西山煤电：2017年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告

山西 西山煤电股份有限公司 2017 年面向合格投资者公 开发行公司债券 （第一期） 信用评级报告 3 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称 “中诚信证评 ”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、中诚信证评评 级项目组成员认真履行了尽 职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（ www.ccxr.com.cn）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或 /及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获 得。因为可能存在人为或机 械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本 期 债券到期兑付日有效；同时，在本 期 债券存续期内，中诚信证 评将根据跟踪评级安排，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。 4 山西 西山煤电股份有限公司 2017 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） 信用评级报告 概 况 公司主体概况 山西西山煤电股份有限公司 成 立于 1999 年 4月，经山西省人民政府晋政函 1999第 12号文批准，由西山煤电（集团）有限责任公司（以下简称 “西山煤电集团 ”）作为主发起人，联合太原西山劳动服务公司、山西煤炭第二工程建设有限公司、太原市杰森实业有限公司和太原佳美彩印包装有限公司等四家公司共同发起设立。 2000 年 7 月，公司在深圳证券交易所成功上市，股票代码为 000983。2001 年 10 月，经山西省人民政府批准，以西山煤电集团、汾西矿业（集团）有限责任公司和霍州煤电集团有限责任公司三大焦煤企业为主体组建国有独资公司山西焦煤集团有限责任公司（以下简称“山西焦煤集团 ”） ，注册资本为人民币 397,172万元。原控股股东西山煤电集团持有公司股份改由山西焦煤集团持有，山西焦煤集团即成为公司第一大股东。 2005 年，公司 实施 股权分置改革，成为全国首批实施股权分置改革的上市公司。截至 2017 年 3月末，公司注册资本为 31.51 亿元，第一大股东山西 焦煤集团的持股比例为 54.40%。山西省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称 “山西省国资委 ”） 持有山西焦煤集团 100%的股权比例，系公司实际控制人。 公司主要从事煤炭的开采、洗选加工、销售，以及电力和焦化产品的生产、销售。截至 2017 年 3月末，公司拥有全资子公司 4 家，控股子公司 8 家；拥有煤炭矿井 12 座，煤炭资源储量 41.58 亿吨，原煤生产能力为 2,960 万吨 /年；电力装机容量达到3,150 兆瓦，焦炭生产能力 540 万吨 /年。 截至 2016 年末，公司总资产 538.82 亿元，所有者权益（含少数股东权益，下同） 193.82 亿元，资产负债率为 64.03%。 2016 年，公司实现营业总收入 196.11 亿元，净利润 4.51 亿元，经营活动净现金流 26.22 亿元。 截至 2017 年 3 月末，公司总资产 558.17 亿元，所有者权益 200.62 亿元， 资产负债率为 64.06%。2017 年一季度，公司实现营业总收入 69.13 亿元，净利润 5.38 亿元，经营活动净现金流 3.82 亿元。 本 期 债券概况 表 1：本 期 债券基本条款 基本条款 发行主体 山西西山煤电股份有限公司 债券名称 山西西山煤电股份有限公司 2017 年面向合格投资者公开发行公 司债券 （第一期） 发行规模 本期债券 基础发行规模为 20 亿元（含 20亿元），可超额配售规模不超过 10 亿元（含10 亿元）。 债券期限 本 期 债券期限为 5 年期固定利率债券 ，在债券存续期的第 3 个计息年度末附发行人调整票面利率选择权及投资者回售选择权 。 票面金额和发行价格 本 期 债券面值 100.00 元，按面值平价发行。 债券利率 本 期 债券票面利率由发行人和主承销商通过发行时市场询价协商确定，在债券存续期前 3 个计息年度 内固定不变。 在本次债券存续期的第 3 个计息年度末，发行人可行使调整票面利率选择权，投资者可选择是否将 其持有的债券全部或部分回售给发行人。 还本付息方式 本 期 债券采用单利按年计息，不计复利，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。每期付息款项自付息日起不另计利息。 募集资金用途 本 期 公司债券募集的资金在扣除发行费用后，拟用于偿还公司债务、调整债务结构。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 行业分析 全国煤炭行业概况 中国富煤、贫油、少气的资源特点决定了煤炭是中国能源消费的主体，煤炭在我国能源消费中占比维持在 70%左右 。长期看，随着中国工业化和城镇化的推进，能源消费将保持稳定增长， 但是经济增长方式的转变和节能减排政策的实施将使能源消费增速放缓。因此长期来说，煤炭行业仍具有持续增长潜力，但增速将放缓。