以gmi为例,看stp-ecn经纪商的流动性来源
以 GMI为例，看 STP-ECN 经纪商的流动性来源外汇流动性市场份额分割趋势对于外汇市场而言，流动性提供的第一梯 队是国际主要银 行巨头，巨大而多元的客 户基础使他们可以提供真实市场流动性，他 们开展外汇业务并被称 为 Prime Broker，SNB 事件后，几家主要的 PB 银行（MS,Rabo, SEB, Commerz）退出市场，保证金比例大幅提升，建立 prime broker 关系要求愈加严格，大部分零售外汇经纪商只有通过 PoP 的方式来获取真实流动性，PoP 连入聚合的直接银行和非银行流动性及大量 ECNs，达成交易后 PB 才参与交易并成为各参与者的对手方，在这个过 程 PoP（prime of prime）并不需要支付 CLS 结算费用，因其技术和基础设施更适合零售和小型客户，PoP 发展迅速。通过 PoP 接入国际流动性的 STP-ECN经纪商也逐渐增多并成为主流。但是非银行和次级 ECNs 是否愿意提供真实流动性并像大型投资银行一样承担风险，或者仅仅只是高效率的清算商？瑞郎事件中，非银行和次级 ECN 因无义务在互惠基础上提供充足流动性，此种来源的流动性完全消失，只有 EBS 上存在可获取的流动性，这揭示出流动性获取多元化的重要性。大银行因监管的严格而加速流动性市场分割，但市 场分割也不可避免造成交易 /清算成本增加。虽然就此悖论市场会否继续 分割众所纷纭，但是 调查显 示目前流动性分割的趋势仍在持续，主要 ECNs（如 EBSCME汤森路透）的市场份额在不断下降，次级 ECN 提供的流动性份额依然在不断上升，这是源于次 级 ECNs 能够提供不相上下甚至更 优的点差，以及相关技 术的发展导致搜寻交易对手的成本下降，次 级 ECNs 相对而言 对市场影响更小也是一个原因。零售经纪商机构流动性来源STP-ECN 经纪商的流动性来自哪里？想搞懂这个问题，我们要先看一下机构流动性的三大分类，如果没有机构流动性，IB（introduce broker）或者个人客户根本无法通过经纪商来进行交易。而且对于经纪商来说，不是每一个零售外汇经纪商都可以和 银行直接联系，需要prime of prime 提供流动服务。一级机构经纪商又称为 prime broker（有些文章译为主经纪商，但笔者认为并不准确），以大银行（也称为银行经纪商）为主。一般的大 银行都有或曾有 PB 业务。能够接入一级机构流动性不仅仅是要求高额的现金资本， 还需要有高度密集的技 术。二级机构经纪商称之为 PoP 即 prime of prime。为中小型经纪商提供流动性。以 CFH CurrenexHotspotFxall 等为代表，他们拥有相当的信誉和技术资质，一般而言都拥有两个一级机构经纪商，而通常会将一个 备用。比如 CFH 的 PB 就是法国巴黎银行以及 Jefferies 投资银行。第三级是部分外汇经纪商，这类经纪 商比较少，而且 规模一般 较大，直接与一级机构经纪商联系。比如福汇、盈透证券等这三类经纪商是连接机构和零售的桥梁，没有 这些经纪商也 谈不上零售外汇。另外还有一种比较特殊的零售外汇经纪商，就是 银行巨头联 合一些大的外汇经纪商推出零售外汇平台，这些银行是外汇经纪 商的白标客户。 这种现象在 2006 年到 2008 年风行一时，比如德银和福汇合作推出的 dbFX，花旗与盛宝推出 CitiFX Pro 等等。当时的技术在 ECN 层面还是初级，STP 技术完全尚未介入外 汇市场，银行并不给它们提供流动性，仅仅是用了它们的名字把零售业务外包出去，流 动性/ 风控还是完全以 broker 运营为主，当然就是 MM 的模式。GMI 的流动性框架GMI 是国内为数不多的率先采用 STP-ECN 交易模式的经纪 商，从口碑、 报价、流 动性充沛性上面来说都是首屈一指的，也是笔者 较为了解的一家经纪 商。与其他 经纪商不同的是，GMI 只通过 IB 的方式来接触零售外汇市场，并不开发直客。GMI 的 LP 提供方主要为 CFH Clearing，通过 Clear Connect 来获得 CFH Clearing 提供的Prime of Prime 服务。 CFH Clearing 作为英国一级流动性提供商，市场上许多 STP 订单都流向 CFH Clearing，而该机构同时又与法国巴黎银行以及 Jefferies 投资银行有着 Prime Broker合作关系（一般而言，POP 拥有两个主要 PB，以备用），并借此获得许多银行间及非银行机构所提供的流动性。在 CFH Clearing 的 Clear Connect 技术支持下，机构客 户可以凭借 Prime Broker 与直接流动性提供者的关系很容易连接到各种外汇市场报价中，他 们 能从各种流动性场所包括顶级银行、MTF 和 ECN 交易模式的 Hotspot 和 Currenex 等 8 处获得优质报价。这里可能有些疑惑，为什么机构客 户可以通过 CFH Clearing，获得其他 LP 比如 ECN 平台Hotspot 和 Currenex 的流动性报价？这源于不同的 ECN 平台各具特色，报价优势和流动性充沛性上各有侧重，比如 Hotspot 上面对冲基金这个规模的交易比较多 ，而 Currenex 则以零售为主，而 CFH Clearing 因管理 层适用性获得越来越多的用户。通过 PB 或其他关系建立起来的合作并以 Clear Connect 技术手段实现对于彼此和客户而言都是颇多益处，这也是GMI 为什么可以通过 CFH Clearing 能够获得全球充沛流动性的缘由。对于以 CFH Clearing 为代表的 LP 而言， 为他们提供服务 的 PB 并非固定不变，比如 CFH 在2013 年曾采取过更换 PB 的行动，当 时美林银行取代了之前的瑞 银成为 CFH Clearing 新的PB，而在 2015 年，经过层层筛选，法国巴黎银行又成为其新的 PB，目前其银行间信用额度已经达到 15 亿美元。目前 CFH Clearing 的流动性报价源包括有 UBSGoldman SachsBNP PARIBASCREDIT SUISSEBARCLAYSJ.P.Morgan。CFH Clearing 在 2015 年 11 月的业内顶尖峰会“Finance Magnates”上以无可比拟的流动性POP 服务获得“最佳流动性供应商”，口碑和实力是 GMI 选择 CFH Clearing 的重要原因，当然对于 GMI 而言，CFH Clearing 也不负众望，有赖于其强大的功能，优质的流动性得以源源不断地供给到 GMI 客户的电脑桌前。
