行业分析之基本面分析方法解读

目录 关于本书 一小时电子书出版序 作者序 第一章：天将降大任，先喝杯咖啡暖暖身 1.1 基本面分析，你准备好了么？ 1.2 巧妇难为无米之炊财经数据去哪儿找？ 1.3 活学活用信用违约互换（CDS） 第二章：主权风险分析 2.1 正规军的套路 2.2 关于主权分析的那点事儿 第三章：行业风险分析 3.1 为行业分析正名 3.2 当我们谈论行业时，我们到底在说什么 3.3 行研前先谈点情怀 3.4 周期，还是周期 3.5 行业泡沫怎么解 3.6 案例如何系统性分析汽车及其供应商行业 第四章：企业风险分析 4.1 分析企业就像拼乐高积木 4.2 一步步看懂企业 4.3 价值，现金流，一点经验和建议 第五章：银行风险分析 5.1 换个口味，银行与实业企业的异同 5.2 一步步看懂银行 作者说 关于本书 行业分析怎么做外资投行基本面分析方法（知乎钱粮胡同作 品）/钱粮胡同 出品人 周源 策划编辑 梅莹 设计 刘奕含 校对 高正哲 联系我们 publishzhihu.com 本电子书版权为北京智者天下科技有限公司所有，未经书面授权，不得 在任何地区以任何方式反编译或节录本书内容。 ZHI-BN:8-0057-0000161212-1 DNA-BN：ECFD-N00007383-20160322 最后修订：2016 年 12 月 12 日 出版：浙江出版集团数字传媒有限公司 浙江 杭州 体育场路 347 号 互联网出版许可证：新出网证（浙）字 10 号 电子邮箱： cbbookdna.cn 网址： www.bookdna.cn 本书电子版如有错讹，祈识者指正，以便新版修订。 Zhejiang Publishing United Group Media CO., LTD, 2013 No.347 Tiyuchang Road, Hangzhou 310006 P.R.C. servicebookdna.net www.bookdna.net 一小时电子书出版序 知乎创始人 周源 感谢你阅读知乎推出的一小时系列电子书。 一小时系列是什么？ 这是一系列短小精炼的电子书。我们邀请了知乎各专业领域的知友在书 中分享他们的知识、经验和见解。如果你足够认真，便可以在一个小时 内读完一本书。 这里既有日常经济分析，也有人文历史，既有职场经验，也有生活中的 科学。这些作者，都是我们精心为你寻找，在各个领域拥有独到见解的 专业人士。而我们出版的每一本书，都会解释一个问题，分享一种思 路，展开一个视角。 地铁上，入睡前，在这些细碎的时间里，挤出一小时的时间，静下心， 读下去。 你很忙，但知识不慌张。 愿你从一小时开始，对这个世界，又多了一分认识。 作者序 这本书就像一杯意式浓缩咖啡，且让一个胡同里长大的人慢慢给你道 来。 很多年前，为了一份相对初级的工作信贷分析师（credit analyst），我选择从一家基金公司辞职，投奔了这家欧洲最大的投资银 行。现在想想，多少有点后怕。也不知道当时哪来的勇气，主动放弃一 份稳定的买方工作，倔强地偏要加入这家具有狼性文化的卖方并从 基础工作做起。我觉得，最直接的原因应该是一直以来的坚持。之前学 的是电子工程，然而对于经济和商业有着莫名的喜爱。记得还是高中的 时候，每次拿到新鲜出炉的经济观察报，心里总是很兴奋，藏在课 桌下面偷偷地阅读。对我而言，里面各行各业的人物与商业故事，远比 当时畅销的故事会更有意思。 想来，也许就是这种朦胧的记忆，使得我一直没有放弃对这类分析工作 的坚持。经济学博士的经历教会了我如何用系统性的方法分析宏观问 题，然而当我分析经济的时候，总感觉缺了点什么。我逐渐意识到，缺 的这个东西恰恰是小时候最感兴趣的那些公司的故事，而读懂这些故 事，其实就是在分析这些公司。也是因为这样，我毅然决然地从这家投 行一步步做起。也许多年后最实际的奖励，莫过于踏踏实实地练就了一 身扎实的基本功。