短期看煤炭行业将受到经济周期波动、行业政策、运输通道建设等因素的影响。 近年来煤炭主要下游行业景气度下滑，未来宏观经济增速的持续放缓和环保政策趋严都将继续压制煤炭需求增长 中国煤炭需求主要集中在电力、冶金、建材和化工行业，耗煤总量占国内煤炭总消费量的比重在85%以上。 2011 年四季度开始，宏观经济增速放缓使得主要耗煤行业产品产量增速明显下降，对煤炭需求形成了一定的压力，煤炭价格下跌，煤炭行 业 5 山西 西山煤电股份有限公司 2017 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） 信用评级报告 景气度持续下滑。总体来看，煤炭行业面临的下滑态势属长周期性的转折，未来煤炭行业增速将显著放缓。 电力行业耗煤在煤炭总产量中的比重接近50%，对煤炭行业的发展影响最大。 2015 年以来，受到经济发展趋缓、节能减排力度加大以及 “暖冬 ”等因素影响，全国发电量出现负增长。 2015 年，全国发电量为 5.62 万亿千瓦时，同比下降 0.2%，其中火电发电量为 4.10 万亿千瓦时，同比下降 2.8%。2016 年，受益于工业景气度提升，全国用电需求增长， 112 月火电累计发电量 4.29 万 亿千瓦时， 同比增长 2.4%， 随着火电发电量小幅 增加，电力行业煤炭消费量同比略有上升。长期来看，宏观经济增速放缓以及环保压力增大都将继续压制电力行业对煤炭的需求。 图 1： 20072016 年 火电发电量及增速情况 资料来源： 恒生聚源 ， 中诚信证评整理 钢铁行业耗煤量占煤炭总产量的 11%左右。2015 年，我国固定资产投资增速小幅下滑，房地产开发投资同比增长 1.0%（名义增长），增速同比下降 9.5 个百分点 。 受此影响， 2015 年国内粗钢产量为 8.06 亿吨，同比下降 2.0%，首次出现负增长。2016 年以来，国内经济增长企稳，基建投资与房地产投资有所改 善， 全年 房地产开发投资同比增长6.9%（名义增长） 。 但由于淘汰落后产能政策以及更为严格的环保政策的出台，国内粗钢产量增加有限， 2016 年 全国 粗钢产量为 8.08 亿吨，同比上升仅 1.2%。长期来看，钢铁行业需求承压，未来钢铁行业产能或将得到有效控制，对煤炭需求也将产生负面影响。 图 2： 20112016 年 粗钢产量及增速情况 资料来源： 恒生聚源 ， 中诚信证评整理 水泥行业耗煤量占煤炭总产量的比重一直稳步上升，目前约为 12%左右。 2015 年，在固定资产投资、房地产投资增速双双下滑的背景下，水泥市场需求整体偏弱，当年全国累计实现水泥产量 23.48亿吨，同比下降 4.9%，首次出现负增长。 2016 年以来，随着房地产市场回暖，当年 全国水泥产量24.03 亿吨，同比上升 2.5%。目前来看，受宏观经济增速放缓的影响，水泥行业需求增速 放缓 ，对煤炭需求较弱的态势短期内不会改变。但长期看，保障房、铁路、公路、基建以及水利等建设项目或为水泥需求提供一定支撑。 图 3： 20072016 年 水泥产量及增速情况 资料来源： 恒生聚源 ， 中诚信证评整理 化工行业方面，不同于 电力、钢铁和水泥，化工行业中化肥行业的下游需 求主要受到单位施肥量和总播种面积的影响，相对较为稳定，但近年来尿素新建产能不断投产使得行业出现较为严重的产能过剩。 2016 年我国尿素价格大部分时间在上年同期价格下方运行，全年平均出厂价约 1,270元 /吨，同比降低 293 元 /吨，降幅达 18.7%。产量方面， 受国际需求减少影响， 2016 年国内尿素产量创下 近 年最大降幅 ， 高达 10.1%。未来，由于尿素需求相对平稳，在建尿素产能不断投产，预计一段时间内化肥行业产能过剩形式仍将延续，对煤炭需求增速也 6 山西 西山煤电股份有限公司 2017 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） 信用评级报告 将放缓。 图 4： 20072016 年尿素产量及增速情况 资料来源： 恒生聚源 ， 中诚信证评整理 煤炭环保政策方面， 2013 年 9 月至今，政府陆续发布若干限制燃煤使用量的政策，并显示出较强的治理空气质量的决心。中诚信证评认为，煤炭主要下游的产能过剩、高能耗、高污染产业，在政府治理空气质量的政策影响下，其产能将进一步受到限制，煤炭消费量将承压；此外，缺乏就地转化能力的劣质煤生产企业将面临较大的政策风险。 总体来看，受国家宏观经济增速放缓影响，煤炭主要下游行业景气度下滑，抑制了煤炭需求的增长；此外，目前政府治理大气污染决心较大，环保政策趋严或将进一步抑制煤炭需求，特别是劣质 煤消费量受到的影响将更为明显。 煤炭需求下滑与产能过剩的矛盾依然存在，供给侧改革仍将持续， “调结构 ”、 “去产能 ”的政策方向不会改变，加之国家将适度微调政策稳定供应、抑制煤炭价格过快上涨，短期内煤炭价格将逐步稳定在一定区间 “十二五 ”期间，国家继续积极推进煤炭行业结构调整，通过整合、淘汰中小煤矿落后产能和去过剩产能等方式调整煤炭产业结构，促进煤炭工业健康发展。 2014 年以来，政府开始陆续发布行业限产政策，在遏制超产、总量控制以及在建矿治违等方面出台一系列政策，促进煤炭行业的产能调整。2015 年政府开继续 发布行 业限产政策，主要的着力点是明确 和打击 “不合规 ”煤炭 产能和淘汰落后产能。 2016 年 2 月，国务院发布关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见（国发 20167 号 ），对供给侧改革提出了明确的目标和立体化的解决方案。 2016 年 4 月，国务