基于家族企业的公司治理结构和会计稳健性的实证研究

. . . 基于家族企业的公司治理结构和会计稳健性的实证研究大学 铭彻、嫄嫄、王钧摘 要国美控制管之争在业界闹得沸沸扬扬，这对于已经走上所有权和经营权分离家族企业而言，一个现实的问题是，如何在股权分散化的过程中，保持家族对于企业的合理控制？这对于历史不长的中国家族企业的确是个新挑战。故本文重点研究家族企业如何调整自己的治理结构成为现在企业这一课题。全文共分为六个部分。第一部分为引言。第二部分为文献综述，对国外关于家族企业公司治理结构和会计稳健性的文献进行了回顾，第三部分从理论的角度提出了家族企业治理结构与会计稳健性之间关系的假设。第四、五部分是本文的主体部分，在对相关变量进行操作性定义之后通过描述性统计分析、相关分析和回归分析来验证相应的假设。第六部分则归纳了本文的主要研究结论。本文对研究了治理结构对会计稳健性的影响，特别的，本文提出了家族企业对两者的调节作用。本文首先回顾了国外关于这方面的文献，然后根据相关理论提出了假设。结论表明：（1）两职合一对会计稳健性有负向影响。（2）实际控制人的两权分离度对会计稳健性有负向影响，并且家族企业加强了这种负向影响。（3）独立董事比例对会计稳健性有正向影响，并且家族企业加强了这种正向影响。最后分析了模型的优缺点，并给出了政策性的建议。关键字：两职合一 两权分离 独立董事 家族企业 会计稳健性 / 目 录一、引言1二、文献综述2（一）公司治理结构2（二）会计稳健性5（三）家族企业6三、理论分析与研究假设7（一）两职合一对会计稳健性的影响与家族企业的修正作用7四、模型设计与研究方法12（一）研究设计12（二）变量定义12(三）数据来源与样本选取13五、实证过程与其分析14（一）描述性分析14（二）相关分析15（三）回归分析16六、结论21七、模型优缺点和政策建议22八、参考文献23一、 引言国美控制权之争早已在业界闹得沸沸扬扬，黄双方通过各种手段和途径进行明争暗斗，媒体战、增持战、求援境外资本、起诉与罢免等等，花样翻新，高潮不断，斗得难解难分，胜负悬疑。国美控制权之争，实质是在普通不过的家族企业部控制权争夺的商业事件。对于已经走上所有权和经营权分离家族企业而言，一个现实的问题是，如何在股权分散化的过程中，保持家族对于企业的合理控制？这对于历史不长的中国家族企业的确是个新挑战。国美的成长到了这样一个阶段，即家族企业如何调整自己的治理结构成为现在企业，从这个意义上说，国美争夺控制权的案例具有典型代表意义。 家族企业是世界上最古老、最普遍的商业组织形式。所谓家族企业,指企业资产和股份(50 %以上决策权) 主要控制在一个家族之中,领导层的核心位置由同一家族成员出任,企业部管理带有浓厚的家庭色彩的企业或企业集团。家族企业遍布于世界各地，而且在各国的经济发展中都起着举足轻重的作用。在美国，有75%以上的企业属于家族企业，像沃尔玛、欧莱雅、西门子、家乐福等都是富可敌国的家族企业代表，而且美国国生产总值的一般都来自于家族企业。在欧洲和亚洲，家族企业也是占据了很大一部分份额。世界500强概有40%的企业都是家族企业。家族企业之所以表现强劲是因为家族企业有着与生俱来的优势：如更加全心全意地投入，注重企业的长远发展，有强烈的企业荣誉感，家族成员间特有的信任关系和很低的沟通成本等，使其比非家族企业更有效率。但是，家族企业因“家族因素”的存在而面临更为复杂的公司治理问题。一旦家族政治进入到企业之中，并且进一步地让企业外聘人员也卷入到家族政治当中，则会阻碍企业的组织发展进程。多少个豪门恩怨造成两败俱伤的后果是令人遗憾的事情。而企业不仅仅属于股东，也属于所有企业的利益相关者，包括员工、债权人和消费者。种种问题也给家族企业的长远发展带来了新的考验。家族企业要走出一条可持续发展的道路,必须对现有产权结构、人才结构、组织方式、文化理念等各层面进行变革,成为两权分离的现代企业。