业内部也可能出现过剩的生产能力，从而引发价格战，加大了进入成本。而以并购的方式进入，不仅可以在很大程度上绕过和降低这种进入壁垒，从客观上看，也可以减少重复投资所造成的社会资源的浪费。第二、企业可以通过并购获得科学技术上的竞争优势。由于科学技术在企业竞争中的地位越来越重要，企业常常为了取得生产技术或产品技术上的优势而进行并购活动。通过这种方式获得先进的技术和产品，比由企业自己组织力量进行设计开发，而后投产，开拓市场，往往成本更低，见效更快。第三、企业可以通过并购实现经验的互补和共享，特别是企业在管理上的经验以及与之相关的企业文化。在并购中，相近的企业文化，往往成为选择目标企业的一个重要的考虑因素。,4、资本运作平台动机,通过并购上市公司，直接介入资本市场，强化公司资本运作，实现公司从产品经营到资本经营的转型。企业发展既靠产品经营也靠资本经营，特别是在扩张期，大多数企业在产品经营基础上，主要利用收购兼并等资本运作方式，迅速形成规模，建立市场领先优势。通过借壳上市，企业可以以上市公司作为资本运作平台，通过配股、增发、收购兼并等方式实现企业的由强变大，增强公司竞争能力。,5、财务协同效应,所谓财务协同效应，主要是指并购企业在财务方面得到的种种效益。这种效益通常是由于税率、会计处理方法及证券交易等内在规定的作用而产生的，主要表现在几个方面:第一、通过并购享受优惠的税率或达到合理避税的目的。第二、在一定的政策条件下，通过并购活动可以获得某些资金供给方面的优惠，如较低利率的贷款，免除部分利息以及延迟还贷等，同时还可以为一些因行业原因导致缺乏投资机会的富余现金流提供一个良好的资金出口。第三、财务协同效应的另一重要部分是预期效应。预期效应指的是由于并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。,

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