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华泰联合-华仪电气-600290-电气以逸待劳,风电有的放矢-101112

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    • 1、 2010-11-12 新能源/电力设备 证券研究报告 公司研究 /深度研究 证券研究报告 公司研究 /深度研究 华仪电气(600290) 增持 华仪电气(600290) 增持/首次评级首次评级 股价:RMB16.22 分析师 分析师 叶洮 SAC 执业证书编号:S1000206110083 0755-82492171 yetao 联系人 联系人 蔡亮 0755-82125086 cailiang 相关研究相关研究 基础数据 基础数据 总股本(百万股) 274 流通 A 股(百万股) 274 流通 B 股(百万股) 0 可转债(百万元) 流通 A 股市值(百万元) 4,445 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 最近 52 周股价走势图 最近 52 周股价走势图 -32.15% -23.15% -14.15% -5.15% 3.85% 12.85% 09-1110-0110-0310-0510-0710-0910-11 华仪电气沪深300 资料来源:公司数据,华泰联合证券预测 电气以逸待劳电气以逸待劳, 风电有的放矢风电有的放矢 ? 公司已实现了从单一电力开关设备产品

      2、向电气和风电二元业务的转型,以 此作为长期的发展目标,并有望在将来促进配电与风电产品的有效结合。 我们预计随着公司风电设备收入的上升,开关设备收入占比将相应下降。 从过去发展来看,公司对政策把握准确,有效回避激烈竞争,这是公司不 断转型的动力。 ? 公司电力开关产品以配电为主,受益于经济恢复上升、城市化进程和电网 投资将保持稳定增长。其产品在部分电压级有望延续优势,公司具有的原 材料采购优势可以确保短期毛利相对稳定。同时积极开拓铁道和轨道交通 市场,布局西部大开发,对中短期业绩也能起到正面作用。未来将加大智 能电力设备的投入与产出,给该部分业务带来新的亮点。 ? 公司风电设备产品生产和销售主要采用“有的放矢”的策略,找到了适合 自己的赛场,通过积极储备风电场和开拓地方项目,为未来风电设备订单 提供了一定的保证。公司这部分收入,今年将开花结果,在未来风电大势 良好的背景下,我们看好该项业务。 ? 公司的新项目也不平淡,其中大功率和海上风电机组将面向未来的市场。 同时将推进C-GIS等先进产品加强开关设备制造优势, 并相应增加环网柜、 充气和智能配电开关等产能。而风电机组服务项目更着眼于长

      3、期考虑,如 果超预期发展,公司还有从生产型制造转为偏重于服务型制造的可能。 ? 正常情况下,四季度应是传统电力开关产品销售和风电设备确认收入的双 旺季,对公司全年业绩具有重要影响。按照公司目前情况,我们预计公司 2010-2012 年每股收益为 0.45、0.58 和 0.76 元,分别对应于 36、28 和 21 倍的市盈率,首次给予“增持”的投资评级。 ? 风险提示:通胀导致原材料价格过度上涨、风电设备竞争过度激烈影响产 品售价,电网投资趋势和电力设备市场状况发生重大变化,内蒙古、山东 和吉林等大型风电场和设备制造基地建设出现明显阻滞,大功率和海上风 机研发、下线及产品供应速度慢于预期等情况均会对公司产生影响。 经经营预测与估值营预测与估值2009A2010E 2011E2012E 营业收入营业收入(百万元百万元) 1198.81747.0 2063.02259.0 (+/-%) 54.645.7 18.19.5 归属母公司净利润归属母公司净利润(百万元百万元) 85.5122.0 159.0208.0 (+/-%) 14.742.7 30.330.8 EPS(元元) 0.310.