二、文献综述（一） 公司治理结构1.对于两职合一，各个文献得出的结论并不统一。国学者吴淑琨、柏杰和席酉民( 1998)以188家国上市公司为样本，分析发现规模越大的公司越常采用两职合一，公司业绩与两职合一与否没有显著的关系。Jay Dahyaa, John J. McConnellb,（2000）提出了CEO两职合一对公司业绩和异常证券回报并没有重大影响。Eugene Kang* and Asghar Zardkoohi（2005）提出了公司的领导权结构对公司业绩的影响取决于公司所处的环境。作者提出，当CEO有很强的能力时，董事会以两职合一的方式对总经理进行激励。两职合一向外界传递了总经理能干和负责的信息。在外部环境资源不足，迅速变化的情况下，两职合一有利于企业对环境的与时反映，是企业一项有利资产。但是，出于互惠交易以与行业跟风和经理人压力而采用两职合一的企业，由于对经理人监督力度降低，两职合一对企业经营有负向影响。 Khaled Elsayed*（2007）的实证研究发现，总体来看，两职合一与公司业绩没有明显关系，两职合一对公司业绩的影响随着行业的不同而发生变化。但是，业绩低的公司与企业的两职合一有显著的正相关关系。JOHNNY JERMIAS（2007）检验了经理人两职合一以与董事会独立性对企业创新行为对公司表现的影响，说明了两职合一以与董事会独立性都使创新行为与公司表现呈负相关关系。它说明了在两职合一的情况下，CEO更倾向于经理人的行为而非所有者的行为，即两职合一导致董事会对经理人的监管降低，不利于公司价值的增长。同时也说明了独立董事并没有使经理人的行为改善，由于对部信息的有限了解，独立董事比例的增加并没有增加企业价值。Salim Chahine* and Nicholas S. Tohmé（2009）通过研究阿拉伯国家IPO抑价发行，发现两职合一的公司溢价发行的比例更高。但是，如果有监管能力的行业相关者参与投资，两职合一公司抑价发行的情况减少。文中提出了两职合一可能会造成经理人的投机行为的增多，但同时指出，如果投资者是有能力的战略投资者，这种投机行为就可以被有效监督。2、对于实际控制人现金流权与控制权分离的研究，La Porta（1999）综合了一些学者的研究结果，发现全球围，除了英美等少数一些国家外，代理问题已经从管理者与外部股东之间的那种利益矛盾变成了大股东用自己所掌握的控制权为自己谋取利益，相当于是对小股东的一种利益侵占。La Porta Rafael, Lopez- De- Silanes Florencio, Shleifer Andrei（2002）通过对27家发达国家的所有权结构进行研究发现了公司部存在的现金流权与控制权分离的现象，并提出这种现象主要是由于金字塔结构造成。文中检验了造成控制权与现金流权分离的三种方式-交叉持股，不同投票权和金字塔结构对投资者保护的情况。他们提出了两权分离会导致控股股东对少数股东的利益侵占行为，并且提出了现金流权的增加会减少这种利益侵占，但是不能完全消除。KEE-HONG BAE, JUN-KOO KANG, and JIN-MO KIM（2002）发现了家族企业进行企业兼并会导致其所股价的降低，兼并损害了少数股东利益，但是却有利于家族企业的利益。说明了大股东对小股东利益侵占行为的存在。STUN CLAESSENS等（2002）以1301家公开上市的东亚公司为样本，发现了随着大股东现金流权的增加，企业的价值会提高。并且提出，当公司存在最大大股东所有权与控制权分离时，公司的会存在壕沟效应-与大股东对公司的掏空和对小股东利益的侵占。MICHAEL L. LEMMONand KARLV. LINS（2003）以800个东亚公司为样本，研究了东亚经济危机期间，所有者结构对公司价值的影响。他们提出了在经济危机期间，控股股东对少数股东的利益侵占行为增强。