公司研究－张颖－经纪业务份额上升，营业利润率下滑
请阅读最后一页评级说明和重要声明 公 司 研 究 证 券 类 点 评 报 告 非银行金融 研究员 : 张颖 ， 曾素芬， 胡远川 证书号： 话：（ 021） 38565970 推荐 （维持 ） 中信 证券 （ 600030） 经纪业务份额上升，营业利润率下滑 2010 年 10 月 30 日 投资要点 中信 证券公布三季 度 业绩，单季度 收入 元（ 环比 增 ，净利润 元（ 环比增 ，。 前三季度营业收入 元 （ 同比下降 ， 净利润 元（ 同比增长 。 期末净资产 元，较年中 增长 公司三季度业略低于 预期 ，与公司费用支出大，营业利润率下降有关 。 经纪业务 :市场份额连续两季度环比上升 ，佣金率环比下降 14%。 2010 年累积市场份额由 升至 份额的扩张主要由中信母公司、金通及万通三家贡献。 佣金率下滑较快，三季度佣金率下降 14%至 。 大量服务部规范化及异地迁址，竞争格局变化，是佣金率快速下滑的主要原因。 投行承销保荐业务 ： 债券发行能力出色 。 自营业务： 规模稳定，收益稳健。假设 2010 年全年日均股票交易量 2050 亿元， 2010 年合并中信建投、华夏基金， 2011 年及以后中信建投按成本法处理、华夏基金按权益法处理，预计未来三年 。鉴于公司持续上升的经纪业务市场份额、在投行业务在中小板及创业板上的出色表现，维持推荐评级。 分业务介绍 收入结构：业务 均衡，收入结构 稳定 公司业务均衡，收入结构稳定。资产管理业务收入占比明显高于其他券商。预计华夏基金股权转让完成后，该项业务占比将有所下滑。 （表格 2） 经纪业务： 母公司 市场份额上升，佣金率环比下降 14% 按合并金通、万通和建投口径统计， 公司市场份额 持续上升。 3 季度市场份额上升至 单季度佣金率 ，环比下降 14%，降幅较大 。 前三季度 平均佣金率 ，累计市占率 上升至 剔除中信建投后，中信母 公司 、金通、万通三家的 市占率 上升强劲，贡献了合并口径的绝大部分增长率。 2010 年 8 月为监管部门规定的规范营业网点的截止日期，各证券公司选择在大限前将服务部翻牌迁址。 中信证券网点数量众多，大部分位于竞争激烈的经济发达地区。这些地区 ，因其高成交量，仍然是迁入地的热门选择。原有竞争格局的打破，导致佣金率及市占率快速下滑。对于中小券商，其保本佣金率较高，未来主动降佣的空间有限。预计未来中信证券的佣金率下滑速度将放缓。 （表格 3、 4） 自营业务： 规模稳定，收益稳健 3 季度 末规模 元 ， 与年中规模几乎持平 。 考虑计入资本公积的公允价值变动 后， 前三季度自营收益率 (表格 5) 投资银行业务 ： 债券发行出色 中信 证券 在 3 季度完成 6 个 目， 15 个 债券发行项目。债券发行能力出色。 前 3 季度累计营业利润率 37%， 低于历史水平，与公司业务费用支出较大有关 。 假设 2010 年全年日均股票交易量 2050 亿元， 2010 年合并中信建投、华夏基金， 2011 年 及以后 中信建投 请阅读最后一页评级说明和重要声明 证券类点评报告 按成本法处理、华夏基金按权益法处理 ，预计 未来三年 。鉴于公司持续上升 的经纪业务市场份额 、 在 投行业务 在中小板及创业板上的出色表现 ，维持 推荐 评级 。 （表格 6） 表格 1 历年收入及盈利数据比较 2008 2009 1H 2009 2010 3Q 营业收入 营业利润 净利润 净利润率 来源：公司财报、 兴业证券研发中心 表格 2 中信 证券收入结构 2008 2009 2010 3Q 金额 占比 金额 占比 金额 占比 经纪业务 证券投资 投资银行 资产管理 合计 来源：公司财报，兴业证券研发中心 表格 3 中信 证券 经纪业务数据 单季度 2008 4Q 2009 1Q 2009 2Q 2009 3Q 2009 4Q 2010 1Q 2010 2Q 2010 3Q 市场份额 佣金率 ( ) 累计值 2008* 2009 1Q 2009 1H 2009 3Q 2009 2010 1Q 2010 1H 2010 3Q 市场份额 佣金率 ( ) 来源：公司财报， 业证券研发中心 表格 4 剔除中信建投后的经纪业务市占率 单 季度 2009 2010 1Q 2010 2Q 2010 3Q 市场份额 累计 市场份额 来源： 兴业证券研发中心 请阅读最后一页评级说明和重要声明 证券类点评报告 表格 5 中信 证券自营业务收益率 比较 单位：亿元 2008 2009 1H 2009 2010 1H 2010 3Q 投资收益 +公允价值变动 投资收益 +公允价值变动 +资本公积变动 总规模 收益率 收益率（考虑资本公积变动） 股票 占比 债券 占比 基金 占比 来源：公司财报，兴业证券研发中心 注：收益率 =（投资收益 +公允价值变动） / 期初期末平均规模 考虑资本公积后收益率 =（投资收益 +公允价值变动 +资本公积） /期初期末平均规模 表格 6 盈利预测 单位：亿元 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 代理买 卖证券业务净收入 证券承销业务净收入 资产管理及入股基金公司合计 利息净收入 投资收益 +公允价值变动 营业支出 营业利润 净利润 归属于母公司的净利润 少数股东损益 ） 来源：兴业证券研发 中心 请阅读最后一页评级说明和重要声明 证券类点评报告 投资评级说明 行业评级 报告发 布日后的 12 个月 内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指 /深圳成指的涨跌幅为基准 ,投资建 议 的评级标准为： 推 荐： 相对 表现优于市场 中 性： 相对 表现与市场持平 回 避： 相对 表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的 12 个月 内公司的涨跌幅度相对同期上证综指 /深圳成指的涨跌幅为基准 ,投资建议的评级标准为： 强烈推荐： 相对 大盘 涨幅 大于 15% 推 荐： 相对 大盘 涨幅在 5% 15%之间 中 性： 相对 大盘 涨幅在 5%之间 回 避： 相对 大盘 涨幅 小于 机构客户 部 联系方式 上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 21 层 邮编： 200135 传真： 021京市西城区武定侯街 2 号泰康国际大厦 6 层 邮编： 100140 传真： 010要声明 兴业证券系列报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司 和作者无关。