通过我自己的经历，我只是想告诉选择了这本书的 你，这个时代很浮躁，但自己喜欢什么就应该去毅然地坚持。另外，如 果你想快速入门，第一时间了解国外大型投行分析的套路，真心不需要 你是个注册会计师或是经济学博士，你需要的其实是一个恰到好处的引 路人。 记得我第一次面试信贷分析师职位的时候，我对经济建模与分析还算有 着专业的认识，然而对于财务和公司分析基本上只能说是摸着石头过 河。面试前默默啃书的夜晚，其中印象最深刻的一本是标普的 Fundamentals of Corporate Credit Analysis，一边啃一边试着总结。当时我 就想，其实不需要太多的语言，如果有一个人一本书可以几句话带我先 迈一小步过了这个门槛儿，我将节省很多的时间，少走不少弯路。多少 年后的今天，当我决定写下这本书的时候，我希望我可以成为还算称职 的领路人，在这一小时内和你一起漫步金融的殿堂，使你能从容地迈过 这个门槛儿，并为你节省走弯路的时间。 如果你是在校学生，希望多了解一些国外投行的分析方法或是我们常用 的行话，哪怕仅仅是为了突击面试而做一些准备，这本书也绝对不会让 你失望；如果你已经就职于金融行业，我相信这本书多少会给你带来一 些新的思路和启发；如果你是因为不小心点错了按钮买了这本书，好 吧，你这运气可以去买彩票了。 钱粮胡同 写于法兰克福美茵河畔 第一章：天将降大任，先喝杯咖啡暖 暖身 1.1 基本面分析，你准备好了么？ 我能够理解你的顾虑。先喝杯咖啡暖暖身、压压惊。 话说回来，既然你选择了这本书，说明你多少对行业或公司的基本面分 析（fundamental analysis）感兴趣。也许你还是一名在校学生，学了很多 书本上的知识，却总感觉与实战有距离，又或者面试的时候总答不到点 上；也许你已经在一家金融机构就职，但是仍然好奇外资银行的人是如 何分析行业或者公司的，与你所了解的方法到底有何异同；也许你是一 名投资者，有着敏锐的政策嗅觉，然而在财务等基本面分析上总是感觉 缺少系统性的分析方法；更有可能的是，你既不是科班出身，又不在金 融业就职，然而你就是对这方面有着浓厚的兴趣。你也许没有扎实的会 计功底，也没有接触过太多经济计量的模型，所以你会担心自己没法做 行业或公司的分析，搞不清楚怎么入手来系统性地分析一家公司。所以 我说，我理解你的顾虑，因为我和你一样，我身边很多的同事当年也和 你一样，真心都是从零开始的。 在这个时代，很多人聊到金融，嘴里只有两个字：投行。媒体的盲目宣 传、学长学姐的传奇经历、好莱坞电影的商业化烘托，使得大家总 以为只要是银行，尤其是投行涉及的分析方法，都是神秘的、高不可攀 的。而我这些年在欧洲最大投行的经历告诉我，大部分的同事其实和你 我一样都是普通人，这其中有很多人学习的专业既不是金融经济也不是 物理、数学。毕竟这不是拍电影，而是现实，脚踏实地耐心地学习，不 需要多高的智商或背景，你也可以做到。我会用最简洁的语言告诉你， 为什么你可以做到，以及如何做到。 我本人过去学的是电子工程，之后跨专业学的公司金融，最后在德国拿 的经济学博士。读书这些年我并没有专门学过会计，也没有去考注会或 者 CFA。所以当身边很多人问我，是否应该考个证，这样才有利于入行 做行研或者信用分析师的时候，我总是比较纠结，不知道该如何公正地 回答。也许我个人的经历不够普遍或典型，然而我身边的同事，有学社 会科学最终成为行业分析组带头人的，有摸爬滚打从信贷专员（credit officer）做到专精于石油与天然气行业的专家的，也有学历史或化工出 身而最终成为银行资深信用分析师的。这些身边的例子告诉我，行业研 究与公司研究从数理技术层面讲其实要求并不高，你学过一些基本的数 学，会用 Excel 和数据透视表（pivot table），你就已经拥有了成为行研 或公司信用分析师的硬性条件。当然，最基本的财务知识需要你在平时 慢慢积累。给你一份财报，你起码要知道哪里是资产、哪里是负债，常 用的财务指标有哪些，现金流量表讲的是什么，利润表又是什么，三表 之间的关系是怎样的。