分级基金多策略 应对市场各风格

2014年 8 月 12 日请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 政策回暖 、资金充裕的背景下，近两周 A 股市场走势喜人，在市场赚钱效应的示范下，部分投资者开始蠢蠢欲动，但也有投资者担忧上周央行的正回购操作是否意味着货币收紧，加上市场前期涨幅丰厚，短期存在获利回吐的风险。那么在目前有人乐观，有人谨慎的态势下，应该如何投资呢？事实上，有这样一类品种，无论你是希望追逐市场博取丰厚收益，还是短期谨慎希望分享稳健收益，都有相应的工具产品可供选择，这就是分级基金。 乐观投资者涨市延续，请赐予我高杠杆工具吧！ 市场的持续给力使得乐观情绪开始蔓延，站在当前，市场反弹的趋势延续概率仍较高，因而对于后市持续看好的投资者而言，涨跌弹性好的投资品种成为追逐的焦点，这其中近期表现抢眼的股票分级基金激进份额无疑最为耀眼。分级基金激进份额的弹性得益于其具备杠杆的特性，而杠杆的获得来自于独特的产品设计。分级基金母基金为一个普通股票或是债券基金，通过对母基金收益的拆分，将其分解成为收益风险特征完全不同的两类子份额，其中稳健份额（A 份额）为类固定收益产品，每年获得一定的约定收益，激进份额（ B 份额）则获得剩余收益，换言之，激进份额相当于通过支付稳健份额一定的融资成本获得了稳健份额资金的使用权，从而也获得了杠杆。当投资者判断市场上涨的时候，就可以投资具备杠杆的股票型分级基金激进份额来放大收益倍数。不过分级基金个数众多，投资者该如何选择呢？我们认为可以从以下三个方面进行选择： 首先，对趋势进行判断，只有判断后市上涨时才进行投资；其次，选择热点行业占比较高的品种。股票型分级基金母基金多数是指数基金，且指数标的覆盖了从沪深 300 之类的宽基指数到主题以及行业等各类指数，投资者可基于后市看好的行业或是市场风格选取对应的品种进行投资，如当前市场热点围绕金融、军工等板块，对应可选择相应的品种进行投资。最后，判断杠杆和折溢价率。通常而言，跟踪同一个指数，杠杆越高的品种弹性越大，判断市场上涨时应当选择杠杆较高的品种，如银华锐进、招商大宗商品 B，但投资者在实际投资时往往感觉真实收益和实际杠杆有偏差，这主要由于折溢价率的变动所致（折溢价率计算方法为二级市场价格 /净值 折溢价率的变动导致激进份额二级市场的价格变动并不完全围绕净值表现。当稳健份额约定收益相仿，激进份额杠杆水平类似的情况下，溢价率越高的激进份额未来溢价回落的概率相对越高，表现在二级市场上就是价格的涨幅跟随不上净值上涨的脚步，因而在约定收益相仿、杠杆水平类似的时候尽可能选择溢价率相对较低的品种。我们罗列了当前市场热点以及杠杆较高的股票型分级基金激进份额信息如下，供投资者参考。 高级分析师：倪韵婷业证书编号：021应对市场各风格 金 研研 究究 证券研究 报告信息点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 基金研究·信息点评 2表 1 分级基金激进份额信息一览（数据截止 20140811）基金名称 代码 跟踪指数 实际杠杆 溢价率 备注 银华锐进 150019 深证 100 杠杆品种 招商中证大宗商品 B 150097 大宗商品 杠杆+ 资源热点 信诚沪深 300 150052 沪深 300 杠杆品种 招商沪深 300 高贝塔 B 150146 沪深 300 高贝塔 融热点板块 信诚中证 800 有色 B 150151 中证 800 有色 源热点板块 申万菱信中证军工 B 150187 中证军工 2 10 军工热点板块 信诚中证 800 金融 B 150158 中证 800 金融 融热点板块 鹏华资源 B 150101 A 股资源 1 资源热点板块 国联安双禧 B 150013 中证 100 融热点板块 申万菱信证券 B 150172 申银万国证券指数 融热点板块 鹏华非银行 B 150178 中证 800 非银 融热点板块 富国中证军工 B 150182 中证军工 工热点板块 银华鑫瑞 150060 内 地资源 源热点板块 资料来源：海通证券金融产品研究中心 谨慎投资者宝宝收益下行，中低风险品种哪里觅？ 市场上有追逐高风险的投资者，同样也有偏好低风险的投资人，对于谨慎投资者而言，目前市场上以“宝宝”为代表的货币基金的收益率正在下行，那么是否有更好的中低风险品种可以配置呢？分级基金稳健份额提供了这样一种投资选择。分级基金稳健份额在产品设计上定位于类固定收益产品，每年获取约定收益，从目前来看，股票型分级基金稳健份额的约定收益多数分布在 7%/年这一范围内，对一些追求低风险绝对收益的投资者而言具有一定的吸引力。 按照有无分级运作到期日，股票型分级基金可以分为永续型产品和有限分级运作产品。其中有限分级运作产品由于存在固定到期日，类似于定期付息、到期一次性本息付清的债券，因而可以清楚计算出稳健份额持有到期的年化收益。目前有到期日的品种中持有到期年化收益较高的品种有招商中证大宗商品 A 和申万菱信中小板 A，两者持有到期年化收益均超过 7%。而永续型的稳健份额顾名思义是永久存续的，其约定收益每年以母基金形式偿付，投资者可以选择赎回，但本金只能在二级市场买卖或者通过和激进份额按比例合并后赎回，即本金无法按照净值收回，存在不确定性。