他们发现两权分离度高的公司的股票回报率远远低于两权分离度低的公司。Francesco Perrini*, Ginevra Rossi and Barbara Rovetta（2008）通过对意大利市场的面板数据进行研究，发现前五大股东股权集中度增高对公司业绩是有利的，但是控股超过50%的股东会有倾向榨取少数股东利益，过度的股权集中度会降低公司价值.3. 对于独立董事的研究，Fama and Jensen(1983)提出了董事会是对高层经理人监控的最高机制。理论上也也得出了外部董事比例与CEO变更情况相关性很强的结论。Hermalin 和Weisbach( 1988)较早的对董事会结构的决定因素进行了研究，他们得到的结论是：当一个CEO快退休时，公司部董事往往会增多，而且新的董事很可能就是下一任的CEO，当公司绩效表现不好或是公司决定放弃某一产品市场时，部董事相比于外部董事而言，更容易被迫离开公司。Denis和Sarin( 1999) 的研究是对Hermalin 和Weisbach（1998）所进行研究的后续扩展与验证，他们得到的结论是一致的，即就是在公司绩效表现不好的时候以与CEO面临退休或是换届的时候，在这段时间，董事会结构变化得比较严重。此外，他们还得到了新的研究成果：CEO持股比例越高，外部董事比例越小，呈一种反向变动关系。实际上，独立董事的设立之初就是为了加强经理人对经理人的监管。独立董事，作为公司监管机制，有保证董事会政策与相应的会计政策、法规一致的责任。他们通过提出意见和监管，保证董事会披露真实可靠的信息（James A.Brickley, JeroldL.Zimmerman， 2010）。虽然独立董事的债务风险不高（Bernard Black， Brian Cheffins，Michael Klausner，2005），但是出于对自身声誉的维护，独立董事有动机监管经理人的行为，实证证明了独立董事确实提高董事会的监督能力。在Mark S. Beasley(1996)的实证研究中，通过75家财务作假与75家非财务作假的公司对比，发现了董事会外部董事人数的增加有利于降低财务作假的可能性。另外，有学者证明了随着独立董事比例的增加，经理人操纵的非正常应计会降低（K.V. PEASNELL, P.F. POPE AND S. YOUNG， 2005），公司会披露更加复杂的法规规定信息（Charles J.P. Chen and BikkiJaggi，2000），甚至增加自愿披露项目，披露更多有关公司未来和公司战略的信息（S. LIM, Z. MATOLCSY & D. CHOW，2007）。董事会的独立性增强会增加公司的会计稳健性（Anwer S. Ahmeda, Scott Duellmanb,2007），进一步增强企业价值。Ronald C. Andersona, Sattar A. Mansib and David M. Reebc（2004）通过对五百强公司的研究证实了独立董事的存在会使债务人对公司披露信息更加信任，从而降低公司的债务融资成本。独立董事的价值取决于它对董事会独立性的的提升程度和独立董事所在的部门的重要程度，随着董事会独立性的加强和独立董事监管公司更重要的部门和决策，公司的价值会进一步提升（DangNguyen, KasperMeisnerNielsen，2010）。 我国学者叶康涛、陆正飞和志华（2007）以2003至2006年上交所制造业为样本，证明了独立董事比例的增加会减少大股东占款，抑制大股东掏空。关于独立董事在家族企业的影响，昌文、唐英凯等（2008）通过2006年A股392家家族企业为样本， 进一步说明了在家族企业部，独立董事有利于提升企业价值。同时，胡奕明、唐松莲（2008）提出了独立董事的财经背景、比例增加和参与董事会的程度增强会提高企业的盈余信息质量。