我的切身体会是，市场上的财务会计类书籍比较 生涩，往往追求大而全，把所有能算的指标都介绍了，看得人晕晕乎 乎、不知轻重。这本书希望提供你的是方法，以及告诉你，结合外资银 行实际工作经验来说通常哪些财务指标比较常用，将两者结合，应该会 事半功倍。 接下来的章节，我会着重讲解外资银行的系统性行业与公司分析方法， 结合我这些年的工作经历，希望给你带来最真实高效的一小时。 1.2 巧妇难为无米之炊财经数据去哪 儿找？ 虽然这本书聊的是行业与公司分析，但是毕竟巧妇难为无米之炊，没有 数据的支持，何来分析可言？后面的章节我们会常常用到公司年报或债 券募集说明书里面的数据，也因此，在这里先和大家简单聊一下外资投 行通常去哪些地方获取财经数据和分析报告。 宏观层面，我们常用的比如世界银行的公开数据库（World Bank Open Data）、国际货币基金组织（IMF）的数据库及其网站上的宏观经济研 究报告（有中文）。如果是金融方面的宏观数据，可以直接去央行或银 监会的网站获取。德意志银行研究部（DB Research）网站也提供很多 高质量的宏观经济与行业报告，包括主权信用违约互换 CDS 的数据和 趋势图制图工具，很实用（后面章节会具体介绍）。如果是行业数据， 可以去相关的行业协会网站查看，比如我们做分析的时候如果涉及能源 类，通常会用到美国能源信息署的数据（EIA）。 资本市场的信息如果是个人用途，我一般会看 Investing.com 上的实时信 息，国外股票等数据可以从雅虎财经（Yahoo Finance）或谷歌财经 （Google Finance）上下载。IT 技术好一些的还可以用 TuShare 或 quantmod 这类免费开源的 R 语言或 python 财经数据接口包。 企业方面，国内的巨潮资讯网提供所有上市公司的年报，中国货币网提 供发债企业的财务审计报告、本地评级报告以及债券募集说明书，标普 等三大评级公司也有一些免费的评级信息和报告可以参考。 当然，这年头很多信息也可以直接谷歌或百度，甚至爬虫技术，这里就 不详谈了。 上面说到的都是免费的数据源与分析报告，对于个人来说做基本面分析 足够用了。而外资银行从机构角度来看的话，一般有以下途径： 1）如果一家企业没有上市也没有发债，通常会通过前台客户经理从企 业索要（业务相关）； 2）其他财经数据一般依靠下面的信息平台来获取（机构账户）： · 彭博终端（Bloomberg），基本覆盖了所有类型的财经数据，金融 机构必备良品 · 银行和券商的财务数据还可以从 Bankscope 获得，保险公司的从 isis 获取 · 标普、穆迪等评级公司为机构帐户提供很多行业与公司信用研究 报告 · Dealogic，英国的一个数据服务提供商，平时做行研的时候会用到 · 其他著名也会时而用到的还有 CEIC，万得资讯（Wind）， Factset，CreditSights 等 上面提到的大部分数据平台对 Excel 都很友好。这也是我常说的，很多 看似高大上的分析其实就是用 Excel 做出来的，不应该为了方法的绚丽 而刻意去用复杂的软件或模型。 最后，如果你还在上大学，那前面的话当我没说。国内很多大学提供的 金融数据库足够你玩耍了，比如国泰安 CSMAR 金融数据库或锐思数据 （RESSET）。 1.3 活学活用信用违约互换（CDS） 把信用违约互换（后面简称 CDS）放在开头，是因为它真的很重要。我 平时工作的时候无时无刻不与 CDS 打交道。金融行业很多工作也许一 辈子也不会与 CDS 打交道，然而我认为，作为一个有志向的青（老） 年，了解信用违约互换，知道如何简单地解读与应用，对于看清风险、 辨别是非，有着至关重要的作用。 既然都这么说了，那我们来看一下，到底什么是 CDS。 信用违约互换，简称 CDS（Credit Default Swap），是一种双边场外交