但事实上永续型的产品并非难以定价，分级基金在契约条款中规定的向下到点折算提供了稳健份额大部分本金退出的路径，而根据历史指数的波动率测算，大约每隔 8就会触碰到折算条款从而提供大部分本金退出的机会，永续份额变得不再“永续”。目前市场上永续型的稳健份额往往参照 10 年期的债券进行定价，而近期由于市场风险偏好抬升，激进份额溢价飙升的同时，配对转换机制下使得稳健份额的折价扩大，即期收益率抬升，从长期角度而言，部分稳健份额处于较好的配置时机。同样永续型稳健份额投资也需要关注几点：第一，关注即期收益率高的品种。即期收益率高意味着每年可兑现的约定收益相对于二级市场的购买价格的收益率高；第二，相比激进份额，稳健份额的交投活跃度要低的多，因而投资者应当尽可能购买成交量较大的品种以避免买卖时过高的冲击成本。综合来看，目前即期收益率较高且活跃度较好的稳健份额有鹏华资源 A（即期收益率 、国泰国证医药 A（）、富国创业板 A（）、申万菱信证券 A（）、富国军工 A(、双禧 A（ 、银华稳进（）和信诚沪深 300A（ 等。 套利投资者无论市场如何变迁，套利收益妥妥的。 除了高风险、低风险投资者以外，市场上还有一类投资者，他们不关注市场的走势如何，他们在意的是套利收益。分级基金同样满足了这类投资者的需求。分级基金场内的激进、稳健份额子基金只能在二级市场买卖，不能申赎，但其可通过按比例配对合并的方式变成母基金进行赎回，反之母基金也可以申购后拆分成为两类子份额在二级市场卖出，这种模式叫配对转换。多数股票型分级基金都可配对转换，因而如果子份额在场内的价格按比例配比后相对于母基金净值大幅溢价，那么投资者就可以申购母基金拆分成子基金在二级市场卖出获取套利，反之亦然。在趋势上涨市场中整体溢价机会较多，投资者可以通过溢价套利来获取收益。截止到 2014 年 8 月 11 日，市场上整体溢价股票型分级基金多达 23 只，不过整体折溢价套利同样也有需要注意的地方：首先，一二级市场折溢价套利并非实时完成的， T 日购买的子份额 T+2 方能赎回，而 T 日申购的母份额在 T+3 日才能在二级市场卖出，因而当溢价套利时投资者需要承担 3 个交易日的净值波动风险，为了规避净值波动，通常套利投资者会选择股指期货进行对冲，此时与沪深 300 指数相关性较高的指数基金品种对冲效果会较好，如沪深 300 分级、深 100 分级、中证 100 分级等；其次，整体折溢价套利牵涉到激进份额以及稳健份额两类份额的买卖， 由于稳健份额二级市场交投活跃度较低，因而在套利时必须考虑子基金买卖时的冲击成本，尤其是近期分级基 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 基金研究·信息点评 3金的整体溢价带来的大量套利卖出盘也会在二级市场打压激进以及稳健份额的价格，因而当分级基金场内存量较小的时其冲击效果或更为明显。综合来看，在溢价套利时，为了提升套利的成功率，可选择溢价率较高、场内容量较大且与股指期货相关性较高的品种进行套利。 综合来看，分级基金提供了投资者多策略的玩法，对于高风险投资者而言，在国内杠杆工具稀缺的背景下，分级基金激进份额提供了投资者一个很好的博取市场反弹的工具；对于稳健投资者而言，分级基金稳健份额丰富了中低风险、约定收益颇具吸引力的品种；对于套利投资者而言，分级基金整体折溢价套利也成为其获取收益的重要来源。无论您是何种风格的投资者，分级基金总有一款适合您！ 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 基金研究·信息点评 4信息披露 分析师声明 倪韵婷：金融产品研究 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 金融产品研究中心声明 海通证券金融产品研究中心（以下简称本中心）具有证监会和证券业协会授予的基金评价业务资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所有信息均来源于公开资料，本中心力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证。评价结果不受任何第三方的授意或影响。基金评价结果不是对基金未来表现的预测，也不应视作投资基金的建议。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本中心所属的海通证券股份有限公司控股海富通基金管理公司，参股富国基金管理公司，本中心秉承客观、公正的原则对待所有被评价对象，并对可能存在的利益冲突制定了相关的措施。本声明及其他未尽事宜的详细解释，敬请浏览海通证券股份有限公司网站（），特此声明。 法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何 人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投 资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资 建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法 律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