      4、45 0.580.76 P/E(倍倍) 52.036.3 27.921.3 资料来源:公司数据,华泰联合证券预测 公司研究公司研究 2010-11-12 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 2 目 录 目 录 UU 转型之路:从配电到风电转型之路:从配电到风电 UU . 6 UU 传统电力设备业务以配电为主 UU 6 UU 多年来电压等级从低向高走 UU 6 UU 产品线分析显示输电设备市场并非囊中之物 UU . 7 UU 业务演变逻辑清晰,未来配电与风电产品的三明治结构 UU 7 UU 风电助力农业排灌将激发专用配电箱变需求 UU . 8 UU 开拓风电, 为传统配电中压类产品激烈竞争做准备 UU 8 UU 未雨绸缪,曾两次主动规避激烈竞争 UU . 9 UU 传统电力设备业务经营现状透视传统电力设备业务经营现状透视 UU 10 UU 行业稳定增长保证电力开关制造收入 UU 10 UU 生产成本和毛利短期稳定 UU 14 UU 短期原材料价格波动影响可以承受 UU . 14 UU 原材料采购优势突出 UU 16 UU 公司的产品、技术和销售: 跑赢行业的能力 UU

      5、17 UU 产品以 40.5KV及以下为主力 UU . 17 UU 中压典型产品分析 UU 18 UU 126 及 252KV级产销、一二次设备联动等方面可积极开拓 UU . 20 UU 产品需求和销售的区域匹配性较好,营销网络不断健全 UU . 20 UU 增资四川华仪,布局西部大开发 UU 21 UU 积极开拓铁道和轨道交通市场 UU . 21 UU 风电业务经营现状透视风电业务经营现状透视 UU . 23 UU 风电设备积累较早,现已开花结果 UU 23 UU 产品适应性强、客户面广,已为全国销售播种 UU . 23 UU 对华仪风能完成大幅增资,风电业务单元开始整合 UU . 23 UU 生产基地布局考虑未来需求 UU 24 UU 供应链得到强势伙伴支持,未来还可依赖本地新兴力量 UU . 25 UU 持续与德国aerodyn进行技术合作利大于弊 UU 26 UU 出口首先瞄准新兴市场,未成规模,先赢口碑 UU . 28 UU 毛利变化情况分析 UU 28 UU 风电场开发运营:业绩预备队 UU . 29 UU 以资源储备市场 以开发促进销售 UU . 29 UU 风电场股权运

      6、作 “抛砖引玉” :引入实力运营商共赢 UU . 30 UU 风机价格变化反促风电场开发运营吸引力上升 UU . 30 UU 竞争策略思考竞争策略思考 UU . 31 UU 电气“以逸待劳” UU . 31 UU 电力开关行业壁垒决定竞争策略 UU 31 公司研究公司研究 2010-11-12 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 3 UU 合作研发驾轻就熟 UU 32 UU 行业产品更新换代快,独自研发成本与风险不可忽视 UU . 33 UU 跟随、学习与消化,逐步实现完全自主研发 UU . 33 UU 渠道享用 UU 34 UU 风电“有的放矢” UU . 34 UU 未来大势良好,到 2014 年仍可维持双位数增长 UU . 34 UU 目前风电整机商的竞争:特许权项目和地方项目 UU . 34 UU 陆上地方项目拼资源,游刃有余 UU 36 UU 海上项目拼性价比,时间赋予希望 UU . 37 UU 新项目分析新项目分析: 并不平淡并不平淡 UU . 38 UU 大功率风机建设水到渠成 UU 39 UU 发展C-GIS等产品加强开关设备优势 UU . 39 UU

      7、 C-GIS优点明显,近年来受市场青睐 UU 39 UU 华仪发展C-GIS是点金之笔 UU 40 UU 按需增加环网柜、充气开关和智能配电开关产品产能 UU . 41 UU 风电服务型制造细水长流 UU 42 UU 立足于售后服务,并建立品牌 UU 43 UU 以外包订单实现服务型制造 UU 43 UU 业绩预测和估值分析业绩预测和估值分析 UU 44 UU 风险提示风险提示 UU 45 公司研究公司研究 2010-11-12 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 4 图表目录 图表目录 UU 图 1:华仪电气传统电力设备的产品范围与国际知名企业的区别 UU . 6 UU 图 2:公司逐渐明晰的配电和风电产品组成的三明治结构 UU 8 UU 图 3:配电开关控制设备制造企业数量 UU . 8 UU 图 4:中压开关柜生产厂家和销售价格变化 UU 9 UU 图 5:电网设备需求的主要影响因素 UU . 10 UU 图 6:近年发电装机容量增速 UU 11 UU 图 7:历年全国用电量增速 UU 11 UU 图 8:全球各国人均用电量情况 UU . 11 UU 图 9:近

      8、年高压开关产值增速 UU . 12 UU 图 10:1997 年以来高压开关产量情况 UU . 12 UU 图 11:近年配电开关控制设备制造行业主营收入增速 UU 13 UU 图 12:配电开关行业毛利率变化 UU 14 UU 图 13:华仪电力设备业务毛利 UU . 14 UU 图 14:最近一年的上海有色金属价格指数-铝和铜 UU . 15 UU 图 15:最近一年的国内钢材价格综合指数-钢铁 UU . 15 UU 图 16:华仪及周边电器企业生产模式 UU . 16 UU 图 17:华仪外购真空灭弧室 主要的利与弊 UU 19 UU 图 18:华仪电气涉及的两个输电等级断路器及GIS整体增速 UU . 20 UU 图 19:十二五国家电网投资规划区域占比 UU . 20 UU 图 20:近年铁道基本建设投资 UU . 21 UU 图 21:今年新开工项目电气化路段比例 UU . 22 UU 图 22:华仪风能增资与风电业务单元整合 UU . 23 UU 图 23:风电机组组装流程示意图 UU 25 UU 图 24:华仪风电机组继续通过与德国aerodyn联合设计引进技术的利与弊

      9、 UU 28 UU 图 25:近年华仪风力发电机组毛利变化 UU . 28 UU 图 26:近年国际风电机组平均价格变化(按合同签订的发货时间) UU 31 UU 图 27:近年进口与合资厂产品占比(252KV及以上) UU 31 UU 图 28:西门子在国内建成的中压产业链 UU . 33 UU 图 29:目前风电整机商竞争状况 UU 34 UU 图 30:国内风电整机厂商第六次陆上风电特许权项目投标价 UU 35 UU 图 31:华仪电气近年负债率 UU . 36 UU 图 32:2009 年A股上市公司风电整机安装量 UU . 37 UU 图 33:全球海上风电新增装机容量年增长率 UU 38 UU 图 34:C-GIS示例 UU 39 UU 图 35:国家电网系统高压断路器无油化率 UU . 41 UU 图 36:德国风电机组运营维护成本中服务占据很大的比重 UU 42 UU 图 37:风电设备商服务的三个层次 UU 42 UU 图 38:华仪电气近年风电设备收入 UU 44 UU 表格 1:华仪电气传统电力设备产品线分析 UU . 7 UU 表格 2:华仪电气电力设备主要业务单元 UU 10 公司研究公司研究 2010-11-12 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 5 UU 表格 3:2010 及 2020 年中高压开关产品需求及预测 UU 13 UU 表格 4:开关电器行业的主要原材料及其成本 UU . 16 UU 表格 5:一个典型的隔离开关生产模式 UU 17 UU 表格 6:华仪电气传统电力设备主要产能 UU 17 UU 表格 7:2001-2007 年 12KV真空断路器国内生产厂商产量排序 UU 18 UU 表格 8:2007 年 12KV开关柜国内生产厂商产量排序 UU . 18 UU 表格 9:华仪曾采购的 12KV真空灭弧室型号 UU 19 UU 表格 10:华仪电气现有的风电机组主力产品和产能 UU 23 UU 表格 11:华仪电气主要风电业务单元 UU 24 UU 表格 12:华仪布局的风电机组生产基地 UU 25 UU 表格 13:华仪电气涉足的风电场开发项目及其风电设备需求 UU . 26 UU 表格 14:华仪电

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